基于区块链的资产证券化服务平台初探

周卫华　刘海南

作者简介：周卫华，中国财政科学研究院副研究员；

刘海南，中国财政科学研究院硕士研究生。

摘　要：本文提出将区块链技术应用于资产证券化业务中，改变传统的资产证券化业务流程，解决信息不对称问题。在区块链技术应用的逻辑机理上，以某企业发生交易形成的应收账款为例，分析在单个区块中基础资产生成、认证、记录的过程。在基于区块链的资产证券化平台构建上，以业务逻辑层、数据封装层、接口层为平台架构，对平台中基础资产管理、资产证券化债券设计、资产证券化债券发行、债券存续期间信息披露等功能应用进行分析。

关键词：区块链；资产证券化服务；平台

中图分类号：F275；F830.91　文献标志码：A　文章编号：1003-286X（2019）21-0061-04

图1　资产证券化业务流程

资产证券化是指以基础资产在未来一段时期内所产生的现金流为偿付支持，通过结构化设计完成信用增级，并以此为基础向合格投资者发行资产支持证券（ABS）的过程。从已有文献研究分析来看，资产证券化的交易风险往往并不来自证券产品本身，而是来自资产证券化参与方之间的信息不对称，比如资产证券化所依赖的基础资产生成过程的透明度较低、证券化后债券存续期间的信息沟通不及时等问题。因此，针对资产证券化信息不对称较为有效的解决方案就是建立高质量的信息披露机制。区块链是近些年热门的信息技术创新之一，其以去中心化、去信任化和不可篡改等特征，有助解决互联网背景下的“价值转移”和“信用传递”问题。笔者试图从资产证券化的信息不对称视角出发，探讨区块链技术应用于资产证券化领域的可能性，并探索构建基于区块链的资产证券化服务平台，为推动我国资产证券化信息化的快速发展提供借鉴。

一、资产证券化的利益相关方与业务流程

资产证券化的利益相关方较多，主要可以分为四类：第一类是原始债务人；第二类是原始债权人和特殊目的实体（SPV），即资产证券化的主要发起方；第三类是第三方中介机构，包括会计师事务所、律师事务所和信用评级机构，负责评价、监督和签署资产证券化产品的架构；第四类是投资机构，即资产证券化产品的最终购买和风险承担方。

资产证券化债券从发起到销售要经历一个较为复杂的过程，其通常的运作流程为：资产证券化产品签署后，银行正式与原始债务人建立关系。贷款发放以后，债权债务关系开始形成，贷款进入贷后阶段，底层资产被放入资产证券化池。原始债权人转让资产成立SPV并将资产转让给SPV管理人（通常为证券公司）进行证券化债券的设计，中介机构进行信用增级信用评级，主、分承销商将评级后的债券销售给投资机构，并将获得的销售价款支付给原始权益人。最后一个阶段为基础资产管理与现金流回收债券还本付息（如图1所示）。

二、资产证券化的信息不对称问题分析

一般来说，资产证券化产品设计流程包括设立证券化资产池、成立SPV、筛选资产池中的基础资产、隔离资产、信用评级、证券发行和二级市场交易等过程。资产证券化过程中许多关键环节可能存在信息不对称问题，如基础资产的质量、证券化资产池的交付、信用增强和信用评级。我国于2015年先后发布《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引》《个人汽车贷款资产支持证券信息披露指引（试行）》《个人住房抵押贷款资产支持证券信息披露指引（试行）》，旨在提升资产证券化行业的信息对称性。但目前相关的法律制度仍然不够健全，资产证券化信息不对称问题较为突出。如果基础资产的信息不能及时全面披露，势必会影响投资者对于资产证券化的风险把控。因此，资产证券化市场的信息不对称问题是亟待解决的关键环节。具体包括以下四方面：

（一）基础资产信息不对称

基础资产的质量如何，是整个资产证券化过程中最重要、最关键的信息。资产证券化过程中基层资产的质量信息存在较为严重的不对称问题。从资产证券化的参与方来看，发行银行是对于基础资产最为熟悉的。为了能够成功发行债券，银行一般能够及时获得资产运营企业的财务数据并分析企业的财务状况，从而掌握较为全面的基础资产相关数据。作为基础资产的购买者，SPV通常是一个壳机构，它一般不关心基础资产池中资产的质量，也不会实际参与证券化业务。而SPV最关心的是基础资产的质量和价格的关系，一旦存在信息不对称，基础资产的价格容易被高估。由于资产持有方具有基础资产信息的优势，资产定价一般不会低于资产的实际价格。但是投资人对于基础资产的认知容易局限于资产证券包，在被发行银行层层包装后很难及时掌握基础资产的真实情况。因此，对于后期持有阶段的投资方来说，容易处于资产信息不对称的情况。

（二）信用评级信息不对称

SPV的主要任务是打包资产池中的基础资产和提高基础资产的评级。在证券化过程中，信用评级机构作为独立第三方参与证券信用评级。但是信用评级机构往往受雇于发行机构，也就是说，发行方与信用评级机构存在利益关系，可能会影响到信用评级的最终结果。因此，如果投资方只根据信用评级结果来决策是否购买证券，信用评级信息存在一定的信息不对称性。

（三）证券结构信息不对称

资产证券化是一种复杂的结构化衍生工具。基础资产的内部结构往往比较复杂，存在多层债权债务关系。资产池的基础资产在证券化过程中可能会被层层包装后进行销售。相对于初始基础资产，证券化产品存在较大的信息变数。资产证券化发行方和SPV具有很大的空间来设计和操作证券化产品。因此，投资方想通过证券化产品结构来了解基础资产质量往往很困难，这也是资产证券化信息不对称的主要原因之一。

（四）证券化过程信息不对称问题

资产证券化的发行和购买过程中，作为资产证券产品的承销商，为了确保资产证券的成功销售，证券公司尽量会使产品介绍具有吸引力。为了追求更大的利润，承销商很有可能隐藏资产证券化的投资风险，从而引发逆向选择和道德风险。

三、区块链技术应用于资产证券化过程的逻辑机理

近年来，具有去中心化、去信任化和不可篡改等特征的区块链技术已成为金融机构间信息披露与交换所采用的更为可靠的技术路径。根据应用范围，区块链一般分为公有链、联盟链和私有链。公有链主要用于数字货币，并提供交易验证机制。私有链主要应用于内部成员范围，一般不会提供虚拟数字资产。联盟链主要应用于价值链上的成员之间，通过共识机制来实现信息交换和披露。

笔者认为联盟链非常适合于资产证券化链条上各个参与方实现信息共享。根据联盟链工作原理，可以设想一个由原始权益人、投资者、证券公司、信用评级机构、信用增级机构、律师事务所、会计师事务所等机构组成的联合共同体，每个参与方都运行一个节点，各节点之间通过共识机制及时发布、更新和披露相关信息。基于区块链技术，甚至可以通过智能合约实现资产证券化的抵押发行和交易逻辑。区块链应用于资产证券化实践可以改变传统的业务合作模式，实现从参与业务流程的低效协作，升级为高效、更可信、低成本的合作网络。

基础资产的记录、确认和披露是资产证券化的关键步骤。为了说明区块链应用于资产证券化过程的逻辑机理，笔者以A企业发行资产证券化为例，说明在单个区块中生成、认证、记录的过程。

（一）基础资产的生成

假设A企业现在需要将一笔新发生的交易形成的应收账款信息记录到区块链中。当A企业向区块链平台提出应收账款信息记录请求时，假设中介机构所控制的B节点被区块链通过共识机制推选为此次应收账款信息的记账人，当A企业生成应收账款后，向资产证券化服务平台中的基础资产管理模块提出记录应收账款信息的请求，并通过A企业的私钥加密应收账款的数据，加密算法确保了数据安全性。在区块链中，中介机构所控制的B节点对应收账款的信息进行再次加密，最终生成数据密文（如图2所示）。

图2　基础资产的记录

图3　节点共识认证

图4　应收账款在区块中的存储结构

（二）节点共识认证

中介机构所控制的B节点对应收账款的数据进行加密后，以广播的形式将其发送到区块链中的其他节点，其他节点的节点对加密数据进行解密，获得应收账款明文。然后对应收账款数据的发起方A企业的信息、交易性质、交易时间、交易数额等信息进行验证，在验证通过后，将该应收账款数据加入待记账的区块中，排队等候挖矿节点的确认。流程如图3所示。

（三）挖矿记账

上一个应收账款区块产生后，系统内的节点开始进行新应收账款区块的挖矿工作。在应收账款区块链中，挖矿记账通过中介结构控制的节点完成。参与挖矿的各个节点通过运算，计算出某一个符合系统要求的随机数，使得新生成的应收账款区块头的哈希值满足小于目标哈希的条件。当挖矿的节点计算出的随机数满足该条件就可以进行广播，告知系统内的其他节点，其他节点对该新生成的应收账款区块进行验证，若该区块的应收账款数据、时间戳、数据结构没有通过验证，系统内的挖矿节点重新开始挖矿工作。若新生成的应收账款区块通过了所有节点的验证，该挖矿节点就自动获得了记账权，系统内的所有节点将该节点的地址等相关信息附在新区块头上作为依据（如图4所示）。

四、基于区块链的资产证券化平台构建

笔者试图将区块链和资产证券化业务结合在一起，尝试构建一个基于区块链的资产证券化服务平台，从而满足在资产证券化业务中筛选基础资产、评估基础资产的风险、设计资产证券化债券、债券存续期间信息披露等环节的应用需求，消除资产证券化业务中各环节的障碍，实现资产证券化业务各环节间的数据互通与共享，构建资产证券化业务生态链，进而使资产证券化业务各参与方都能获得资产证券化服务平台带来的便利，促进资产证券化业务信息化的进一步发展。

（一）基于区块链的资产证券化平台总体框架

为了将区块链的去信任化、去中心化、信息难以篡改等特性充分展现出来，实现该服务平台的公正、公开、可验证、可信任，在该平台中需要结合区块链，把该平台产生的数据写入区块中。将本服务平台的软件架构分成业务逻辑层、数据封装层、接口层三层，以保障该服务平台的稳定性与可扩展性（见图5）。

业务逻辑层由基础资产管理模块、资产证券化债券的设计模块、资产证券化债券发行模块、债券存续期间的信息披露模块四个模块组成。这四个功能模块在区块链的支持下才能够实现，资产证券化业务的参与方在该服务平台上的任何一个操作都是在区块链的支持下完成的。本地数据库是用来备份数据的，即保存、记录本服务平台上用户的交易信息以及基础资产的生成过程信息。需要说明的是，某一个节点数据库的损坏并不会影响区块链上已存储的数据完整性。

图5　资产证券化服务平台系统架构图

数据封装层由数据写入封装、数据查询封装这两部分构成，由于区块链底层接口是提供给基于区块链进行应用程序开发的程序员使用的，因此需要对这些底层接口进行必要的封装处理，封装完毕参与其他应用程序开发的程序员可以快速地调用本次封装的接口。

接口层是整个服务平台的重要核心基础。区块链平台已经提供了相当全面的接口供开发者调用，从而实现区块链应用程序的开发。资产证券化服务平台使用的接口可以分为交易提交类接口和信息查询类接口两类。调用交易提交类接口可以实现基础资产、资产证券化设计与发行的区块链地址的生成，这些交易类数据写入区块链，保证了基础资产生成过程数据的不可篡改，从而提升了其透明度。通过调用信息查询类接口可以实现该服务平台基础资产生成过程信息的查询和债券存续期间信息披露查询等，从而使该服务平台实现基于区块链的业务流程数据的公开透明。

（二）基于区块链的资产证券化平台功能分析

资产证券化服务平台的主要功能模块包括基础资产管理模块、资产证券化债券设计模块、资产证券化债券发行模块、债券存续期间信息披露模块。

1．基础资产管理模块主要包括记录基础资产信息功能、查询基础资产信息功能、预测基础资产现金流功能、评价基础资产功能等。该功能模块的主要使用者主要是原始权益人，原始权益人通过基础资产管理模块将基础资产的信息记录并发布到区块链上，作为后续资产证券化的基础数据。

2．资产证券化债券设计模块主要包括筛选基础资产功能、组建基础资产池功能、浏览维护资产池功能、设计债券方案功能等。该功能模块的主要使用者是各中介机构。主承销商通过基础资产管理模块获取基础资产的相关信息，从中筛选出符合条件的基础资产，并组建基础资产池，以资产池内的基础资产预期产生的现金流为基础设计债券方案。

3．资产证券化债券发行模块主要包括记录投资者信息功能、投资者报价功能、记录债券交易信息功能等。该模块的主要使用者是主、分承销商和投资者。投资者透过该模块对发行的债券进行报价，主、分承销商通过该模块完成债券的销售工作。与此同时，报价信息、债券交易信息、参与投资者数据保存到区块链中。

4．债券存续期间信息披露模块主要包括债券查询功能、现金流预警功能、债券利息自动偿还功能等。该模块的主要使用者是投资者和监管机构。监管机构通过查询债券的偿付情况和基础资产的现金流的回收情况评估债券的风险，从而提高监管效率；投资者通过现金流的预警功能可以实时掌握基础资产的违约风险，从而提高风险管理水平，避免债券违约造成的损失。

责任编辑　李卓