时间:2020-02-12 作者:程一 (作者单位:香港中文大学)
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摘要:
从国际经验来看,房地产投资信托基金(Real Estate Investment Trusts,REITs)集合公众投资者资金,由专门机构经营管理,通过多元化的投资,在有效降低风险的同时通过将投资不动产所产生的收入以派息的方式分配给股东,从而使投资人获取长期稳定的投资收益。上海市正处于创新驱动、全面建设全球科技创新中心城市的重要时期,通过试点REITs,可丰富房地产融资手段,促进房地产行业转变以往“重开发、轻持有”的发展模式,降低房地产金融体系风险,全面推动经济和社会的协调发展。
REITs的国际经验比较与借鉴
本文选择美国模式和亚洲模式进行比较,简单地说,美国侧重于资金型REITs,亚洲则侧重于资产型REITs。
(一)驱动方式比较。美国REITs模式基于税收视角,确立REITs符合税收优惠的条件,REITs行业则根据税法和市场状况,在结构、经营策略等方面作出相应的决策。因为亚洲各国在税收制度方面与美国存在根本不同,所以设立的REITs没有明显的税收优惠驱动特征。亚洲的REITs产品普遍采用专项立法,对REITs的设立、结构、投资资产、收入及其分配等方面予以明确的规定,对于REITs立法和监管更为仔细、严格。
从国际经验来看,房地产投资信托基金(Real Estate Investment Trusts,REITs)集合公众投资者资金,由专门机构经营管理,通过多元化的投资,在有效降低风险的同时通过将投资不动产所产生的收入以派息的方式分配给股东,从而使投资人获取长期稳定的投资收益。上海市正处于创新驱动、全面建设全球科技创新中心城市的重要时期,通过试点REITs,可丰富房地产融资手段,促进房地产行业转变以往“重开发、轻持有”的发展模式,降低房地产金融体系风险,全面推动经济和社会的协调发展。
REITs的国际经验比较与借鉴
本文选择美国模式和亚洲模式进行比较,简单地说,美国侧重于资金型REITs,亚洲则侧重于资产型REITs。
(一)驱动方式比较。美国REITs模式基于税收视角,确立REITs符合税收优惠的条件,REITs行业则根据税法和市场状况,在结构、经营策略等方面作出相应的决策。因为亚洲各国在税收制度方面与美国存在根本不同,所以设立的REITs没有明显的税收优惠驱动特征。亚洲的REITs产品普遍采用专项立法,对REITs的设立、结构、投资资产、收入及其分配等方面予以明确的规定,对于REITs立法和监管更为仔细、严格。
(二)运作模式比较。美国模式是先募集资金后受托房地产资产,以资金为杠杆的资金型REITs发展方式。它是先通过资本市场以证券形态集合资金,组成基金后共同运用于不动产投资。亚洲模式普遍以房地产资产为杠杆,是先受托房地产资产再募集资金的资产型REITs发展方式。它是将不动产所有权或共有权细分化,以证券形态经由资本市场转移给投资者而取回资金,相当于房地产所有者用所有物业向社会融资。
(三)设立和上市条件比较。美国与亚洲在REITs的上市条件和设立上存在一定的差异,两者的具体比较如表1所示。
(四)监管制度比较。美国REITs监管的法律依据是《证券投资法》,立法的角度是基于税收,具有明显的税收优惠驱动的特征。而亚洲REITs监管的依据主要是专项法规,对受托人的资格要求和责任规定成为立法的重点,监管重心是基金投资行为,其立法角度是规范管理,而没有明显的税收优惠驱动的特征。
上海试点发展REITs的方案选择
上海市试点REITs可以作为房地产金融创新的突破点和深化资本市场发展的重要举措。具体设计方案时,既要考虑现有的政策、法律、法规和税收体系等约束条件,还应具有一定创新意识,敢于适度地突破现有的框架限制。借鉴《证券公司集合资产管理业务实施细则(试行)》,由基金管理公司发起成立封闭式REITs,进行上市交易。
总体思路简单表述为,由证券公司(或以证券公司为主发起成立的管理机构)发起成立在证券交易所公开上市的封闭式REITs,将募集资金用于购买具有稳定租金回报的商用物业。考虑到试点的意义以及标的商用物业在经营过程中已经交过营业税,对REITs的收益可以给予一定的免税或者税收优惠,如对交易环节实行免税。对于税收的影响,既要考虑到现有税收体制的局限性,也要从征税对具体行业发展影响的大局考虑,在当期利益和远期利益之间找到一个平衡点。
该方案最大的好处在于,对于REITs的发展制定单独的试点管理办法,必要时可以做到“一案一策”,体现出政策的灵活性,在试点中不断完善办法,然后逐步上升到相应的法规、法律。
上海试点REITs的发展要点分析
美国模式与亚洲模式都有其产生的历史原因和客观现实需求,并与各国的房地产金融市场发展程度相联系。因此,上海在试点发展REITs时,应立足本国发展实际,在发起人、管理人、组织形式、发行形态、投资对象和资金募集方式等方面综合考虑,形成自己的特色。
(一)发起人和管理方式的选择。由于REITs运作涉及金融和房地产两个领域,基金发起人由金融机构和房地产公司实施联合创设和内部管理。因此,建议由具有相当资产规模和良好资信的金融机构为主发起和直接管理,辅以实力雄厚和经营业绩良好的房地产企业,可起到强强联合的效果,同时相关部门加强对其的监督和管理,防止关联交易和内幕交易。
(二)组织形式的选择。根据国际经验,各国法律对于REITs设立的组织形式一般没有硬性的规定,但在各国的实践中,公司型REITs占据了主要地位。因此,在上海试点REITs可以在法律上不限制其组织形式,由市场主体自行决定所采用的组织形式。
(三)发行形态选择。从长远看,封闭式基金也存在着不利于规模扩张的缺陷。因此,选择发行方式的时候可以根据我国房地产发展情况,先采用封闭型模式,然后由封闭式向开放式转变,实现两者共存的格局。
(四)投资对象选择。国际REITs的投资实践经验表明,房地产股权类投资是发展主流。房地产股权类投资既可以投资于房地产企业股权,也可以投资于实物性房地产,主要集中于商业物业开发和经营领域,其收益主要来源于房地产租金收入和房地产增值收益。这类物业具有良好的收益性,能够满足REITs的投资要求。因此,从利于风险控制的角度来看,上海试点REITs的业务模式应以权益类投资为主。从租金收益回报的角度来看,公租房的租金属于政府补贴项目,收益最低,因此适用于政策性强的REITs,发行对象是追求低风险和低收益的投资者。对于大型集团或银行而言,如果拥有发展成熟的商用物业项目,可以参与创设REITs,以自有物业或租金收益作为标的,劣势在于商业物业的租金收益受经济发展形势影响较大,具有较高的风险。与商业地块项目比较,开发园区物业的开发建设成本一般较低,发展成熟地区的该类商用物业也会拥有较好的租赁收益,主要缺点在于这一类物业的产权性质属于工业用地,存在一定的政策不确定性。因此,在现有约束条件下,上海试点REITs可以考虑大型集团(包括房地产开发企业)或银行以及开发园区的品质良好、租金回报较高的商用物业项目作为投资对象。
(五)资金募集方式选择。上海试点REITs建议采用公募形式筹集资金,这样在其募集资金时会受到主管部门的严格审批,并规范运作和按规定及时披露相关信息,有利于保护投资者的利益。资金来源除了投资者投资、社会闲散资金外,吸收机构投资者的资金对其成长更为重要,这确保了REITs资金来源渠道的畅通与多元,又有利于房地产投资信托基金市场的稳定。
责任编辑 韩璐
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