营运资金融资政策决定了企业短期资金的来源、期限和规模，是企业平衡财务风险、经营风险的关键。近年来随着新零售模式的广泛开展，线上线下融合、现代物流合作、大数据技术加持的业务特征重塑了零售企业商业模式，以消费者核心诉求为利益主张的需求链思维变革了零售企业价值链上相关利益主体的渠道话语权，进而改变其相应的营运资金融资策略。与此同时，债务违约事件频现、商誉减值风险走高加剧了零售企业营运资金融资难问题。苏宁易购凭借先进的营运资金管理思想和精细的资金配置方式，与债权人缔结长期、牢固的战略合作关系，实现了营运资金的低成本、低风险融通。本文拟对苏宁易购新零售模式下营运资金融资管理进行剖析与探讨，为新零售时代企业营运资金融资管理提供借鉴。

一、苏宁易购新零售实践

新零售是指区别于实体零售和纯电商零售的创新型零售模式，是基于新技术（物联网、大数据、AI智能等），全渠道（线上渠道、线下渠道、移动渠道）向消费者提供个性化、订制化服务和场景化消费体验的复合型零售业态。苏宁易购凭借零售、物流、金融业务形成多元化盈利结构，2018年以高达22.1%的全渠道销售份额领跑家电行业。具体而言，苏宁易购新零售实践主要表现在以下三方面：

一是全品类、全渠道智慧零售。零售业务是苏宁易购的核心业务，也是其践行新零售模式的主要载体。产品布局方面，苏宁易购业务涵盖家电3C、母婴、美妆、超市生鲜、文化体育等品类，并在此基础上组建了大家电、生活家居、大快消（包括超市、母婴）、智能3C四大零售事业群，通过高效的组织体系带动智慧零售业务发展，满足消费者多样化需求。此外，苏宁易购坚持提升科技创新能力，聚焦智能搜索、大数据、高性能计算等领域，完善“场景互联销售”能力。渠道建设方面，苏宁易购坚持以实体门店支撑虚拟经济，形成了“一大（苏宁易购广场）、两小（苏宁小店、苏宁易购直营店）、多专（家电3C、母婴、超市、家居生活等）”的线下门店布局。同时，苏宁易购积极布局PC端和移动端销售网络，拥有苏宁易购平台、猫宁旗舰店、苏宁易购APP等多方网购平台。

二是独立化、科技化现代物流。物流业务是苏宁易购践行新零售模式的关键，既为集团内业务提供服务，也面向市场提供标准化的仓储租赁、仓配、快递等物流快递服务，成为兼具自主性与独立性的现代物流集团。完善、全面的物流体系推动半日达、准时达、次日达、预约送、承诺达等时效业务发展，保障企业快速响应订单并将产品准确地交付给消费者。

三是全牌照、信息化金融服务。苏宁易购拥有包括第三方支付、消费金融、商业保理等在内的14张金融牌照（或资质），聚焦支付、供应链金融、消费金融和产品销售四大板块。同时，苏宁易购坚持金融科技能力建设，凭借生物特征识别、大数据风控、物联网金融、区块链、金融AI和金融云六大金融科技实现金融服务场景化、数据化。如今金融业务已成为其新零售闭环最有效的保障。

二、新零售模式对营运资金融资的影响路径

营运资金融资管理是对支撑流动资产的所有资金来源的风险和成本的权衡，不仅局限于商业信用融资和短期金融性负债，还包括长期资本中用于流动资产的部分。王竹泉（2017）基于广义营运资金的概念指出，营运资金融资路径包括两条，一是非正式渠道融资，即企业利用商业信用进行融资，其特点是成本低、风险小，但受外部经营风险（王贞洁等，2013）、供应链关系（王贞洁，2017；孙兰兰等，2017）等要素影响；二是正式渠道融资，主要来源于金融性流动负债（短期借款、短期公司债券等）、营运资本（长期借款、长期公司债券、股权资本等），其特点是成本高、风险大。新零售模式通过重构企业非正式融资环境与正式融资环境，优化营运资金融资结构（见图1）。

首先，建立信任机制，实现高频率的商业信用融资。竞争机制导向下，供应商与零售商长期保持“零和博弈”关系，是利益竞争者，而非利益合作者。新零售模式下，随着数据共享平台的建立与需求链思维的渗透，供需双方信息透明化，信任机制得以建立，供零关系逐渐转为合作伙伴型。同时，新零售遍及全国的销售网络和数字体系使其能够在全国乃至全球范围内寻找优质供应商，供应商替换成本降低，从而刺激原有供应商更主动地维持稳定的供零关系，提供更低的采购价格、更优惠的信用政策，从而有利于企业利用商业信用融资，降低融资成本，提高营运资金稳定性。

此外，商品经济迈入过剩阶段而金融业务蓬勃发展驱使新零售企业践行产融结合，其主要手段为供应链金融。供应链金融是处于供应链核心地位的企业利用其信息优势、资金优势和枢纽地位，为上下游中小企业提供资金支持，包括应收账款质押和保理业务、存货质押和仓单融资业务。基于供应链金融业务，新零售企业实现对供应链资金流的全过程管理，从而提升整个供应链资金流动效率，优化营运资本结构。同时，供应链金融业务的开展加强了零售商与中小供应商的关系黏性，从而减少企业间摩擦，消除不必要的资金占用，促进商业信用融资。

其次，扩张筹融资平台，实现便捷的债股融资。企业间资本合作的日益频繁和战略联盟的缔结驱使营运资金管理对象由内部价值链和行业价值链延伸到竞争对手价值链。一方面，战略资本合作提升外部价值链黏性，改善成员的投融资环境。零售商资本体系更加庞大、资本获取途径更加多元、资本运作手段更加丰富，进而优化营运资金融资结构和投资方式，提高资金利用效率。另一方面，战略资本合作有利于联盟内各企业发挥专业优势，优势互补，降低营运资金经营风险。

三、苏宁易购营运资金融资管理

从图2可见，苏宁易购坚持稳健的营运资金融资政策，非正式渠道融资在其营运资金融资途径中占据主导地位，商业信用占比维持在70%左右，反映出苏宁易购稳定的供应商关系与较强的低成本融资能力。在正式渠道融资手段中，苏宁易购更倾向采用营运资本，主要系营运资本短期偿债压力小，可以满足公司在资本扩张阶段的高现金需求，尽管短期借款占比逐年攀升，但始终维持在较低的水平。

（一）非正式渠道营运资金融资管理

商业信用依托于企业与供应商买卖交易中形成的应付账款，企业与供应商关系越稳定，获得商业信用的金额与期限也越宽裕，因而建立良好稳定的供零关系成为企业进行非正式渠道营运资金融资管理的核心问题。

1.丰富供应商关系网络，强化商业信用融资

如图3所示：一方面，处于网络中心的苏宁易购凭借多样化的供应渠道，积累了丰富的社会资本并使自己处于网络中心地位，从而多角度、全方位地获取不同领域的外部信息，包括采购价格、交易成本、供应商供货能力等，进而提高决策效率与质量，提升资金利用效率。另一方面，处于网络节点位置的供应商势单力薄，零售商低信息搜寻成本又加剧了其被替代的威胁，因而供应商更倾向于主动提供优惠的采购价格和宽裕的信用政策以维持稳定的供零关系。此外，供应商网络的建立也提高了节点企业的协同价值，促进供应商加强信息沟通并合作，及时了解竞争对手信息并调整供销政策。供应商关系网络使得节点企业与中心企业整体目标一致，凸显了网络协同价值，进而降低了营运资金融资风险和成本。

2.搭建数据共享平台，建立信任机制

“信用风险传染”理论认为，信用风险会沿着供应链从下游零售商传递给上游供应商。出于自利和共赢的考虑，供应链各主体都希望提高信息透明度，以便更加清晰地了解利益相关者的经营状况，从而熟知其资金流向，降低资金链断裂风险。苏宁易购在传统零售时代就率先搭建了以SAP/ERP为核心的信息化平台，开启了数字化运营之路，实现采购、仓储、销售信息的数据存储，并面向供应商开放数据共享平台。具体而言，苏宁易购搭建苏宁云台，面向渠道商提供信息化解决方案，帮助其提升数字化运营能力；推出数据易道产品，面向供应商提供多维度流量和客群分析数据，并在此基础上面向供应商提供智慧供应链方案、库存诊断、智能清理和运营分析服务，如针对滞销品和不良品，对供应商提供促销、退厂等清理意见。数据共享平台帮助苏宁易购成功建立了与供应商的双向互信机制，从而强化了商业信用融资管理。

3.提供供应链金融，提高商业信用融资稳定性

苏宁易购供应链金融业务起步较早，2012年公司即推出“苏宁小贷”业务，面向经销商、代销商提供应收账款融资业务，解决中小微企业融资难题。2014年此项业务拓展到众包平台上所有企业。此后，苏宁易购设立平台信贷资金、供应商成长专项基金，并利用专项资金作为利息补贴反哺供应商。额度高、手续简洁是苏宁易购供应链金融业务最明显的特征，供应商只需在苏宁SCF（供应链金融）平台上注册会员、表达融资意向即可，之后苏宁易购与合作银行根据供应商以往信用记录协商审批授信额度。与银行信贷相比，苏宁易购供应链融资不需提供融资担保。此外，苏宁易购供应链融资平台与其数字化信息共享平台挂钩，从而实现基于大数据技术提高供应链信用风险控制并加速审批流程，缩短放款周期。苏宁易购通过帮助供应商，尤其是中小供应商解决融资困境，一方面保证供应商供货稳定，从而保证其自身应付账款占用水平稳定，降低营运资金融资风险；另一方面增强与供应商的关系，使得供应商在同等条件下更愿意为其提供更优惠的赊销政策、放宽信用期限，从而降低其营业资金融资成本。

（二）正式渠道营运资金融资管理

尽管商业信用融资成本低、经营风险小，但商业信用融资并不能完全满足企业营运资金融资需求。在此情形下，企业会采取短期借款和营运资本等正式融资渠道作为商业信用融资的补充。不同期限的借款、股权融资在成本、风险等方面也存在较大差异。对此，苏宁易购凭借良好的信誉与债股交替的融资方式，实现了低成本融资。

1.债股交替的营运资本融资

长期资本对流动资产的支撑作用表现为营运资本融资，由于公司在经营过程中并不会详细披露具体运用于营运资本的长期资本数额，难以确定债权、股权与营运资金的一一对应关系，故而在分析时从全部长期资本角度衡量营运资本的结构与风险。苏宁易购采取债股交替的营运资金融资方式，在平衡财务风险的同时优化营运资金融资结构。如2011年面向南京润东投资有限公司、北京弘毅贰零壹零股权投资中心（有限合伙）及新华人寿保险股份有限公司非公开发行A股，筹集资金55亿元，其中5.5亿元直接用于补充流动资金；2012年发行公司债（第一期）募集资金45亿元，2013年再次发行公司债（第二期）募集资金35亿元，快速填补资金缺口以支持公司的高速扩张。连续两次发行公司债券增加了财务风险；2015年公司再次面临资金需求时选择了面向淘宝（中国）软件、安信-苏宁2号非公开发行股票，募集资金293亿元，其中59亿元直接用于补充流动资金和偿还借款；2018年，由于公司2012年、2013年发行的5年期公司债券陆续到期，短期偿债压力攀升，且此时公司资本结构以股权为主，故而再次选择债权融资方式，面向合格投资者公开发行公司债券，募集金额100亿元。

2.低成本营运资本融资

营运资本融资方式选择的另一关键衡量指标是融资成本。凭借良好的信誉、品牌知名度以及优质的业务体系，苏宁易购公司债的发行利率普遍低于同期央行基准利率，从而实现了低成本融资，也减轻了营运资金到期还本付息的压力。

四、启示

（一）强化营运资金融资管理

现阶段大多数企业的营运资金管理仍停留在投资层面，侧重对应收账款、存货等流动资产的周转速度与收益能力的管理，仅把企业自发占用供应商资金而获得的商业信用融资作为营运资金融资主要来源，忽略了长期资本对流动资产的支撑作用，造成了营运资金长短期配比不当、风险与收益难以权衡的矛盾。因此，新零售企业更应关注营运资金融资管理，从战略的角度思考商业信用、短期借款、长期借款、股权等形式多样的融资方式的组合问题，并在兼顾偿债能力、盈利能力的前提下尽可能优化营运资金投资管理，形成良性互动的营运资金循环。

（二）构建战略资本联盟

营运资金融资管理的重点在于防范融资风险、降低融资成本。然而近年来随着债券违约打破刚性兑付承诺，风险蔓延导致拖欠账款现象加剧，众多零售企业陷入融资难困境。结合苏宁易购营运资金融资实践可知，建立信任机制能够有效降低供应链信用传染风险，提高商业信用融资稳定性；交叉使用债务、股权融资方式能够优化资本结构，增强营运资金融资弹性。对此，建议新零售企业面向供应商、银行等债权人建立稳定、互利、供应的战略资本联盟，形成长期、牢固的合作关系，丰富营运资金融资渠道，获取更加稳定且成本低廉的资金来源。

（三）高度关注经济风险与环境不确定性

新零售模式是实体经济与电商经济的融合，在全方面满足消费者个性化需求的同时，也面临着产品更新换代周期显著缩短的威胁，经营风险与日俱增。此外，以商业信用融资、信贷融资为主要表现形式的营运资金融资，表现出极强的政策敏感性和市场风险敏感性，而我国正处于供给侧改革攻坚期的客观现实又进一步加大了营运资金融资难度。具体表现为：无论是脱胎于网络经济时代的纯电商企业还是成长于传统零售时代的实体零售企业，在新零售转型过程中都遭遇着经销体系重构的挑战。新零售企业必须密切关注经济风险与环境不确定性，降低政策变化对营运资金融资的影响，提高可持续发展能力。

责任编辑 陈利花