时间:2020-04-08 作者:张继德 翟颖 (作者单位:北京工商大学商学院/国有资产管理协同创新中心)
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摘要:
2014年3月4日,深圳证券交易所公告称,上海超日太阳能科技股份有限公司(下称超日太阳)于2012年3月7日发行的2011年公司债券(简称“11超日债”)第二期利息原定金额共计人民币8980万元,但由于各种不可控因素,公司付息资金仅落实人民币400万元。因此,“11超日债”本期利息将无法于原定付息日按期全额支付,仅能够按期支付人民币400万元。3月7日当天,上述公告中所述事实兑现。至此,“11超日债”正式违约,成为国内首例债券违约事件,宣告了中国式刚性兑付时代的终结。
一、“11超日债”违约全过程
2012年3月7日,超日太阳发布公告,将发行规模为10亿元的2011年公司债券,期限为五年,固定年利率8.98%,信用级别AA,于2012年4月20日上市。债券存续期间,每年的3月7日为该计息年度起息日。根据发行条件,超日太阳在2014年3月7日需支付债券利息金额8980万元。
2013年1月18日,超日太阳董事会公告了公司债券可能被暂停上市的提示性公告。自2013年2月5日至2013年3月4日超日董事会连续7次公告了关于“11超日债”的特别风险提示。
2014年3月4日,超日太阳发布公告称,应于2014年3月7日支付的“11超日债”债券利息8980万元,仅能够按期支付400万元。超...
2014年3月4日,深圳证券交易所公告称,上海超日太阳能科技股份有限公司(下称超日太阳)于2012年3月7日发行的2011年公司债券(简称“11超日债”)第二期利息原定金额共计人民币8980万元,但由于各种不可控因素,公司付息资金仅落实人民币400万元。因此,“11超日债”本期利息将无法于原定付息日按期全额支付,仅能够按期支付人民币400万元。3月7日当天,上述公告中所述事实兑现。至此,“11超日债”正式违约,成为国内首例债券违约事件,宣告了中国式刚性兑付时代的终结。
一、“11超日债”违约全过程
2012年3月7日,超日太阳发布公告,将发行规模为10亿元的2011年公司债券,期限为五年,固定年利率8.98%,信用级别AA,于2012年4月20日上市。债券存续期间,每年的3月7日为该计息年度起息日。根据发行条件,超日太阳在2014年3月7日需支付债券利息金额8980万元。
2013年1月18日,超日太阳董事会公告了公司债券可能被暂停上市的提示性公告。自2013年2月5日至2013年3月4日超日董事会连续7次公告了关于“11超日债”的特别风险提示。
2014年3月4日,超日太阳发布公告称,应于2014年3月7日支付的“11超日债”债券利息8980万元,仅能够按期支付400万元。超日债发生违约。2014年5月30日“11超日债”终止上市。
2014年10月8日,超日太阳发布重整计划草案公告,同日,公司发布公告,长城资产管理公司和上海久阳资产管理中心为“11超日债”提供担保,担保金额分别为7.88亿元和0.92亿元,合计为8.8亿元。
2014年12月22日“11超日债”的本金、利息、复利、罚息等均已兑付完毕。兑付金额每1000元派发本息合计1116.4元。
二、“11超日债”违约原因分析
(一)企业偿债能力不足
对于超日太阳的偿债能力分析,本文选取了超日太阳2010~2013年的财务数据,与同年光伏行业数据进行横向对比分析,与超日太阳本身进行纵向对比分析。
流动比率是衡量企业短期偿债能力的指标。超日太阳在2010~2013年期间,流动比率越来越低,最终达到0.08,也就是2:25,流动负债是流动资产的近10倍,企业所有的流动资产都远不够偿还流动负债,表明企业短期偿债能力很差。
资产负债率是衡量企业长期偿债能力的指标。超日太阳从2010年到2013年资产负债率越来越高,特别是2013年资产负债率已经达到286%,这与公司发行的10亿元“11超日债”有关。资产负债比率超过1说明公司已经没有净资产或资不抵债,当年的所有者权益接近-45.7亿元,这直接导致公司无法继续经营,发生债券违约。
(二)年收入下降,企业盈利能力差
超日太阳的营业收入从2011年开始急剧下降,到2013年年底更是出现了历年最小值。
2011年开始,超日太阳出现亏损,到2012年以后,亏损额大量增加,很大程度上使得公司没有足够的现金偿还公司债务。
(三)盲目扩建,大肆海外投资
超日太阳在2010年到2012年期间,固定资产和在建工程都翻倍增长。从2011年开始,光伏产业就进入“寒冬”,市场需求不断萎靡,但超日太阳在2012年发行债券之后,规模扩大了近三倍。供需不平衡导致超日太阳盈利能力持续下降。
超日太阳2012年进行海外投资约8.6亿元,但是受到欧美“反倾销和反补贴”政策的影响,超日太阳其实在2011年下半年境外需求就开始下滑,开工率较低。超日太阳在加速扩张的同时,公司的净利润却是负数,并且账面上有巨额的应付账款,直接导致接下来的资不抵债。
(四)应收账款问题突出
一方面,超日太阳的应收账款数额巨大。从2010年开始,应收账款连续两年突增到总资产的40%左右,应收账款账龄增长,账款回收不理想,公司资金周转存在困难。其中,境外应收账款数额巨大,但公司并没有有效管理和收回。2011年,超日太阳有很多与境外公司合作投资的境外电站项目,作为公司关联方,公司对其应收账款高达16.5亿元,同时对这些应收账款计提了坏账准备1.6亿元。在欧债危机和欧洲光伏补贴政策变动的情况下,巨额应收账款的收回存在较大不确定性。
另一方面,超日太阳对客户的信用标准和条件、对销售机构和人员的权限划分等未做出明确规定,只是由销售机构和人员根据惯例处理。这种管理制度上的缺失很容易使销售人员为增加业绩赊销给信用条件差的客户,并长期保持这种赊销关系,导致公司应收账款增加的同时坏账比例增加,进而影响到公司的营运资金。
(五)内部控制存在缺陷
从超日太阳公告的内部控制报告中可以看到,公司对外投资的控制程度较弱,对境外电站项目投资的风险防范措施少;对海外电站的管理及信息披露不够、部分关联交易、关联方资金往来等事项未及时履行审议程序。这些内控问题导致公司资金管理混乱。
此外,2012年度,公司存在部分子公司对母公司担保融资以及子公司对子公司担保融资事项未能履行审议程序的情况。担保融资审批的缺失很有可能使企业在融资之前未能充分评估自身偿债能力。
三、债券违约风险防范的对策
针对超日太阳债券违约问题,本文提出了企业防范债券违约风险的事前、事中和事后三方面对策。
(一)事前对策
1.建立健全企业债务风险预警机制
建立健全企业债务风险预警机制能够在一定程度上帮助企业进行债务风险管理,加强债券违约风险防范,防患于未然。
债务风险预警机制建立在预警指标体系之上,所以首先必须建立科学有效的预警指标体系。企业债务风险预警指标的选取既要考虑企业自身的债务风险衡量指标,即微观指标,又要考虑宏观经济指标。微观指标需要从资产获利能力、偿债能力、经济效率、财务弹性和举债经营的财务风险等角度来选取,可以引入敏感性分析法测试出各影响因素的影响程度大小,从而选取最契合企业自身发展状况的微观指标。而将宏观指标引入到债务风险预警指标体系中,能够获取时间上的优势,方便企业及时采取有力措施,防止宏观指标恶化带来的企业微观指标的恶化,防范或减小企业债务风险。例如超日太阳就是在经历了欧债危机和欧洲光伏补贴政策变动的宏观市场的突变后才陷入了债务困境。所以对企业来说,有必要设立专门的市场调研机构,观察和警示市场的异常波动,结合企业自身特点选取对于企业发展影响较为突出的宏观指标,构建合理可行的预警指标体系。
另外,预警信息收集、预警结果测算、预警结果分析、预警信息处理等过程也为企业防风险于未然奠定了基础。其中,完善预警结果分析和信息处理机制尤为重要。
2.加强应收账款内部控制制度
第一,应建立完善的资信评估和信用管理制度,通过信息化手段建立客户信用动态档案,对客户付款情况进行持续跟踪观察,定期评价客户信用等级情况,对信用异常的客户及时调整赊销策略;第二,应建立应收账款清收核查制度,销售部门应定期与客户对账,并取得书面对账凭证,财会部门负责办理资金结算并监督款项回收;第三,针对境外投资产生的账龄长、难收回的应收账款,应由财务部门和相应业务部门组成专门信用控制小组,由财务部牵头负责应收账款的监控和催收工作。
3.设立债券融资预算和偿债基金制度
一方面,发债企业可以建立融资预算,把所发行债券的收支单独从公司整体经费预算中划拨出来,围绕所发行的债券单独建立收支预算制度,单独核算债券收益情况。另一方面,可以设置相应的偿债基金,为偿还到期债券提供保障,遏制和规避债券违约风险。偿债基金的来源包括:企业的某专项收入或专项预算拨付,超计划发行的债券和利用偿债基金管理结构在保证偿债基金安全的基础上进行投资所获得的投资收益等。
(二)事中对策
1.自主协商,修改债务条件
对于违约债券的处置,适度延期,争取最小的处置成本而获得最大的回收率是首选。在债券到期时,债务人无力偿付,又不能借新债还旧债,在征得债权人同意后,可将债券本息偿付予以延期。
2.充分发挥企业债券担保机制的作用
通过处置抵押物或者由第三方代偿也是较好的选择。质押担保集团担保和母公司担保是我国发行企业债券广泛采取的担保机制。在处理债务违约时,要合理发挥偿债担保机制的作用,当债务人出现无法全额兑付本息的情况,发行人通过抵押的资产作为其债权还本付息的资金来源或者担保人需要用自有财产替债务人偿还。
3.建立企业债券保险制度
债券保险是国际上常用的信用增级工具,从技术层面上促进了信用债券的发展。债券保险是指债券发行人向第三方的专业保险机构支付保费,保险公司承诺当债券发行人无法偿还合约中约定的债券时,代为偿还本金和利息。债券保险是一项由债券保险商为债券的发行方提供的金融保险服务,一旦债券发行方无法履行偿还义务,债券保险商负责偿清剩余债务。建立企业债券保险制度可以令债券具有同债券保险商一样的超高信用评级,从而降低债券的实际利率,降低融资成本。在成熟的资本市场中,保险公司的存在可以同债券市场的发展形成一种相互促进、相互制约的良性互动,债券保险制度可以有效降低发债企业的违约风险和流动性风险。
(三)事后对策
防范债务违约风险,追根溯源还是要从提高企业盈利能力入手。提升企业的盈利能力,有三种创新方法:开发新的市场区域、创新业务模式、开发新的应用产品。
(本文是北京市教委社科计划重点项目“混合所有制、董事会治理结构和治理机制”<16BJZDA027>、国家社科基金重大项目“国家治理视角下国有经营预算制度研究”<14ZDA027>、国家社科基金重点项目“国有资本授权关系及实现模式研究”<14AJY005>的阶段性研究成果;受北京工商大学国有资产管理协同创新中心项目
责任编辑 刘霁
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