时间:2020-02-11 作者:冯晓爽 (作者单位:中证金融研究院宏观经济研究部)
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摘要:
2017年4月26日,美国特朗普政府披露了“史上力度最大”税收改革计划的核心纲要,内容涉及降低企业所得税税率、简化个人所得税税率档级、废除替代性最低税以及遗产税、降低资本利得税等措施。此后几个月,减税方案在各方博弈中逐步达成共识。目前,美国参议院和众议院已分别通过了税改草案,但两院的方案有所差别,下一步需要消除分歧,形成最终方案,由总统签字执行。虽然税改方案至今未完全落地,但已渐行渐近,我们应及时做好梳理和预判,评估潜在的税改影响并做好应对方案。
税改计划对美国及全球经济的可能影响及效果预判
(一)减税对微观经济体的影响。一是对企业部门。一方面,减税有利于增加企业盈利水平。据推算,企业所得税率每降低1%,企业利润为原来的1+1%/(1-税率)倍。另一方面,减税为企业增加的现金流有助于改善企业经营状态,提高企业净资产收益率ROE水平,促进企业进一步扩大投资。研究发现,2001—2004年和2008—2010年美国两次减税行动,分别将企业投资提升了10.4%和16.9%。二是对居民部门。特朗普的税改政策简化了个人所得税的档次,但总体上仍有利于高收入者。据税收政策中心研究,如果整套减税计划真正实施,处于社会最顶层0.1%的人口...
2017年4月26日,美国特朗普政府披露了“史上力度最大”税收改革计划的核心纲要,内容涉及降低企业所得税税率、简化个人所得税税率档级、废除替代性最低税以及遗产税、降低资本利得税等措施。此后几个月,减税方案在各方博弈中逐步达成共识。目前,美国参议院和众议院已分别通过了税改草案,但两院的方案有所差别,下一步需要消除分歧,形成最终方案,由总统签字执行。虽然税改方案至今未完全落地,但已渐行渐近,我们应及时做好梳理和预判,评估潜在的税改影响并做好应对方案。
税改计划对美国及全球经济的可能影响及效果预判
(一)减税对微观经济体的影响。一是对企业部门。一方面,减税有利于增加企业盈利水平。据推算,企业所得税率每降低1%,企业利润为原来的1+1%/(1-税率)倍。另一方面,减税为企业增加的现金流有助于改善企业经营状态,提高企业净资产收益率ROE水平,促进企业进一步扩大投资。研究发现,2001—2004年和2008—2010年美国两次减税行动,分别将企业投资提升了10.4%和16.9%。二是对居民部门。特朗普的税改政策简化了个人所得税的档次,但总体上仍有利于高收入者。据税收政策中心研究,如果整套减税计划真正实施,处于社会最顶层0.1%的人口享受税后收入减免额度将超过14%,远超其他收入群体。而这部分群体处于产业链顶端,掌握着大部分技术、管理和投资等重要资源,减轻这部分税负必然会带来资本的集聚效应。
(二)减税带来财政恶化将加重债务负担,债务危机爆发概率上升。从美国80年代里根政府减税的经验来看,大规模降低税负有可能带来经济短暂回升,但同时会加剧财政赤字。如果特朗普减税计划顺利实施,将大幅减少财政收入。此前联邦预算委员会估算,此次减税方案将在未来10年使美国政府财政收入降低5.8万亿美元。对于如何弥补减税带来的财政赤字,参众两院方案均为不同程度取消一些税收抵扣,但并未给出弥补收入的其他手段。如若不能相应减少开支,政府需要增加负债来弥补亏空,从债务成本角度看,全球利率水平将随着全球货币政策的边际调整和美国国债等债券融资成本上行而进一步提升,显示美国廉价融资的时代已过去,届时美国政府债务负担将非常沉重。
(三)有助于促进资本回流美国,加速资本从新兴经济体流出,但长期看资金回流效果或不及预期。理论上看,降低税收会提高一国对对外直接投资FDI的吸引力。目前参众两院通过的税改方案都将企业税率降至20%,并对美国企业的海外利润回流征收一次性利得税,均会增强对境外资金的吸引力。但从当前美国经济环境和资产收益率来看,此次税收优惠政策导致资金回流效果可能不及布什执政时期在《国内投资法案》HIA2004刺激下30%的资金回流比率。一方面,此次税改针对海外资本回流给予的税率优惠力度或不及2004年的5.25%。另一方面,目前美国资产收益率较低,对资本吸引力不大。2005年美国10年期国债收益率为4.29%,与5.25%的海外资金回流优惠税率相差不大;但目前10年期国债收益率为2.2%左右,与目前两院税改方案中的优惠税率有一定差距,资金回流成本高于2004年。目前,美国企业海外留存资金约为2.6万亿美元,若按照回流30%比例估算,回流资金大概8000亿左右,远低于此前预期。
(四)减税叠加美联储加息和缩表进程,引起长端利率上行,会为金融市场带来扰动。当前,美国10年期国债收益率处于2%左右,长期低利率制约了货币政策进一步宽松的空间。截至目前,本轮美国基准利率已上调4次并开始“缩表”,这意味着美国利率曲线将出现上移。而减税带来赤字扩张,也有可能进一步推升长端利率水平。本次税改成功落地会带来微观主体经营状况好转,GDP增速回升,进而带动美元指数及美股的短暂上行。但长期看,减税对美国经济的刺激或难持续,随着经济增速的回落,美元指数以及美国股指也将随之上行后出现回调,不可避免地对美国甚至全球金融市场形成扰动。此外,10月下旬以来美股上涨主要受税改预期的推动,美国股市在一定程度上已被税改裹挟,从目前至税改最终方案落地,美股仍将维持震荡,若最终税改版本低于市场预期,将带来金融市场剧烈波动。
税改计划对我国经济的可能影响
(一)减税吸引企业回归美国将对我国制造业带来冲击,但不必过于担忧。与其他国家相比,目前美国企业的税率仍处于较高水平。此次特朗普税改方案将公司税减至20%的方案如果能够获得通过,不仅对本国制造业企业形成强力牵引,对于那些正在进行全球投资布局、构建新生产体系的新兴行业也具有很大诱惑。与奥巴马时期的高端“制造业回归”战略不同,此次特朗普政府“产业回迁”计划重点在于中、低端制造业,这将对国内的代加工行业带来较大影响。但分析看,影响并不大。2017年以来我国减税降费效果明显,相比之下企业优势仍然存在。而且东亚制造业以产业链形式存在,各国之间大量贸易是为中间品贸易,完整复制这种产业链不能仅靠税收改革来解决。
(二)对我国进出口贸易带来扰动,但机遇和风险并存。里根1981年税改政策实施后,美国出现了经常项目赤字和财政赤字的“双赤字”现象。如果特朗普税改方案最终落地,或将扩大美国项目逆差,加大中美贸易摩擦,届时贸易保护风波或再起,我国钢铁、电子设备、服装等行业或受到较大影响。但是,特朗普对个人所得税的减免,一定程度带来居民实际收入水平上升,从而增加美国居民的购买力,进一步刺激国内的消费需求,这为来自我国的产品需求弹性较大的行业出口带来机遇。与此同时,美国大规模基建计划会提振大宗商品的需求,推高钢铁、水泥等商品价格,有利于缓解国内一些产能过剩行业的压力。
(三)短期或引发资本流出、人民币贬值风险,长期需警惕“风险转嫁”带来的人民币升值压力。短期看,如前面所述,美国税改计划将吸引资金回流美国,加剧我国资本流出压力,以及由此产生的人民币贬值和国内资产价格下行压力。其一,减税将使美国国债收益率进入上升通道,进而加大与其他国家利差,导致资金流向美国。其二,境外企业资金回流很可能带来美元阶段性升值。根据BEA测算,截至2014年底,美国境外企业在华总资产已达到6000多亿美元,占我国存量FDI规模的20%,资本流出压力不容忽视。如果这些跨境企业将非美元的巨额海外利润转换为美元,或将推动美元的阶段性升值。虽然减税后美国消费、投资等各方面得到了提振,但减税并不能真正改变美国经济的结构性问题,中长期看美国国债收益率、美元指数或再次承压。在压力无法内部消化的情况下,向外部转移矛盾成为最优选择。80年代美日贸易摩擦加剧,“广场协议”后美国将矛盾成功转嫁给日本,日元大幅升值,国内资产泡沫风险加剧。当前,我国和日本所处环境颇为相似,需要防止“广场协议”重新上演,人民币被迫升值风险。
(四)资本回流带来流动性收紧或对股市带来冲击,美债收益率上行也将引发国内债市担忧。流动性收紧预期将对我国股票市场带来一定冲击。特朗普对境外企业利润实施一次性税收减免政策一旦落地,将导致外资企业将投资资金和留存利润汇回美国,甚至有国内企业到美国投资设厂。2016年我国非金融企业对外直接投资为1700亿美元,若中国跨境资本形势恶化与全球流动性的收缩相叠加,将对A股市场流动性产生较大冲击。美债收益率上升导致全球金融市场对债市的悲观预期,带动对中国债市的担忧。因此,国内资本回流的预期,或是美国经济再次走软引起贸易逆差的扩大,都将对国内的债券市场带来不利影响。
相关应对建议
(一)做好长期预判,积极应对由减税带来中美逆差扩大而引发的贸易摩擦。短期看,应加强与美国经济合作,如增加美国高科技产品、能源等进口,在基建等领域进行合作。中长期看,一要积极利用多边国际体系,利用法律和国际贸易条款维护自身的合法权益,如利用世界贸易组织来反击美国的保护主义,避免关税壁垒损害我国利益。二要加强和其他经济体的合作,联合抵制特朗普政府违反国际规则的行为,如通过推动区域全面经济伙伴关系,制定和完善区域自由贸易规则。三要建立贸易预警机制。加强对中美贸易数据的动态观测,了解美国知识产权的有关规定,形成对美国贸易保护的反干预机制。
(二)深化供给侧结构性改革,减轻企业不合理的费用负担,着力改善企业营商环境。当前,我国以营改增为标志的减税降费对美国减税溢出有抵消作用,但面对特朗普税改的可能冲击,我们更应合理预判,找出实体经济痛点,加快推进减税降费实施。大力规范与改善地方费征收为主的政府性收费,加快出台激励措施和降费政策,激发创业热情,从根本上留住中国企业和人才;继续推进供给侧改革,持续推动简政放权、放管结合、优化服务,抓紧制定实施和逐步完善负面清单,切实降低制度性交易成本,健全实体企业尤其是中小企业投融资机制,营造良好的企业发展环境。
(三)继续深化汇率形成机制改革,减少外部“风吹草动”引起的资本恐慌。为减少美国减税溢出效应带来的不利影响,我们要加快推进以中间价形成机制改革为主,浮动区间调整和扩大为辅的人民币汇率形成机制改革,扩大市场主导的双向波动区间。强化预期管理,丰富外汇市场参与主体;参考引入逆周期因子的经验,完善“一篮子货币”机制;积极利用外国直接投资和开放债券市场,促进资本流入,实现外汇市场和国际资本流动的平衡,降低由于美国税收政策反复带来的人民币预期及跨境资本的恐慌性流动。
(四)进一步加快推进财税体制改革,逐步优化税制结构。特朗普政府旨在通过减税手段提振美国经济,或在全球产生示范效应,也将对我国贸易、汇率及资本市场产生一定影响。因此,应巩固现有营改增和鼓励创新创业税收优惠政策取得的阶段性成果,并在此基础上理顺税收逻辑,进一步推进税制改革,重点厘清中央和地方事权和财政支出责任,加快推进个税改革进程。同时,优化我国税收结构,提高直接税征收比例,发挥房产税、各种所得税等直接税对社会财富再分配及缩小贫富差距的调节功能。
责任编辑 李艳芝
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