一、什么是董事会与经理层兼任

董事会与经理层的兼任，本质上说就是董事会成员在公司中身兼两职或多职，即董事会成员除了在董事会任职外，还兼任公司的一项或多项高级经理层职责。

董事会由执行董事和非执行董事构成（执行董事与非执行董事，也即内部董事与外部董事，前者是英国的称谓，后者是美国的称谓。本文后续使用执行董事与非执行董事的分类）。但是对于执行董事与非执行董事的含义，现有的《公司法》与公司治理相关文献存在争议。以执行董事为例，《公司法》规定，股份有限公司需设立股东会、董事会和监事会，分别履行决策、执行和监督的职责。但《公司法》第五十一条规定，股东人数较少或者规模较小的有限责任公司，可以设一名执行董事，不设董事会。执行董事可以兼任公司经理。执行董事的职权由公司章程规定。也就是说，《公司法》中的执行董事，仅仅对于股东人数较少或者规模较小的有限责任公司不设董事会时才适用，是对董事会的一种替代。执行董事的职权包括两个方面：一是执行董事可以行使《公司法》规定的董事会的职权，由公司章程加以规定。二是由执行董事兼任公司经理的，则又行使《公司法》规定的经理的职权。此时，执行董事由股东会选举和更换，任期等事项与有关董事的规定相同。在未设立董事会的有限责任公司，执行董事是公司的法定代表人，对外代表公司进行经营活动，对内负责管理公司事务。执行董事就是董事长。但是从公司治理角度来看，执行董事也称积极董事，是指在董事会内部接受委任担任公司行政职务，并对该职务负有专业责任的董事。其中，公司的行政职责就是指总经理、副总经理、总监等高级经理层职责。可见，公司治理中研究的执行董事与本文关注的董事会与高级经理层兼任现象有异曲同工之妙。

公司治理中的执行董事与《公司法》中的执行董事含义有较大出入。为了避免引起读者不必要的误解，本文用“董事会与经理层兼任”来描述这一现象。

二、为什么要关注董事会与经理层兼任现象

要回答这一问题，首先要明确董事会的职能。明晰的职责划分是董事会治理成功的关键。董事会在现代公司和组织的治理中扮演着重要的角色，具有服务、战略、控制、激励和风险等主要职能。具体来说，董事会要负责制定重要的目标与政策，作出重大的战略决策，并确保公司有足够的资源实现其目标；领导和监督公司事务，使公司具备竞争优势，打下长期持续发展的基础；负责监督与评价经理层的工作，并对其进行激励；处理潜在的利益冲突，在决策中权衡各个利益相关者的利益，并确保战略计划在内部和外部的有效沟通。

董事会与经理层的兼任现象在我国上市公司中相当普遍。笔者对我国A股非金融业上市公司2003~2013年董事会中兼任经理层的董事占全部董事人数（含独立董事，下同）的比例进行了统计。总体看来，兼任经理层的董事占全部董事比例平均值为21.82%，最小值为0，最大值为66.67%。

为了更详细地说明董事会与经理层兼任现象的普遍性，笔者就兼任经理层职责的董事占全部董事会成员人数的比例变化趋势作了进一步分析，结果显示：兼任经理层董事比例的均值在2003~2005年间略有下降，这是因为受到证监会相关政策的影响。上市公司出于满足证监会规定的目的引入独立董事，使董事会中兼任经理层职责的董事比例降低。在2005~2009年间，董事会中兼任经理层职责的董事比例稳中有升。而在2009年以后，这一比例持续较大幅度上升，这是由于公司通过董事会和经理层的人事变动、提高兼任比例来应对持续恶化的外部经济环境所致。

公司治理相关研究的发展趋势经历了从单个公司治理到网络治理的转变。但是，随着董事兼任经理层的比例在近年来大幅增加，这一现象在我国上市公司中变得越来越普遍。考虑到其对董事会治理效率效果可能产生的潜在影响，笔者认为关注董事会兼任经理层现象是有意义的。单个公司的治理问题并不“过时”，仍然值得继续研究。

三、董事会与经理层为什么要兼任

尽管董事会与经理层兼任可能会对董事会治理效率产生不利影响，但是笔者认为，兼任现象却并非完全是消极的。这是因为兼任现象形成的最初目的是积极的。尽管兼任增加了事后的道德风险，但却可以降低事前的逆向选择。兼任现象的成因按其方向可以分成两类，其一为自上而下的原因，即董事会成员兼任经理层；其二为自下而上的原因，即公司的经理层进入董事会。二者的最终结果都是董事会与经理层兼任，但其背后的目的却大相径庭。

对于公司经理层向上进入董事会，其主要动机是董事会对经理层的激励。公司治理理论认为，混合式的薪酬激励往往能对管理层起到更好的激励效果。常用的薪酬包括货币薪酬、股票期权和一定程度的在职消费等，如果在此基础上允许经理层晋升进入董事会，为经理层提供进一步职业发展的空间，激励效果可能会更好。这也构成了董事会与经理层兼任的原因。

四、董事会与经理层兼任的经济后果是什么

董事会与经理层兼任会对公司产生一系列经济后果。如前所述，董事会兼任经理层的最初动机是积极的，但是却有可能降低董事会治理的有效性。因此兼任现象的经济后果在一定程度上是一个实证的问题，需要用大样本数据进行检验。笔者选择主要的三点经济后果进行浅析，希望起到抛砖引玉的作用。

第一，董事会与经理层兼任会影响公司的业绩和价值。之所以将公司业绩与价值并列讨论，是因为两者间具有很强的相关性。公司业绩包括会计业绩与市场业绩，其中市场业绩与公司价值都可以用托宾Q值度量，而会计业绩最终也会反映到公司的价值中。因此，公司的业绩和价值具有内在的一致性。董事会与经理层兼任，能够降低公司内部信息不对称程度和代理成本，可以提高公司的业绩和价值。但是如果兼任的比例过高，又会使得经理层的权力过度膨胀，削弱董事会对高管人员监督的有效性（这里的高管人员既包括高级经理层，也包括公司治理意义上的执行董事）。良好的公司治理要求独立董事对高级管理人员进行有效的监督。高管出于薪酬契约或其他自身利益的目的，可能会作出违背股东和其他利益相关方利益的决策，如更激进地盈余操纵行为、更多地在职消费、只注重短期利益而忽视长期利益等。这会加剧公司内部的代理问题，使公司的战略偏离最优选择，最终损害公司的业绩以及长期价值。因此，在作出董事会与经理层兼任决策时需要进行权衡。

第二，董事会与经理层兼任会影响企业的自愿性信息披露行为。一般认为，在存在信息不对称的情况下，更多自愿性的信息披露可以向资本市场和利益相关者传递积极的信号。投资者可以通过这种信号传递的机制将“好公司”与“坏公司”进行区别。因此，公司的高管有动机利用这一机制，增加自愿性信息披露，降低投资者与公司之间的信息不对称程度，从而提高资本市场的效率。但是当管理层与经理层兼任时，董事会对公司高管监督力度的削弱，高管能够更轻易地操纵自愿性披露的内容，进行虚假披露或者选择性披露。这会误导投资者的经济决策，损害资本市场的效率。从长期来看，虚假或者选择性的信息披露会损害股东及其他利益相关者的利益，甚至招致证监会的处罚。

第三，董事会与经理层兼任会影响公司的投资决策。企业对R&D的投资是由董事会最终决策的，因而与董事会的组成与结构密切相关。投资决策是管理层真实业务活动盈余操纵的重要手段之一，通过减少R&D投资，可以提高公司的短期业绩，但是却牺牲了长期的利益。如果董事会与经理层兼任，内部代理层级的减少使董事会更加清楚公司运营的真实情况，并据此作出符合公司长期利益的投资决策。但从另一个角度来看，经理层在投资决策中取得了主导地位，因而可能通过操纵董事会的议程和决策过程，使企业投资决策偏离最优项目，或过分强调短期业绩，以实现自身薪酬契约中的指标或其他经济利益。因此，董事会与经理层兼任对投资影响的最终效果还不明晰，有待通过实证的方法加以检验。

董事会治理是一个历久弥新的话题，现有文献也从董事会的构成和特征等角度进行过大量的研究。公司治理中关于执行董事、独立董事的文献也与本文关注的董事会与经理层的兼任现象同出一源。但是，兼任现象究竟有何经济后果，却是一个实证问题，仍然有待继续深入研究，特别是对公司微观行为以及对资本市场的影响，如董事会与经理层兼任与盈余管理行为、管理层在职消费、非效率投资、股价暴跌风险、融资约束等。

（本文系国家自然科学基金面上项目〈71272051〉的阶段性研究成果，同时受教育部“新世纪优秀人才支持”项目〈NCET-13-0707〉和辽宁省高等学校“优秀人才支持计划”项目〈WR2013011〉的资助）

责任编辑 刘黎静