时间:2019-10-22 作者:冯晓爽 中证金融研究院
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摘要:
自2016年9月30日起京津等地启动楼市调控至今,已持续近两年,各地出台各种措施遏制投资投机性购房,防范泡沫和金融风险。在政府屡次强调“房住不炒”和楼市调控不放松情况下,调控措施取得一定成效,但总体走势还时有反复。尤其在今年调控措施不断加码的情况下,部分城市房价涨势控制不及预期,地方政府“明调控、暗刺激”增加土地出让等收入,地产企业加大三四五线城市布局,种种矛盾和乱象不仅扰乱市场预判,也对调控实施带来干扰。
近期房地产市场的主要问题和矛盾
(一)本轮调控周期被拉长,地产销量、投资高位增长。与此前调控相比,本轮调控次数最为频繁、手段最为丰富,但却未见立竿见影的效果。一是周期时段有所拉长。前期每次销售下行拐点出现后,销售增速下滑的幅度都较为显著且速度较快,但2016年本轮下行拐点出现后,销售面积增速收窄幅度较为平缓。二是房价时有反复。2014年开启上行周期以来,房价上行时间持续24个月,但下行期间回落不明显且时有反复。7月70大中城市新建商品住宅价格环比上涨1.2%,为去年同期以来新高。三是开发投资逆势上行。在本轮周期中调控收紧过程中,投资并未表现明显下滑,今年以来更是保持10%以上增长,超过市场预期...
自2016年9月30日起京津等地启动楼市调控至今,已持续近两年,各地出台各种措施遏制投资投机性购房,防范泡沫和金融风险。在政府屡次强调“房住不炒”和楼市调控不放松情况下,调控措施取得一定成效,但总体走势还时有反复。尤其在今年调控措施不断加码的情况下,部分城市房价涨势控制不及预期,地方政府“明调控、暗刺激”增加土地出让等收入,地产企业加大三四五线城市布局,种种矛盾和乱象不仅扰乱市场预判,也对调控实施带来干扰。
近期房地产市场的主要问题和矛盾
(一)本轮调控周期被拉长,地产销量、投资高位增长。与此前调控相比,本轮调控次数最为频繁、手段最为丰富,但却未见立竿见影的效果。一是周期时段有所拉长。前期每次销售下行拐点出现后,销售增速下滑的幅度都较为显著且速度较快,但2016年本轮下行拐点出现后,销售面积增速收窄幅度较为平缓。二是房价时有反复。2014年开启上行周期以来,房价上行时间持续24个月,但下行期间回落不明显且时有反复。7月70大中城市新建商品住宅价格环比上涨1.2%,为去年同期以来新高。三是开发投资逆势上行。在本轮周期中调控收紧过程中,投资并未表现明显下滑,今年以来更是保持10%以上增长,超过市场预期,并与融资、销售等其先行指标出现不同程度背离。
(二)一二手房价倒挂现象加重,摇号、抢房、炒房等现象扰乱市场预判。随着“限价”纳入调控工具箱,多个城市出现一二手房价倒挂情况,成都、南京、武汉等地一二手住房平均形成0.5-1.9万元/平方米价差,市场供需结构出现扭曲。一方面,低价房压缩了房企利润空间,为规避监管采取各种手段与政府博弈,囤地、变相延长工期、捂盘惜售、壳公司炒房、售转租等乱象频出;另一方面,在房价只涨未跌的刚兑预期下,“买到即赚到”的购房心理催生全民购房,刺激新的投机需求。4月以来,成都、杭州等二线城市一房难求,多地采取“摇号+冻结资金”措施控制参与购房者数量,中签率屡创新低,市场泡沫化程度进一步加大。
(三)地产行业杠杆率只升不降,与去杠杆政策背道而驰。上市公司2017年年报显示,A股房地产行业平均资产负债率已达到99%,即使剔除预收账款也接近75%,而且永续债、基金、信托等工具的广泛使用,使地产公司的真实负债率可能比表面上高许多。港股房地产公司的负债率多在85%-90%。房地产行业的高杠杆率虽与行业自身的特点有关,但也与当前国内去杠杆、防范金融风险等政策取向相背离。
主要原因分析
(一)不均衡的城镇化进程带来房地产市场供需结构性失衡,传统限购、限售手段不再能解决高房价问题。2016年我国全国居民人均住房面积达到40.8平方米,从国际比较看供给条件甚至好于俄罗斯、德国、荷兰等国家。但近年来不均衡的城镇化进程带来房价的快速上涨:一方面,特大城市与周边城市发展不均衡,大量人口涌入造成空间和资源压力骤增,形成城市房价上涨压力,也对周边地区产生溢出效应。以房价收入比衡量,2017年北京、上海、深圳在世界城市排名分别为第5、第7和第2。另一方面,过去五年我国城镇化率从52.6%提高到58.5%,但发达国家水平城镇化率约75%,如此计算我国城镇化缺口为16.5%,以14亿人口计算,还有约85亿平方米刚需待满足。
(二)房地产、政府债务相互反馈挤占大量金融资源,房价只涨不跌刚性预期强烈。经过十几年发展,地产领域投融资规模越来越大,今年二季度,新增房地产贷款占全部境内贷款增量40.7%,如加上各种违规及非标等流入资金,以及房地产做抵押的再融资贷款,占比将更高,房地产金融化属性过高,市场已形成地产价格难以大幅回落的判断惯性。背后原因在于1998年房改以来,我国房地产市场、地方性政府债务和金融资产之间形成一条相对封闭的资产循环链条。在房价上涨预期下,居民、企业加杠杆共同推动房地产市场;地方政府以不断上涨的土地收入为杠杆,撬动债务资金进入基建领域。信贷资金加快流入房地产和地方政府债务领域,又缺乏相应风险管控和对冲机制,在宽松货币环境和金融创新助推下,资金逐利本性推高行业杠杆,强化资产泡沫效应,刺激资金脱实向虚,使市场越来越依赖推高房价,社会资金必须源源不断地注入,才能维持其运行和发展。
(三)棚改货币化带动去库存,刺激三四线居民加杠杆。截至7月份,全国商品房待售面积同比下降14.3%,住宅待售面积同比下降21.4%,比2014年年中的最高时下降7.4个百分点。其中,棚改货币化安置释放的改善型需求对三四线库存去化作用较为明显。2017年全国棚户区改造完成投资1.84万亿元,安置比例由9%跃升至48.5%,其中三四线城市占比高达87%。初步估算,货币化安置带动三四线城市36%的商品房销售。作为棚改货币化重要投放方式,今年1-5月PSL(抵押补充贷款,央行的一种货币政策工具)投放4371亿元,累计同比增加48.3%,成为年初以来三、四线城市房价维持高位的重要原因,也使更多资金流入房地产领域。
当前房地产市场的主要风险
(一)贸易战背景下国内外宏观经济环境复杂严峻,加大调控两难选择。今年上半年,国内制造业及基建投资较为疲弱,扩大内需、促进消费升级为现阶段重要着力点,但高房价在一定程度上挤占了实体投资和消费需求,化解房地产市场泡沫风险成为当务之急。从国外看,美国加息步伐加快,全球货币政策加速转向,人民币持续贬值。二季度以来,人民币兑美元已累计贬值3.8%,新一轮资本外流风险上升,货币政策有收紧压力。但另一方面,当前经济金融形势无法承担房地产泡沫迅速破灭风险。一是中美贸易战表现出长期性和日益复杂严峻性,将通过出口产业链传递至国内经济并进一步影响企业生产经营,房地产再次承担起稳增长的重要支柱作用。二是我国房地产体量巨大,从美国和日本房地产危机情况看,泡沫一旦破裂,经济将遭受系统性风险冲击,而房价迅速下跌也会进一步造成资本市场动荡。
(二)居民过快加杠杆,三四线城市回调增大情况下违约风险不容忽视。截至5月末,本外币居民贷款余额42.8万亿元,居民杠杆率上升至2017年末60%以上。中国人民大学研究显示,截至2017年末中国家庭部门杠杆率高达110.9%(以家庭债务/家庭可支配收入测算),其中房贷占比在60%以上。三四线城市持续火热刺激居民加杠杆,部分城市一年内涨幅达50%,5月全国200个县城房价达到9000元/平方米,与当地人均收入严重脱节。数据显示,三、四线城市按揭贷款比例已由2016年的42.8%提高到今年一季度的55.2%。当经济增长无法承载如此巨大房地产泡沫时,市场回调压力开始增大,一旦刚需开始弃房断供,三四五线城市累积的大量按揭贷款将对银行资产带来较大冲击,成为引爆金融危机导火索。2017年全国公积金贷款逾期金额10.6亿元,同比上升34.6%,侧面反映房贷压顶下购房者脆弱的现金流。
(三)房企融资渠道收紧,中小房企债务违约风险凸显。在严监管环境下,房企融资难度不断加大。1-7月,房地产银行贷款降至-6.9%,银行理财投向房地产的非标资金均受到挤压,以信托资金为代表的非标资金获取难度增加。房企受融资环境紧缩影响现金流滚动压力明显加大,今年一季度A股上市房企现金流同比增速较上两年分别下降17.7个和14.8个百分点。其中中小型房企同比增速分别约为-7.8%和-0.3%。三四线城市小型地产商受资金压力和需求回落影响,资金兑付进一步增大。部分盈利较差、杠杆率较高的中小房企回款难以覆盖债务,特别是前期高价拿地,外债发行规模较大但缺乏抵御汇率波动风险能力的中小房企,债券违约风险已开始显现。
几点政策建议
(一)从供需入手细化分类调控,保持房价理性预期,防范区域性房地产泡沫。在调控不断强化情况下效果却不及初衷,关键在于对市场供需状况缺乏准确把握。相关部门应结合人口流动情况、产业发展前景对房地产需求作出精准分析和预测。加强房产信息系统建设,切实掌握本地存量房、在建房规模,并及时进行信息披露,缓解市场恐慌情绪。同时,不同城市根据供需情况分类处理。对于人口流出严重、缺乏产业支撑且房价上涨过快城市,严厉打击投机炒房行为,防止出现区域性的房价泡沫,引发新的金融风险。
(二)建立多层次住房制度体系,完善基本配套制度。一是从资源配置手段入手,建立多层次住房供应体系:低收入群体可通过财政补贴和限制产权等手段定向供房;中高收入群体以市场化机制来解决。二是以深圳“二次房改”为契机,推广住房制度改革试点。建立多元化产权制度,扩大公共服务供给,完善二手房交易制度和租赁市场制度,建立和完善承租者权益保护制度,逐步形成住宅市场阶梯价格配置。三是加快推进土地供给侧改革,形成土地市场的多元供给的竞争机制。
(三)充分发挥资本市场作用,促进房地产市场平稳过渡。资金定价缺乏市场化机制,资产荒及高杠杆是导致资金严重趋“炒”避“住”,资金大量涌入制造炒房市场的重要原因。应完善多层次资本市场体系,创造多元化投资渠道和多样化投资工具,促进资金供求匹配,完善涉及房地产金融工具的杠杆制度。继续扩大房地产租赁领域资产证券化,综合考虑REITs(房地产信托投资基金)产权结构、税务安排、信托(SPV)管理办法等,实现长租公寓领域金融创新,同时防止实施过程中出现新的风险。
(四)加强金融宏观审慎监管,保证金融体系基本稳定。加强金融宏观审慎监管,严密防范房地产信贷风险。做好银行信贷风险评估,建立房地产信贷资产管理的内部控制机制,降低房地产泡沫破灭对银行体系的冲击。同时弱化金融机构的顺周期行为,建立风险预警机制,完善房地产信贷政策,规范房地产信贷业务,以此遏制房地产领域投机炒作,限制上市公司脱离主业参与房地产和金融投机行为。
责任编辑 廖朝明
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