股权结构是公司治理的基础，股权集中和股权分散是股权结构的两种表现形式。过去我国上市公司“一股独大”的股权结构一直以来被学术界和实务界所诟病，认为分散的股权结构可以达成相互制约的公司治理效果，所以呼吁我国企业构建类似于英美国家企业那样高度分散的股权结构。但是近年来，一些企业由于股权分散带来的“弱势股东、强势管理层”、股权之争、控制权之争等一系列公司治理问题也引发了对股权分散化利弊的争论。最近康佳集团大股东与中小股东股权之争的新闻引起了资本市场一片哗然，康佳集团的“内斗”使得公司陷入公司治理困境，给战略转型时期业绩不佳的康佳“雪上加霜”。鉴于此，本文通过此例，探讨股权分散化的利弊问题，尤其是对其可能带来的不利后果进行分析，以便给企业的股权结构选择和我国目前的国有企业混合所有制改革提供一些参考和启示。

一、股权分散化给企业带来严重损害的典型案例

康佳集团于1980年5月在深圳成立，是中国改革开放后首家中外合资电子企业，主要经营业务为彩电。1991年，康佳集团改组为中外公众股份制公司。1992年，在深圳证券交易所公开发行A、B股股票，国资委旗下的华侨城集团成为康佳第一大股东。截至2015年6月30日，第一大股东华侨城集团持有康佳股份比例为21.75%，而第二大股东到第十大股东持有康佳集团股份合计22.65%。从持股比例上来看，康佳集团的股份极为分散，在股权上可以达到相互制衡。但也正是如此分散的股权结构为康佳集团第一大股东与中小股东之间的控制权争夺埋下隐患。2015年5月28日召开的2014年度股东大会选举产生康佳集团董事会成员。此前的第一大股东央企华侨城集团仅保留了2个董事席位和1个独立董事席位，而中小股东却在董事会7个董事席位中派驻了4个席位，成功夺取康佳集团控制权。6月4日，中小股东主导下的董事会召开了第一次会议，选举由中小股东提名的张民担任公司董事长，原由第一大股东华侨城集团控制的董事会格局被首次打破。

但是，2015年6月18日，也就是2014年度股东大会召开仅两周之后，第一大股东提名的原总裁刘凤喜取代了张民，成为康佳集团的董事会主席。康佳集团作为一个公众公司，两周的时间里更换两次董事长，在我国资本市场上极为少见，也一定程度上表明大股东与中小股东控制权斗争状况之激烈。然而事情远未结束。9月11日公司股票复牌，连续拉出了7个跌停板，投资者损失惨重。9月25日，此前由中小股东选出的董事兼副总裁宋振华宣布辞职。9月底，由中小股东选举出来的总裁、监事和独立董事等高层管理者纷纷辞职，以示对第一大股东华侨城集团的不满。

康佳股权之争导致企业陷入公司治理难题，公司权力分配斗争激化，使得投资者对其失去信心，股价大幅下挫。此外，康佳的股权争夺也使得公司的离职率急速上升，公司的经营情况更为惨淡，研发、生产、管理、品牌、市场等各个环节都受到冲击，也影响了康佳在行业中的地位和经营业绩。作为彩电行业曾经的领头羊，康佳2015年上半年市场份额只有9%，远落后于创维、TCL。同时，自2015年第二季度以来公司经营业绩大幅度下滑，亏损多达3.09亿元。据康佳财务报告预测，2015年度前三个季度公司预计亏损金额高达8.8亿元。

康佳股东之间忙于控制权争夺而无暇顾及企业的经营和战略转型，导致内部员工人人自危、离职率“井喷”、渠道商和投资者失去信心、品牌声誉大为受损、业绩大幅度下跌等一系列问题。类似康佳这样由于股权分散带来的控制权之争以及由此引发经营失败的事件并不是个例。厦门汽车、厦华电子等大股东的控制权之争导致公司管理层不稳定，股东之间不顾公司发展互相拆台的行为均是股权分散化下公司治理效果不佳的例证。这些案例可以折射出股权分散化的局限性。

二、股权分散化的利弊思考

本文对分散化股权结构进行了反思：被英美国家视为公司治理效果楷模的分散化股权结构真的那么好，可以适用于任何企业？股权分散化除了能够形成相互制衡的公司治理模式外，是否也会带来其他非预期的效应？以下部分具体阐述股权分散化可能带来的利与弊，以及本文对合理股权结构的思考。

（一）股权分散化的利

理论上认为上市公司的股权结构越分散，越有助于相互制衡的公司治理模式的建立。康佳集团正是由于分散的股权结构使得中小股东能够联合起来，在董事会中派驻代表，打破第一大股东完全控制董事会的格局。中小股东和大股东在公司董事会中均有代表，拓展了各个利益相关主体利益诉求在董事会中得到表达的通道，有利于各方通过协商达成共赢。在2014年度康佳董事会换届选举的股东大会上，中小股东能够联合起来获取对董事会的控制权，使得大股东不得不正视中小股东的合法权益，开始考虑中小股东的意见。虽然华侨城集团后来通过其他方式又重新夺得康佳集团董事会的控制权，但是股东大会的控制权还是掌握在中小股东手上。从这一点来看，股权分散的公司其任何一位股东都不能单独控制公司，任何股东都不能轻易侵占其他股东的权益，分散化的股权结构的确有利于公司大股东与中小股东之间的相互制衡，进而提高公司治理效率。

（二）股权分散化的弊

1.股权分散化容易造成股东之间的股权之争和控制权争夺，进而引发管理层动荡。康佳第一大股东为了抗击中小股东对其控制权的争夺，在二级市场增持该公司股票，而中小股东由于不满于第一大股东所做出的经营决策以及不断下滑的业绩而联合起来争夺公司董事会的控制权。随后，第一大股东又通过各种方式重新夺得董事会的控制权。但是在这个股权和控制权争夺的过程中，康佳集团管理层不稳定、员工人心涣散、离职率空前提高，使得企业长期的经营发展受到严重影响。

2.各方利益相关者围绕利益诉求进行不停地博弈，使得公司陷入“三人当家，七扯八拉”的管理困境。康佳集团的中小股东合力打破了第一大股东“一股独大”的格局，但是中小股股东并不是一个单一的利益主体，他们各自之间的利益诉求存在差异，如此也会导致中小股东与上市公司之间出现各种矛盾和冲突，最终影响公司经营发展。同时，中小股东的主要利益诉求是公司股票市值的增值，其利益诉求可能是短期的，因而康佳中小股东控制下的董事会很有可能重视公司题材炒作而对业务经营不够重视，进而对企业发展和经营产生不利影响。这样的失败案例在我国资本市场出现过，东方银星和西藏药业的两大股东均因为争夺公司的股权，而对企业经营和发展造成了致命的不利影响，最后损害了上市公司的业绩以及所有股东的利益。

（三）股权结构合理性的判断

综上所述，股权分散化虽然一定程度上能够对各股东进行制衡从而约束股东的利益侵占行为，但是分散的股权结构也给上市公司带来不利影响，如造成股权和控制权之争，进而影响公司经营业绩和资本市场的表现，最后还是无法达到保护投资者权益的目的。事实上，完美的公司治理模式是不存在的。正如管理大师明茨伯格所说，对于公众公司而言，最好的股权结构应该使各方力量达到最适度平衡。因此在公司治理方面不能一刀切，无论是股权分散还是集中，只要能协调各方力量，使他们把精力放到公司经营发展这一正事上来，就是好的、合理的股权结构。