时间:2020-04-08 作者:张瑞君高春燕 (作者单位:中国人民大学商学院)
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摘要:
美国机构股东服务公司(Institutional Shareholder Services,简称ISS)的创始人尼尔·米诺(Nell Minow)说过:资本市场的运转靠的是信任不是资本,而信任取决于信息的充分性和可靠性。然而,由于信息不对称的存在,使得证券价格不能较好地反映上市公司的基本面信息,削弱了资本市场的资源配置功能,同时还会造成投资者因获取信息的不完整而对交易缺乏信心,影响资本活动的开展。笔者在此简要分析资本市场中由于信息不对称引发的问题,并提出如何发挥互联网作用进行有效解决,从而保护投资者利益、促进整个资本市场的良性发展。
(一)信息不对称及其引发的问题
1970年,乔治·阿克洛夫(George Akerlof)在其论文《“柠檬”市场:质量的不确定性和市场机制》中分析了商品市场中的信息不对称及其给市场机制所造成的问题。当产品的卖方比产品的买方有更多的信息时(对产品质量有更多的了解),会出现低质量产品将高质量产品挤出交易市场的现象,即“次品驱逐良品”。在信息不对称的情况下,市场机制就不能很好地起作用,产生市场失灵问题,这就是阿克洛夫所描述的“柠檬”市场,这个概念对于资本市场也是适用的。资本市场本质上是一种信息市场,其基本功能是利用...
美国机构股东服务公司(Institutional Shareholder Services,简称ISS)的创始人尼尔·米诺(Nell Minow)说过:资本市场的运转靠的是信任不是资本,而信任取决于信息的充分性和可靠性。然而,由于信息不对称的存在,使得证券价格不能较好地反映上市公司的基本面信息,削弱了资本市场的资源配置功能,同时还会造成投资者因获取信息的不完整而对交易缺乏信心,影响资本活动的开展。笔者在此简要分析资本市场中由于信息不对称引发的问题,并提出如何发挥互联网作用进行有效解决,从而保护投资者利益、促进整个资本市场的良性发展。
(一)信息不对称及其引发的问题
1970年,乔治·阿克洛夫(George Akerlof)在其论文《“柠檬”市场:质量的不确定性和市场机制》中分析了商品市场中的信息不对称及其给市场机制所造成的问题。当产品的卖方比产品的买方有更多的信息时(对产品质量有更多的了解),会出现低质量产品将高质量产品挤出交易市场的现象,即“次品驱逐良品”。在信息不对称的情况下,市场机制就不能很好地起作用,产生市场失灵问题,这就是阿克洛夫所描述的“柠檬”市场,这个概念对于资本市场也是适用的。资本市场本质上是一种信息市场,其基本功能是利用价格的信号机制引导资源的有效配置,实现资本市场的有序竞争和优胜劣汰。由于信息不对称的存在,证券价格不能较好地反映企业的基本面信息,从而削弱资本市场的资源配置功能。如,资本市场中的信息不对称会产生首次公开募股(IPO)折价发行、融资约束等问题。Baron(1980)、Parson&Raviv(1985)、Rock(1986)都分别从信息不对称角度解释过新股发行为什么折价的问题,而解释的区别在于信息不对称现象出现在谁与谁之间。Myers和Majluf(1984)提出资本结构的优序融资理论,认为信息不对称会使得外部融资成本高于内部融资成本,导致公司偏好内部融资。当外部融资成本高于内部融资成本时,企业的外部融资行为将受到约束,企业的投资支出可能会受到内部现金流的影响,因此企业会被迫放弃一些有价值的投资机会,这种状态就是Fazzari,Hubbard和Petersen(1988)所定义的融资约束。
信息不对称还会造成投资者对上市公司和资本市场的不信任,影响资本活动的开展。投资者与企业内部管理者之间的信息不对称,为内部管理者提供了卸责谋私、低效造假、操纵市值的机会。
为了降低信息不对称的影响,公司向外部投资者传递内部信息的常见信号是利润宣告、股利宣告和融资宣告。此外,上市公司还会通过媒体报道增加公司知名度、邀请市场中介机构如分析师来公司调研、自愿披露信息(一般多是利好信息)等方式让投资者了解公司,达到减少与投资者之间的信息不对称目的。需要指出的是,上市公司、相关媒体、分析师所提供的信息传递渠道是单向的,投资者是被动的信息接收者,并且信息在传递时间上会有时滞性。另外,由于机构投资者在信息搜寻和信息解读方面较个人投资者有明显优势,所以机构投资者往往较个人投资者拥有更多的信息。
(二)发挥互联网在解决信息不对称中的作用
互联网(internet)产生于1969年的美国,最初只是美国一个小型的公共计算机网络。直到蒂姆·伯纳斯·李(Tim Berners-Lee)于1991年在欧洲创建万维网(world wide web),使跨网络对分散的数据进行组织和存取变得方便,这才推进了互联网的发展。到1998年,互联网在全球普及。英国《卫报》曾罗列了20年来与互联网发展相关的一系列数字,来证明互联网对人类的生产、生活产生的巨变。互联网技术的发展不仅带来了生产力的提高、催生了“互联网+”的新经济形态,还提高了信息的可获得性,可用来解决和减少资本市场中的信息不对称问题。蒂姆·伯纳斯·李最初创建万维网的理念就是:开放信息的存取;让人们相互交流。“开放、平等、协作、分享”的互联网精神,为信息的获取提供了平台。
互联网的主要优势是能迅速传递大量一手信息,新闻稿在第一时间被放置到公司网站上,信息以电子形式发布,增强了投资者获取、研究、分析信息的能力,使个人投资者和绝大多数股东可以及时获取公司信息。特别是个人投资者可以较低成本获得信息,减少与机构投资者在获取信息量上的不对称程度,对于增强中小投资者信心、保障中小投资者知情权等具有重要作用。
1.改变投资者信息获取的方式
在Web2.0时代,一方面,投资者不再是被动的信息接收者,而是可以通过搜索引擎主动获取所需信息。Da,Engelberg和Gao(2011)使用Google搜索频率作为衡量投资者关注的新方法,研究发现Google搜索频率捕捉到更多的是散户投资者的注意力,并且搜索频率的增加预示着接下来两周内更高的股价。另一方面,投资者还能通过各种社交媒体(如论坛、微博等)互动交流,这时投资者既是信息接收者又是信息提供者。近年来,社会化媒体已成为个人投资者分享他们分析金融证券很受欢迎的一种渠道,在社交媒体上,投资者与投资者之间可以进行互动交流。Chen,De,Hu和Hwang(2014)对刊登在美国最受投资者欢迎的社交媒体平台SeekingAlpha上的文章以及在一两天内以读者(投资者)视角对这些文章进行回复的评论进行文本分析,结果发现文章和评论里所表达的观点可以预测未来股票收益和盈余。张永杰等(2011)研究网络开源信息在资产定价方面的影响,发现中文社会媒体已经包含对股票异常日收益率有显著解释力的有效信息内容。
2.搭建上市公司与投资者的沟通互动平台
在互联网时代,上市公司除了在互联网上披露已公布的年度报告、临时报告以及新闻稿、整合现有信息外,还提供了上市公司与投资者交流信息的机会,包括网上邮件、在线参与、视频电话会议等形式的沟通,使得公司与投资者、分析师和财经界相关人士可以进行互动交流,从而及时、详细、准确地向外界提供上市公司相关信息,降低资本市场中投资者与上市公司之间的信息不对称。
此外,为保障投资者知情权与质询权、提高上市公司信息披露质量,深圳证券交易所和上海证券交易所分别在2010年和2013年建立了投资者与上市公司的互动沟通平台——投资者关系互动平台和上证e互动网络平台,旨在利用互联网技术为投资者与上市公司提供直接、快捷的沟通渠道。该平台的亮点在于从之前上市公司的单向信息披露转变为互动式的双向沟通。对于投资者来说,可通过互动平台直接向所关心的上市公司进行提问,由上市公司董事会秘书在互动平台上进行答复,所有问题、所有回复均在该平台上展现,投资者可以进行查看,有利于投资者了解公司的经营情况和发展前景,从而减少投资者的决策风险和失误。对于上市公司来说,互动平台有助于及时了解投资者的信息需求,也使得上市公司在证券市场上取得合理的估值,同时还有利于上市公司及时发现网络舆情并采取适当的措施。
互联网能够降低上市公司发布信息的成本,降低投资者的信息搜寻成本从而增强投资者的信息搜寻意愿。随着投资环境的日趋复杂,投资者同上市公司沟通交流的需求愈发强烈,互联网的互动性也使得上市公司与投资者的沟通更为有效,从而减少资本市场中的信息不对称问题。但是在互联网时代,随着信息传播速度的加快,也会导致一些问题的出现,比如网络谣言,从而给上市公司带来较大的负面影响。因此,在互联网时代,相关职能部门应发挥好监督管理作用。另外,随着上市公司与投资者的互动沟通不断增加,上市公司该披露什么、如何披露和避免过度披露等,也是值得深入研究和探讨的问题。
责任编辑 刘黎静
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