不久前，财政部印发《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知》（财办金[2017]92号，下称“新规”），对“违反相关法律和政策规定，未按时足额缴纳项目资本金、以债务性资金充当资本金或由第三方代持社会资本方股份的”，予以清理出库。该新规的发布给人们习以为常的PPP项目资本金融资方式以重创。如何合规解决PPP项目资本金融资问题已成当务之急，本文拟对此展开讨论。

一、我国PPP项目资本金融资现状

（一）PPP项目引入金融机构出资的原因

1.资本金出资额度高难以承受。PPP项目资本金动辄几亿元甚至几十亿元，社会资本方如果全部以自有资金出资，对单个项目而言兴许还能承受，若是所有参与项目都靠自有资金出资，资金压力太大，难以为继。

2.解决项目公司出表问题。当前参与PPP项目的社会资本金多是建筑类央企和上市民营企业，出于降低公司资产负债率、提升公司资产质量考虑不希望将项目公司报表并到其公司名下，而通过引入第三方出资可以有效解决这一问题。

3.规避项目投资风险。PPP项目具有投资规模大、投资期限长、投资回报率低等特点。PPP项目的运营收益很难达到社会资本方的预期收益水平，资本金出资部分很可能因为经营不善无法收回。社会资本方参与项目投资的主要目的是承揽项目的施工，通过施工获取施工利润以平衡其投资回报。因此，社会资本方不愿意在项目公司层面投入过多的自有资金，资本金出资越少风险越小。

（二）债务性资金充当PPP项目出资的根源

1.资金来源与投资属性不匹配。金融机构的资金都是通过基金、信托、资管计划等募集的资金，对风险承受能力较低，一般要求固定回报、刚性兑付，投资方向基本以固定收益类项目为主，这与PPP项目资本金作为权益性投资性质不匹配。

2.风险水平与收益水平不匹配。PPP项目对社会资本方的运营管理能力要求较高，通过考核运营管理水平决定项目公司未来收益的取得。金融机构作为财务投资人，一般不参与项目建设和运营，不愿意承担项目运营带来的风险。社会资本方一般也是项目的施工总承包方，通过施工利润平衡其投资收益，或是通过约定比例获取施工利润。金融机构没有施工利润来平衡收益，无法实现真正意义上的“同股同权”，只能通过债权形式降低风险，获取固定回报。

3.投资期限与项目期限不匹配。金融机构的理财资金期限一般3年～ 5年，而PPP项目的投资期限都在10年以上，将理财资金投入PPP项目资本金容易造成期限上的错配。因此，金融机构为了实现提前退出，更愿意通过小股大债、明股实债的方式投资。

上述PPP项目债务性资金充当出资存在以下问题：

1. 违反资本金制度要求，不再为趋严的政策监管所允许。《国务院关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》（国发[1996]35号）规定：“投资项目资本金，是指在投资项目总投资中，由投资者认缴的出资额，对投资项目来说是非债务性资金……”。债务性资金充当资本金违反资本金制度要求。近期新规对以债务性资金充当资本金又明令禁止：国资委《关于加强中央企业PPP业务风险管控的通知》（国资发财管[2017]192号）要求各中央企业要严格遵守国家重大项目资本金制度，合理控制杠杆比例；一行三会《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》对多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管等业务要求整顿和规范。上述政策对债务性资金充当资本金关上了闸门。

2. 逃避国家税收，加大项目运营风险。会计记账时，项目资本金属于权益科目，通过项目公司分红获取收益；债务性资金计入负债类科目，通过税前列支的利息费用获取收益。因此，税前列支资本金出资方收益有逃避国家税收的嫌疑。另外，社会资本方通过引入债务性资金充当项目资本金也带来了风险：一是资金错配，增加了项目公司现金流压力；二是社会资本自身出资较少，降低了项目运营压力，运营管理的动力减少。

3. 缺少财税、融资配套制度的支持，导致项目投资回报率偏低。PPP项目涉及的税费主要包括增值税和企业所得税两部分，主要存在以下问题：一是PPP项目自身盈利水平较低，按照正常税收政策征收各项税费，PPP项目公司难以承压，投资者投资回报过低；二是PPP项目资本金较大，通常由多个出资人通过设立基金的方式为项目出资，按照现有的税收政策，基金获得项目公司的分红收益分到各出资人时，各出资人需要再缴纳一次企业所得税，导致到手收益过低。此外，项目贷款在成本和期限方面不能匹配PPP模式的要求。PPP项目的贷款一般占项目总投资的60%～80%。如此大的融资规模一是没能享受到相应的成本优惠政策，大部分项目的贷款成本会在基准利率的基础上上浮10%～30%；二是贷款期限一般都在15年以内，而PPP项目的投资期限都在10年以上，甚至超过20年，造成资金错配，增加了项目公司的还款压力。PPP项目的特点决定其利润空间较低，大部分项目的投资回报水平在6%左右，项目投资收益大部分用于支付贷款利息，股权投资收益过低甚至亏损，导致金融机构不愿以真股权投资项目。

二、解决我国PPP项目融资难题的建议

（一）优化项目方案设计，平衡各方利益诉求

建议在项目方案设计阶段，要提升方案的科学性和可操作性：一是要充分考虑项目融资、建设、运营的可操作性，平衡风险、收益分配机制，适当压缩施工利润空间，使其保持在合理水平；二是要提升项目公司投资回报率水平，提高金融机构参与投资意愿；三是要控制社会资本方在资本金融资上的杠杆水平，要求一定的自有资金出资比例，比如资本金最低出资不低于30%等。

（二）树立平等、长远投资理念，强化互信互利合作

PPP项目的主要参与方包括：政府方、咨询方、社会资本方（含建设方）、贷款银行、财务投资人等。在PPP项目落地操作过程中，各参与方都强调自身利益，规避对应风险，导致各方资源难以有效衔接，不能发挥各自优势，进而不能实现项目效益最大化。PPP项目从方案设计完成就基本决定了项目未来的收益空间，只有各参与方树立长远合作理念，互信互利，本着“风险共担、利益共享”初心，PPP项目才能健康持续运营下去。

1.政府方和咨询方在方案设计阶段，在兼顾合规性要求的同时，要充分论证项目的可行性，优化方案设计，科学设计项目风险分配机制，提升项目运营阶段的收益水平。

2.社会资本方要充分考量自身的投资、建设和运营能力，理性选择项目，同时具备担当精神，适当提高在项目公司自有资金的出资比例，以增加其他出资人的信心。

3.财务出资人要创新融资模式，根据PPP项目特点设计相应的融资方案，既要满足PPP项目的合规性要求，同时也要匹配PPP项目的期限和成本接受能力。

（三）优化政策配套支持，创新资本金融资模式

PPP项目的融资问题是限制项目落地的关键因素之一。在当前环境条件下，国家需要根据PPP模式的特点和发展阶段，在项目贷款的期限和利率上提供匹配的金融支持政策；在解决项目资本金方面鼓励金融创新，满足PPP项目的资本金需求；适当给予PPP项目公司增值税和所得税的减免优惠政策，以及与财务投资人相关金融产品税收优惠政策，合理提升PPP项目投资回报水平，以增强投资人投资的内在动力。

（本文系教育部留学归国人员科研启动基金项目《基于财政透明导向的政府财务报告模式研究》的阶段性成果，同时获中央财经大学第二批青年科研创新团队项目《实证会计与审计》、中央财经大学“会计类专业群<改革试点>”资助）

（作者单位：中央财经大学会计学院 中国政企合作投资基金管理有限责任公司）

责任编辑 陈利花