有序扩大金融业双向开放，有利于更好地利用国际金融资源，为实体经济参与全球市场提供资金和服务支持。近年来，财政部根据中央推动金融业对外开放和支持香港特别行政区（以下简称香港）经济社会发展的总体部署，在香港向国际市场发行人民币、美元计价的主权债券，构建境外主权债券收益率曲线，在支持境内企业境外融资和提升香港国际金融中心地位等方面发挥了积极作用。

一、建立长效发行机制，逐步构建收益率曲线

（一）稳步扩大发行规模。随着我国经济对外开放程度提高以及人民币纳入国际货币基金组织特别提款权（SDR）篮子，境外投资者对中国相关资产的配置需求逐步增加。仅全球央行按照SDR权重被动配置人民币资产，就产生约6000亿元的人民币国债需求。结合市场需要，财政部稳步扩大香港人民币国债发行规模，从2009年的60亿元，逐步扩大至2014年280亿元的规模，近年来随着离岸人民币市场变化有所减少。截至2017年底，财政部累计在境外发行人民币国债1810亿元，美元主权债券20亿美元。

（二）丰富期限结构。企业在国际市场融资，一般首选本国主权债券收益率作为定价基准，在此基础上加上一定的信用利差。如果没有本国主权债券收益率作参照，则需要以美国国债收益率为基准，同时加上主权信用利差和企业信用利差，更多的变量相应增加了更多的不确定性，进而增加发行成本。2009年以来，财政部不断优化发行期限结构，从2009年发行市场常见的2年、3年、5年等期限品种，逐步增加10年、30年等关键期限品种以及7年、15年等品种。通过多年的持续发行，初步构建形成了完整的人民币国债收益率曲线。

（三）致力活跃二级市场交易。一般而言，国债二级市场交易越活跃，买卖价差就越小，成交价格就越能反映市场真实供求关系。与国际成熟市场和国内债券市场相比，投资者持有境外人民币债券的主要目的是持有到期，二级市场交易并不活跃，买卖价差也相对较大，不能形成有效的交易价格。为了活跃二级市场交易，财政部在香港银行间市场和交易所市场选择知名机构，在一定的价差范围内，向二级市场提供双边报价，引导和促进市场交易。

（四）创新发行机制。主权债券是市场基础设施的重要组成部分。一些发行机制方面的创新，在市场需求较强烈、发行成功率较高的主权债券先行先试，可以为其他发行体积累经验、提供借鉴。2009年人民币国债初次发行时，考虑到投资者对人民币国债的熟悉度不高，采用离岸人民币市场通行的簿记建档方式发行。在市场对人民币国债的认识提高后，逐步探索了通过香港中央债务工具结算系统（CMU）招标发行、在香港联交所上市交易、面向国外中央银行和地区货币管理当局定向发行等方式，并被其他发行体效仿。

（五）适时调整发行策略。2015年以来，随着美联储升息预期的上升，国际市场资金逐步回流美国，离岸人民币市场面临人民币流动性减少、利率上升等压力，人民币国债发行的难度也相应上升。为缓解人民币国债发行压力，财政部在保持2017年香港主权债券发行规模总体稳定的前提下，将其中的140亿元人民币国债转为20亿元美元主权债券发行，获得市场投资者踊跃认购。在不进行债项评级，且采用S规则（即不面向美国本土投资者发行），认购倍数仍然达到11倍，最终发行利差（与同期限美国国债收益率之差）为5年期15个基点、10年期25个基点，接近AAA评级国家的主权债券发行利率。美元主权债券发行后，二级市场利差基本保持平稳。

二、境外主权债券发行收到成效

（一）降低了境内机构境外融资成本。通过连续持续发行和做市安排，在香港已经形成了初步反映市场供求关系的人民币国债收益率曲线，成为相关发行体在香港等离岸人民币市场发行债券的主要定价依据，显著降低了交易成本。中国银行（香港）有限公司等市场机构在此基础上，编制了离岸人民币国债价格指数，进一步便利了投资者定价和交易。美元主权债券的发行也降低了相关企业的发行成本。在2017年美元主权债券发行安排宣布后，有些大型国有机构的美元债券二级市场利差不断下行，至发行完成后大约缩窄了20个基点。

（二）在国际市场进行了正面宣传。主权债券发行是与国际投资者进行互动交流的重要机会。2009年以来，财政部在发行人民币国债的过程中，持续通过投资者推介会、研讨会、发行仪式、与特定投资者沟通等方式，向市场积极宣传我国经济社会发展和改革开放的成就，解释并回答国际投资者的问题，对于稳固市场对我国主权信用状况的信心，起到了良好效果。同时，美元主权债券发行利差与AAA级评级的主权发行体相当，发行后的二级市场利差也基本保持在这一水平，显示了我国稳健的经济实力和国际市场投资者对我国的信心。

（三）支持了香港巩固和提升国际金融中心地位。国际金融危机爆发后，全球大型银行都在收缩业务，国际金融市场受到较大影响。我国通过发展离岸人民币市场，在香港特区发行人民币国债，巩固和提升了香港国际金融中心地位。在人民币国债持续发行的带动下，香港人民币市场取得了快速发展，存款规模最高曾达到1万亿元，债券年发行规模最高曾超过2000亿元，已成为最主要的离岸人民币市场。

（财政部金融司供稿）