出资者进行投资的目的是谋求自身的收益最大化，而这种最大化将建立在企业价值最大化的基础上。尽管出资者为了实现这一目的，在投资时已经进行了必要性和可行性研究，但接受投资企业的经营环境的不确定性和企业自身的主观努力程度的大小不同，都可能导致出资者的目标难以实现。为了避免和消除这种风险，出资者必须对其初始投资进行必要的调整，也即存量资本结构调整。所谓存量资本结构调整就是出资者对已经进行的投资在数量和结构上进行改变，以实现其初始投资的目标，或者获得更高的投资回报，并使得投资风险降到最低。存量资本结构调整的方式包括企业兼并、收购、合并、资产重组、股权转让、股份回购、经营者股权分配、资产剥离、资产置换、债务重组、托管、租赁、分立、分拆、终止经营、破产清算等，所有这些存量资本结构的调整行为最终都会直接和间接地影响出资者的权益。正因为这样，存量资本结构的调整属于出资者的基本权利，而出资者在行使这一权利时，其业务行为主要与财务有关，属于出资者财务的范畴。

一、存量资本结构调整与股东权益

存量资本结构调整会直接和间接地影响所有者权益，因此所有者必须要对此行使权利。那么，存量资本结构调整会在哪些方面影响出资者权益？

（一）资本规模

存量资本结构调整会直接影响资本规模，也就是在原有资本规模的基础上增加或者减少资本，是一种资本的存续结构。出资者在初始投资规模的基础上有可能增加投资或者减少投资，从而导致初始投资规模和后续投资规模的变化。资本规模的变化只是假定初始和后续投资在数量上的变化，并不涉及股权结构问题，也就是说，无论增加或者减少资本规模都是在原有的股权结构不发生变化的基础上进行的。无论增加资本规模还是减少资本规模都会涉及到出资者的投资风险的变化。增加资本规模可能是企业环境趋好、企业经营效率提高、投资收益率提升，这意味着增加资本规模不仅降低了风险，并且带来了更多的收益；增加资本规模也可能是企业经营的规模效应没有充分释放，达不到预期投资收益率的结果，这意味着增加资本规模会避免和消除风险，并能够最终实现投资的预期收益。减少资本规模既可能是企业环境趋坏、企业效率下降、投资收益率下降，这意味着减少资本规模就是为了避免更大的投资损失；减少资本规模也可能是为了实现企业经营的适度规模效应，企业经营规模适当缩小时，有可能大大降低成本，减少损失，使得投资的预期收益能够实现。减少资本规模可以采取直接抽回投资或者回购的方式，也可能采取企业分立分拆的形式；减少资本规模的最终状态就是撤回所有资本，这意味着投资存续只有风险没有收益，甚至连本金都有可能全部损失，在这种情形下出资者必然会终止企业，或者在企业实际进入破产状态的条件下实行破产清算。从这些方面可以看出，增加和减少资本规模的决策本来就是由出资者自身进行的，并且会最终影响出资者的基本权益和承担的实际风险的变化。

（二）资本结构

存量资本结构调整也会直接影响资本结构，如果说资本规模的变动是假定资本结构不发生变动，那么资本结构或者股权结构的变动则是指股东主体和不同股东的股权比例的调整，这种调整既可能发生在资本规模不变的条件下，也可能伴随着资本规模的变动而发生。这里股权结构的调整包括了股东主体，也就是谁持有公司的股份以及股权比例、持有多少股份。就股东主体的调整而言也包括了以下几种情形：一是原有股东部分退出，其相应的股权转让给尚未退出的股东；二是原有股东不变而增加新的股东；三是原有股东部分退出或全部退出，增加新的股东，也就是更换股东主体。股东主体的变更一方面是不同股东对投资收益率预期的差异所致，继而导致了一部分股东退出以转移投资风险，同时另一部分股东进入，希望获得期望的投资收益率；另一方面股东主体的变更如果单纯是由增加新的股东所致，这意味着新老股东对投资收益率的预期是向好的，新股东的增加通常会带来资本规模的扩大；也可能出现相反的状态，所有的股东主体都有退出企业的倾向，这意味着股东对投资收益率的预期是向坏的，当所有股东退出的倾向变成事实时，接受投资企业必然会终止经营，极至破产清算。不难看出，股东主体的调整最终都与投资的风险密切相关，当投资收益率趋高、风险下降时，通常会增加新的股东主体，相反原有股东主体会退出企业；当新老股东对投资风险的预期存在差异甚至相反时，就会存在更换股东主体的可能。股东主体结构的调整是完全由股东的意愿所决定，无论老股东的退出还是新股东的进入都取决于股东本身的意愿，完全属于股东的权利。股东在进行退和进的决策时必然要考虑投资的预期收益率或预期的投资风险。

股权结构调整还包括股权比例的调整，具体包括以下形式：一是原有股东主体不变，资本规模不变，而在原有股东之间重新调整股权比例；二是为了扩大资本规模而新增股东主体，相应导致原有股东与新股东之间以及原有股东之间的股权比例被调整，如上市公司增发股票；三是原有股东的部分股东退出而导致股权比例发生变化，如上市公司回购股权；四是既有原有股东的退出，又有新股东的进入，并同时调整原有股东的股权比例。总之，股权结构调整最终表现为不同股东在企业所持有的股权比例的变化。之所以发生这种股权比例的变动，首先在于股东对于所接受投资企业的未来收益的预期，当预期收益趋低时股东就可能退出，当预期收益趋高时新的股东就可能进入，如果不同的股东对预期收益存在差异甚至相反时就有可能有退有进。其次在于股东的控制权要求，按照同股、同权、同利、同责的法律规定，一个股东要想获得更多的控制权就必须提高股权比例，反之，为防止一股独大也必须分散股权。整体上说，一个高度集中的股权结构不利于股东的有效治理，一个高度分散的股权结构有可能不能形成股东治理，比较合理的股权结构既要有助于股东能够进行治理，也要防止一股独大。在发达国家中，股权结构中有控制权的股权比例应该是相对控股权，这样才能形成大股东意愿和能够治理，又能防止大股东一言堂，形成相互制衡的股权结构。可见，股权比例的调整不仅仅只是与股东的投资收益预期有关，并且还与股东的控制权要求相关。股权比例的调整不仅取决于单个股东的意愿，也受全体股东的制约，尽管如此，股权比例的调整最终都取决于单个股东和全体股东的共同意愿，属于股东自身的权力范畴。股东在进行股权比例的调整决策时，既要考虑投资的预期收益或预期风险，也要考虑自身的控制权要求。

（三）控制权

存量资本结构调整也可能仅仅出于控制权的要求，这意味着在股东结构和各股东的股权比例没有变化的条件下，也可能改变不同股东控制权权利的大小，这必然与所有股东的权益直接相关。股东结构的变化意味着新的股东的控制权要求，它是以股权为基础的。而股权比例调整所形成的控制权要求也是股权比例调整的自然结果，贯穿的原则是同股同权；而这里的控制权要求与股权比例没有关系，而是通过股东及其利益相关方的契约约定改变按股权比例所形成的控制权，具有同股不同权的特征。它贯穿的原则是实质重于形式，在法定形式上要以股权比例形成股东控制权的大小，但当某些股东或者利益关系人股权比例虽然较低，但具有对企业的业务或者对企业的盈利能力具有实质性影响或者操控时，这些股东或者利益相关者就可能获得比自身所持有的股份比例更多的控制权，主要在两个方面得以体现：一方面是基于业务控制权所获得的更多的股东控制权，当一个股东既持有企业的股份同时又与企业之间存在业务链关系时，如果股东在业务链关系中处于核心地位，就有可能获得比所持有的股份比重更大的控制权，这种实质的控制权源于在业务链关系中如果股东不作为甚至反向作为，就可能严重地影响企业业务的正常进行。正是基于这种优势，股东相应会获得更多的控制权。另一方面是基于决策能力优势而带来的企业经营的自然垄断，使得企业的盈利能力与行业相关企业相比具有绝对优势，进而作为决策主体的股东可能享有比所持有的股份比重更大的控制权，这种实质的控制权源于作为股东主体，既参与了企业的经营决策，又拥有同其他股东相比更卓越的决策能力。阿里巴巴马云的管理团队在上市时尽管只占有公司10.4%的股份，但马云的管理团队要求上市后享有董事会半数席位的任免权，以保持管理团队的稳定性，而万科的王石团队由于没有这样的规定导致了管理层与股东（特别是新股东）的纠纷。马云的管理团队之所以请求这一控制权权力，是基于这个管理团队过去经营管理所取得的成功，也就是说，马云管理团队可持续的经营管理成功的事实成为了其获得比所持有的股份的比重更大的控制权的基础。尽管如此，马云管理团队能够获得比所持有的股份的比重更大的控制权，仍然需要其他股东的认可。所以，马云管理团队在征得其他股东认可的条件下，与其他股东共同签署了认可契约，这不无表明马云管理团队所获得的这一控制权仍然是其他股东放弃其法定形式上的权利的一部分，既然其他股东要放弃这部分权利，就必须得到他们的同意。其他股东之所以愿意放弃这部分权利，根本在于马云管理团队的决策能力优势具有不可替代性，如果不放弃这部分权利，就有可能稳不住马云管理团队，从而导致股东的预期投资收益不能实现，或者出现投资风险。

（四）战略调整

存量资本结构调整也可能仅仅只是基于投资战略调整的需要，这种调整也可能涉及到资本规模和股权结构的调整，也可能与此无关而仅仅只是改变投资的战略方向。投资战略从目标上说可以分为规模经济和范围经济，规模经济就是通过在相同的业务领域扩大或缩小投资规模以释放其规模效应，这里的战略选择就是以适度规模取胜，当企业的规模达到一定的程度时还可能形成市场的自然垄断优势；范围经济就是通过在有关联性的多个业务领域进行投资而形成投资的业务领域的多元化，这种多元化是相关多元化，从而可以形成价值链关系，可以降低成本，增加收入。这种多元化也可以降低风险，从而形成风险的互补效应。战略调整也可能是终止原有的投资战略方向，重新开辟新的投资领域。无论投资的战略是为了取得规模经济还是范围经济或者终止原有投资方向开辟新的投资领域，通常都会与资本规模和股权结构的调整相关，只要涉及到两者的调整就必然与股东的基本权益有关，股东为了维护自身的基本权益必然要行使相应的股东权利；除此而外，也与投资的战略选择有关，在初始投资时所有的出资者都要进行初始的战略选择，但是，经过投资后随着接受投资企业的外部环境和内部因素的变化，出资者有必要调整相关战略，这种战略调整显然与出资者的投资风险偏好相关，当企业的战略进行调整时也一定会改变出资者的投资风险偏好，因而必须要得到出资者也即股东的认可。所以，当资本规模和股权结构的调整涉及到投资战略的重新选择时，股东不仅要对资本规模和股权结构的调整行使权利，也必须要对投资战略的改变行使权利。在规模经济的条件下，由于会增加或减少注册资本的规模，必须要得到股东的同意；在范围经济的条件下，由于要增加新的业务领域（在公司章程和工商注册中就是企业经营范围的扩展），也必须要得到股东的同意。战略调整也可以是在原有股本规模、股东结构和股权比例不发生变化的条件下进行，主要是实现相关多元化经营以及终止原有业务开辟新的业务领域，资产置换就是一种最典型的形式，通过资产置换可以取得多元化条件下开辟新业务所需要的新资产，也可以取得终止原有业务而开辟新的业务领域所需要的资产。表面上看，这种战略调整不涉及到股本规模、股东结构和股权比例的变化，从而与股东的权益不直接相关，但是由于战略调整改变了企业的经营范围或者领域，也就改变了出资者的投资风险偏好，从而间接影响股东的权益，既然如此就必须要得到股东的同意。总的说来，战略调整有可能涉及到股本规模、股东结构和股权比例的变化，这种改变属于股东的直接权力；同时战略调整还必然涉及到出资者的投资战略方向的改变，也就是接受投资企业的经营范围的变动，无论这种变动是否会改变股本规模、股东结构和股权比例，但由于会改变出资者的投资风险偏好，仍然必须得到股东的认可。

综上所述，存量资本结构调整的行为，一方面会引起股本规模、股东结构和股权比例的变化，直接涉及到出资者权益，股东必须对此进行决策；另一方面也会导致股东之间的实质控制权的变化，以及作为出资者的股东的投资风险偏好的变化，直接或者间接地影响出资者权益，股东也需要对此进行决策。（未完待续）

责任编辑 李斐然