时间:2020-01-21 作者:财政部国际司课题组
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摘要:
从2009年第3季度到2010年上半年,美、日、欧等主要经济体实现连续四个季度环比正增长,按照传统的经济学定义,可以认为发达经济体经济衰退已经结束,并进入复苏阶段。2010年9月,美国国民经济研究局宣布,2007年12月开始的经济衰退于2009年6月结束。但2010年第3季度以来,多数发达国家实体经济增长放缓,失业率居高不下。近期美国推出第二轮量化宽松货币政策以及爱尔兰主权债务危机凸显,进一步加重了市场对全球经济出现“二次探底”或“双谷型衰退”的担忧。虽然“二次探底”在历史上比较少见,但世界经济仍然面临诸多潜在风险,需要采取积极有效措施加以应对。
一、“二次探底”的历史回顾
繁荣与衰退的周期性波动是市场经济的常态,但在近代资本主义历史上,“二次探底”的波动形态非常少见。以美国为例,20世纪30年代以来大致只出现两次“二次探底”,一次是“大萧条”期间的1932-1933年,另一次是1980-1982年。
1929年美国股市崩溃标志着“大萧条”的开始,之后美国先后发生了4次银行危机,前3次的时间分别为1930年10月、1931年3月和1931年9月。从1929年到1932年初,美国经济在上述多重银行危机的冲击下处于震荡下跌态势,1932年上半年美国经济形...
从2009年第3季度到2010年上半年,美、日、欧等主要经济体实现连续四个季度环比正增长,按照传统的经济学定义,可以认为发达经济体经济衰退已经结束,并进入复苏阶段。2010年9月,美国国民经济研究局宣布,2007年12月开始的经济衰退于2009年6月结束。但2010年第3季度以来,多数发达国家实体经济增长放缓,失业率居高不下。近期美国推出第二轮量化宽松货币政策以及爱尔兰主权债务危机凸显,进一步加重了市场对全球经济出现“二次探底”或“双谷型衰退”的担忧。虽然“二次探底”在历史上比较少见,但世界经济仍然面临诸多潜在风险,需要采取积极有效措施加以应对。
一、“二次探底”的历史回顾
繁荣与衰退的周期性波动是市场经济的常态,但在近代资本主义历史上,“二次探底”的波动形态非常少见。以美国为例,20世纪30年代以来大致只出现两次“二次探底”,一次是“大萧条”期间的1932-1933年,另一次是1980-1982年。
1929年美国股市崩溃标志着“大萧条”的开始,之后美国先后发生了4次银行危机,前3次的时间分别为1930年10月、1931年3月和1931年9月。从1929年到1932年初,美国经济在上述多重银行危机的冲击下处于震荡下跌态势,1932年上半年美国经济形势相对平稳,就业和工业生产出现反弹。但1932年底至1933年初,关于新一届政府即将实行美元贬值的传言开始流行,银行挤兑风潮又一次席卷美国,引发第4次银行危机,就业和工业生产再次下挫,直到1933年美国经济才逐渐稳定并进入复苏阶段。因此1932-1933年美国出现了“二次探底”,这种波动是新一轮金融冲击(银行危机)带来的。
第二次世界大战以后,美国最典型的“二次探底”出现在1980-1982年。1979-1980年美联储大幅度提高利率以遏制当时严重的通货膨胀,1980年大选临近,执政的卡特政府建议实行信贷控制,试图通过信贷数量管制来缓解利率攀升给企业带来的压力。但出乎意料的是,信用卡消费者对信贷控制做出了迅速而剧烈的反应,商品销售急剧下降,卡特政府被迫迅速转换立场,适度放松货币供应量,经济立即有所恢复,出现第一次“V”型波动,通货膨胀在短暂缓解之后又有所上升。1981年里根击败卡特入住白宫,面对日益严重的通货膨胀,里根支持美联储采取更加严厉的货币政策,经济进一步下滑,直到1982-1983年通货膨胀根本缓解、货币政策逐渐放松之后,经济才有所恢复,构成第二次“V”型波动。因此,1980-1982年美国两届政府之间货币政策的反复是这次“二次探底”的重要原因。
从“大萧条”到现在美国共发生过13次经济衰退(不含最近一次),“二次探底”只有上述2次,属于比较少见的事件。值得注意的是,两次事件表明,信贷紧缩是经济发生再次衰退的必要条件。
二、从经济数据看“二次探底”的可能性
1.近期数据分析
下面选择GDP、工业生产、就业人数和新开工房屋数量4个实体经济指标来分析最新的波动态势。其中,前3个指标是美国国民经济研究局经济周期委员会的重要参考指标;而相关研究表明,新开工房屋数量与经济周期的关系非常密切。
从2008年下半年金融危机爆发到2009年2季度出现经济复苏,德、日、美三个主要发达国家的GDP增长率走势高度协同,均呈现剧烈“V”型波动。但之后各国经济走势有所分化,美国2010年2季度GDP增长率相对于1季度显著下降,但3季度又轻微回升;德国2季度相对于1季度大幅上升,但3季度又明显下降。但总体看来,尽管发达国家出现了短期波动,但均保持了一定速度的正增长。
工业生产是重要的同步指标,发达国家从2009年上半年进入上升通道,其中美国的工业生产复苏较为稳健;法国、德国的工业生产复苏伴随震荡,但整体保持上升趋势;只有日本自2009年底以来工业生产开始出现徘徊,2010年3月份以来甚至出现下降。与GDP类似,各国的工业生产呈恢复状态,并在经济复苏中有所分化。
金融危机期间,美国相对于日本、欧洲出现了更为剧烈的就业波动,这说明各国就业体制有很大不同,美国的劳动力市场更富有弹性。从2010年1月份开始,美国私人部门就业开始缓慢复苏;德国、日本也在波动中复苏,目前已经接近甚至超过危机之前的总就业水平。就业是滞后指标,就业的改善标志着企业经济状况的根本好转。
2009年下半年美国房地产开工数量出现缓慢上升,但从2010年3月开始又有所下降;日本的开工数量则从2010年初开始有所回升。这两个国家的房屋开工数量与危机之前相比,仍然处于相当低的水平。房地产市场尽管可能再次出现波动,但剧烈下探的空间相对有限。
2.国际组织预测
根据国际货币基金组织2010年10月和经合组织2010年11月的预测,多数发达国家2011年的增长速度会略低于2010年,但仍会保持较可观的增长速度。从OECD领先指标来看,2010年9月七国集团的总体领先指标相比2010年5月下降幅度接近于0,因此短期内领先指标没有明显恶化。
从以上分析可以看出,金融危机期间发达国家的经济走势高度协同,危机过后各国面临不同的问题,经济走势出现分化。但各国经济保持了相对较好的增长态势,从短期领先指标和年度展望来看均没有显著恶化的迹象,世界经济短期内出现“二次探底”的可能性不大。
三、潜在冲击源
1.新的金融风险
2007-2009年金融危机期间同样接连发生了多轮银行危机,尤其是2008年下半年雷曼兄弟破产造成了空前的恐慌,2009年底至2010年上半年爆发的欧洲主权债务危机是上述危机的延续,但截至目前这次后续危机尚未造成过分严重的后果。2010年7月欧洲银行的压力测试结果较为乐观,国际货币基金组织最近的评估报告也认为美国金融市场已基本稳定;近期的爱尔兰银行体系危机扩散到欧盟或全球金融体系的风险较小;未来全球再次出现全局性、严重金融冲击的可能性不大。当然,发达国家金融体系的修复将是缓慢的,商业银行的信贷尚没有根本恢复,金融监管的改革之路也将非常漫长,这将对经济增长继续产生一定制约作用。
2.财政赤字
政府债务的剧烈上升是银行危机后的典型现象。研究表明,在过去100多年世界历史中,因为税收减少和政府的经济刺激措施,银行危机之后3年内政府债务存量平均上升86%。因为同样的原因,这次金融危机之后众多国家面临巨大的财政压力。尽管2010年下半年欧洲主权债务危机已经有所消退,但部分国家的财政风险依然较高,一旦爆发可能会波及整个欧洲甚至全世界。主要发达国家主权债务违约的概率并不大,但居高不下的财政赤字会严重影响政府支出效率,挤出私人部门投资。财政整顿将面临各方面的阻力,因此发达国家的财政赤字短期内难以解决,这必将拖累整个世界经济复苏进程。
3.汇率波动
2007年以来日元对美元保持了升值趋势,这主要归因于日元套利交易的平仓、日本国内的通货紧缩以及持续贸易顺差。近期由于国际资本流动的异常波动,日元升值幅度过大,日本政府从2010年9月中旬开始进入外汇市场进行强力干预。2010年初欧洲主权债务危机爆发以后,欧元对美元迅速贬值,下半年随着主权债务危机的减退,欧元对美元又有所升值,说明危机期间欧元有超调性下跌。因为美国持续宽松的货币政策,近期又推出了第二轮量化宽松政策,国际市场普遍预期美元处于长期贬值趋势,但因为其他主要国际储备货币——欧元和日元的基本面并不乐观,因此也不排除因为资金面和信心影响,美元短期内出现小幅升值的可能性。如果主要储备货币出现大的汇率波动,将会给金融市场和实体经济带来冲击;尤其是如果美元的长期贬值趋势得以显现,必然会对世界经济产生深刻影响。
4.新兴市场资产价格泡沫与通货膨胀
当前发达国家实体经济复苏缓慢且充满不确定性,导致国际资本大量流向新兴市场经济体,推高资产价格泡沫,并滋生了新的金融风险。受流动资本的冲击,再加上新兴市场国家对大宗商品、食品价格更加敏感,因此通货膨胀威胁更加紧迫,而严重通胀必将恶化企业预期,引起经济秩序紊乱,降低实际经济增长速度。
5.经济刺激政策的“退出”
随着经济的缓慢复苏,很多国家开始逐步“退出”危机期间的刺激政策。鉴于银行信贷并没有真正完全恢复,通货膨胀较为温和,因此多数发达国家仍然继续执行宽松的货币政策,但在未来1-2年内过于宽松的货币政策必将逐步“退出”,从而恢复常态化。在经济复苏仍然存在不确定性的情况下,如果各国的经济刺激政策短期内“退出”过快、收缩力度过大,无疑会给经济运行带来较大冲击。如何在保持政策连续性、稳定性的同时,有效规避长期刺激政策的负面效应,将是各国政府需要研究的重要课题。
此外,还有一种趋势值得注意,即从危机初期的复苏到自主性、常态增长的过渡。经济复苏初期各国的经济增长相对较快,主要可以归因于经济刺激政策的推动以及危机后库存投资的调整。以美国为例,2009年4季度和2010年1季度,库存投资对GDP增长的贡献率分别为2.8%和2.6%,而2010年2-3季度库存投资贡献率下降为0.8%和1.4%。在这种非常时期结束之后,需要逐步转向自主性、常规增长和内需的支撑,否则经济增长可能会下滑。
四、潜在风险对我国的影响及政策建议
与发达国家类似,2010年我国经济增长出现了“前高后低”的局面。在刺激政策力度逐渐减弱、房地产市场高位徘徊的背景下,2011年的经济增长前景并不乐观。相关研究表明,严重经济危机不仅会造成短期剧烈波动,而且一般会在危机过后相当长时期内显著降低潜在经济增长率。因此,我国的内需和外需都将继续受到一定程度的影响。在此背景下,我国可适度调低经济增长目标,更加注重经济结构优化、收入分配调整和经济增长质量。此外,应密切关注以下三个问题:
第一,受国内流动性充裕以及国际流动资本的影响,我国近期出现了以食品、原材料为主的通货膨胀趋势,政府高度重视并且采取了全面措施,包括稳定农副产品供应、降低流通成本、发放价格临时补贴、加强价格监督检查等等,上述措施都在发挥着积极作用。我国在宏观经济并未过热、增长有所放缓的情况下,通货膨胀有所上升,业界称之为“边际性滞胀”,在这种背景下最根本的解决途径有两条:一是压缩需求,主要是压缩信贷、收紧银根;二是改善经济供给能力,包括减少管制、促进竞争、降低税收、促进生产率提高等等。
第二,从金融风险来看,我国的银行业融入国际金融市场的程度相对较低,如果其他国家出现新的金融风险,我国银行业受到的直接冲击不会太大。但是外部金融冲击必将影响投资者信心和资本流动,我国对此应有所防范,并高度关注资产价格泡沫和银行信贷质量,尤其是房地产信贷和地方融资平台下的信贷。
第三,在美国过度宽松货币政策的影响下,人民币汇率问题再次成为焦点。适度增强人民币汇率灵活性有利于纠正经济结构扭曲,缓解通货膨胀压力。但人民币汇率改革应考虑出口企业的承受能力,坚持渐进式调整策略。同时,为抵御国际热钱对人民币的炒作,应采取相应的资本管制措施。
责任编辑 廖奎
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