在年初第三次全国金融工作会议之后，国家外汇投资公司的组建成为社会各界关注的焦点问题之一。财政部部长金人庆在两会期间向媒体表示国家外汇投资公司要借鉴国际上的一些成功经验，包括像新加坡淡马锡公司的模式，进行外汇的投资管理。这就意味着外汇投资公司将对我国逾万亿、预计近年仍将以每年约2000亿美元速度增长的部分外汇储备进行更加专业化、市场化的管理，对于提高外汇储备使用效率及盈利能力意义重大。

“淡马锡模式”是什么

淡马锡控股有限公司成立于1974年，是新加坡最大的全资国有控股公司，隶属于新加坡财政部，主要任务是掌握新加坡政府对企业的投资，管理新加坡所有的政府关联企业。成立之初，旗下35家公司的业务仅限于本土，资产总计3.5亿新元，几乎完全控制了新加坡的经济命脉。1998年亚洲金融风暴后，新加坡经济遭重挫，淡马锡的日子同样艰难。于是淡马锡开始走出国门，面向国际进行大肆扩张，创造了巨大的收益，并形成了其独特的集团化管控模式。截至2005年3月底，淡马锡投资组合市值已经高达1030亿新元，年平均股东回报率达到18%。据2006年3月所公布资料，淡马锡目前在80家公司持有5%至100%的股权，约一半资产分布在国外，在金融、电信、工程、运输、物流等领域都有较大的发展。旗下知名企业包括新加坡航空公司、星展银行、新电信，在中国建设银行、中国民生银行、中国银行等金融机构也持有股份。2003-2004年，淡马锡的平均投资回报率达到33%，引起了世界的瞩目。

淡马锡控股公司通过独资、控股和参股形式成为国有金融企业的股东。在管理体制方面，淡马锡始终代表政府管理国有资产，依靠产权纽带管理国有企业，采取市场化方式运作国有资本。淡马锡是独立法人，拥有充分的自主权，完全按市场方式经营，而政府通过向淡马锡委派董事控制人事权，通过审阅淡马锡财务报告、讨论公司经营绩效和投资计划等，把握企业发展方向，并通过直接投资、管理投资以及割让投资等方式，确保国有资产保值增值。淡马锡同样不直接介入相关企业的经营和决策，而是通过加强董事会建设来实现对相关企业的有效监督和管理，淡马锡关联企业同样享有充分的经营自主权，完全按照商业原则运作。董事会下设常务委员会、审核委员会及领导力发展和薪酬委员会三个专门委员会，其中独立董事占绝大多数，以保证董事会的独立性。董事会与经营层分设，高级经理层由董事会聘任，对董事会负责，董事会对其进行考核和监督，股东委派的董事履行监督作用。淡马锡的10名董事中有4名是由财政部提名、总统批准的，不在企业拿薪酬；6名独立董事来自企业，独立董事一般负责董事会中专门委员会的工作，这样使董事会职权明确，相互制衡，有效做到公正和独立。因此，淡马锡本身的公司治理制度在很大程度上保证了监督权和管理权的分离。

淡马锡实行“积极股东”的管理手法，即通过影响属下公司的战略方向来行使股东权利，但不具体插手其日常商业运作。淡马锡和其他的投资者行使权利的主要方式是通过及时完整的财务报告。因此，淡马锡与属下公司的关系同与其他机构投资者的关系一样，都是商业利益关系。作为股东，淡马锡严格按照市场规则，监督属下企业，不参与被投资公司的投资、商业和运营决策。这些决策由他们各自的管理团队来制定，并由各自的董事会监管。如果需要股东的批准，他们会向所有的投资者征求意见。至于属下企业集团的投资政策，淡马锡完全交由各自的董事会与专业团队负责，基本上不介入。淡马锡旗下公司董事会的构成，基本上是政府公务员与民间企业家各一半或者4对6的比例，4到5位为公务员，代表政府出资人的利益，更多考虑国家宏观的公正因素，另外5到6位的民间企业人士则保证了企业在市场竞争中的运营效率。因此，淡马锡把对旗下企业的工作重点放在建立企业的价值观、企业的重点业务、培养人才、制定战略发展目标，并争取持久盈利增长等宏观工作上。另外，淡马锡并不直接任命所投资公司的管理者，而是由属下公司向国际寻求合适的经理人，鼓励所属企业到境外聘请专业董事与职业经理人。

“淡马锡模式”的成功经验

淡马锡的成功运作引起了各国政府的关注，很多国家对这种模式进行了研究学习。据有关专家分析总结，“淡马锡模式”的成功经验主要有以下几点：

（一）国有资产公司化运作，投资主体和决策主体分离，政府不干涉企业运作。新加坡政府授权淡马锡和关联公司按照商业模式灵活运作，不干预其管理与商业决策。淡马锡董事会成员和总裁的任命与免职均由财政部部长牵头，各政府部长及专家组成的提名委员会推荐，并须经总统同意。董事任期不超过三年，期满有资格被续聘。董事会必须向总统负责并确保每次投资的交易价格符合其公平市场价值。未经总统批准，淡马锡的年度营运预算或计划中的投资项目不能动用过去的储备金。淡马锡董事长和总裁必须每半年向总统证明当前和以往储备金报表的正确性。此外，淡马锡定期向财政部提供财务报告和简报，并不定期和财政部审查股息发放政策，在现金回报和再投资之间寻求最优组合。

（二）追求公司效益最大化，目标明确。淡马锡公司作为国有企业却始终坚持公司的地位，以追求效益最大化为目标，积极为股东创造价值。淡马锡的进与退并非随意行为，也不是完全见机而作，而是依据利润最大化原则以及符合这个原则的长远发展规划及产业发展重点。在淡马锡树形的组织方阵中，除了全资、控股企业之外，还有着在世界许多国家和行业的投资。淡马锡在亚洲的主要投资方向包括全球网络、服务业、地区能源、科研机构以及各行业中的优胜者。这表明，它不是一味强调核心竞争业务的企业，而是要抓住市场中最有创造活力、最有盈利潜力的业务。同时，淡马锡也不是对关系“国计民生”行业进行控股感兴趣的企业。相反，如果政府需要淡马锡从事公共事业投资，还必须对其给予补贴，至少要以不亏损为前提。

（三）有雄厚的资本实力和灵活的融资手段。有评论说淡马锡就像一个不知疲倦的“散财童子”，近几年来仅在中国的银行业已公布的投资计划就约50亿美元。淡马锡实质上是新加坡政府投资基金的运作者，有强大的政府背景，政府以划入优质资产的方式给予支持，财政则以少收或不收利润的方式支持其滚动发展。淡马锡不但资产质量高，而且资产的流动性很好，其拥有上市资产的市值占全国股市总市值的1/3以上，因而有条件通过资产经营获取投资资金。这几年，淡马锡通过出售或减控股权就获得76亿新元的收益。加上新加坡总体上资金富裕，信贷相对宽松，以淡马锡的优质资产和良好信誉，融资自然不成问题。

（四）拥有良好的制度环境和市场环境。淡马锡与政府、旗下企业的权力边界十分清晰，所有权与经营权完全分开，拥有充分的经营自主权，有健全的治理结构、完善的管理制度，投资决策的科学化和风险防范都有制度的保证。国有资本的进与退可以完全依据利润最大化原则决定。产权的流动不直接涉及人员去留或职工“身份转变”，因而不涉及社会稳定等复杂问题。新加坡成熟健康的生产要素市场，特别是经理人市场、劳动力市场和股市也提供了良好的发展环境。

国家外汇投资公司的前景展望

从目前已经公布的信息看，由国务院直接领导的国家外汇投资公司已经在紧锣密鼓地加紧筹备，有望年内成立。组建国家外汇投资公司，有利于提高外汇储备的专业化管理效率，提高盈利能力，避免过于单一的外汇储备管理方式对储备盈利能力的制约，这已经成为共识。但也有专家提出，虽然国家外汇投资公司确立了完全商业化、市场化的运作方针，在把安全性作为最高准则而不像淡马锡那样一味追求投资回报率的条件下，如何把握商业化公司与准政府机构之间的关系，仍面临诸多问题：

一是外汇储备大。即使运作规模是各媒体猜测的2000亿美元，也已是目前国内最大的公司了，更何况从发展趋势看这一规模还会增长。如此巨大规模的外汇储备运作必然会引起全球金融市场的关注，运作者必须要熟悉国际资本市场和全球经济的运行，运作难度会相对较大。

二是必须保持一定的收益率。一般猜测，国家外汇投资公司会通过发行债券向中央银行购买外汇储备来进行投资运用。不过从基本的资金成本看，发债的筹资成本加上可能的人民币汇率升值幅度，大约在10%左右。也就是说，国家外汇投资公司运作的收益率起码应在10%以上。对一个大型的投资机构来说，要持续保持10%的投资收益率并不是一个低的要求。如何吸引专业投资人才，建立清晰的信息披露和考核机制，促进投资收益率的提高，是一个现实的挑战。

三是对金融市场的影响。从国内市场看，国家外汇投资公司的组建可以降低央行的对冲压力，对货币政策的主动性是有积极意义的。但是，以发债的形式筹集购买用于运作的外汇储备，实际上是把原来央行用于对冲的政策操作成本从央行转移到财政，也可能会形成多方面的冲击，改变现有的债券市场格局。从国际市场看，许多海外的投资者、特别是美国的机构投资者近期十分关注的是国家外汇投资公司的外汇储备是否需要向美国金融市场抛售已经持有的债券，还是仅仅把新增外汇储备转入国家外汇投资公司。实际上更为重要的是，如果美国不积极对中国开放一些原来存在严格管制的领域，国家外汇投资公司的对外投资可能就会较少流入美国市场。

四是相关法规制度亟待完善。新加坡在进行多层次外汇储备管理的过程中，对外汇资产的管理和运用提出了较高的安全性和流动性要求，建立了复杂的决策机制和风险控制机制，并且以法律法规的形式予以明确。相比之下，目前我国的《中国人民银行法》仅在第4条和第32条对外汇储备经营有原则性规定，作为外汇管理基本法规的《外汇管理条例》对外汇储备的运用却没有规定，需要进一步补充完善。当然，仅仅依靠国家外汇投资公司并不能解决外汇管理领域的所有问题。外汇管理部门还需要继续推进汇率形成机制的改革和外汇管理体制的配套改革，如继续推动外汇管理体系的市场化方向调整，变“藏汇于国”为“藏汇于民”。

责任编辑 李颖