在经济生活中，股权融资是企业做大做强的有效路径。但是，有的股权融资者故意隐瞒公司负债的事实，这就会导致隐形债务问题。隐形债务的爆发会使被收购公司的价值缩水，进而使新股东的投资遭遇损失。因此，处理好隐形债务问题，为股权融资保驾护航，是经济制度建设至关重要的一环。

一、隐形债务概念界定

股份有限公司或者有限责任公司的股权部分或者全部被其股东转让给其他股东或者股东之外的第三人的行为称为股权转让。在这种情况下，股权被转让的公司称为目标公司或标的公司，出让目标公司股权的人称为原股东（或者称作老股东），受让目标公司股权的人称为新股东。从投融资的角度来说，股权转让的交易过程被称作股权并购或者股权融资。股权并购中的隐形债务是指在股权转让前已经存在的，但在债务清单或者财务报表中未列明的债务。股权并购中的或有债务是指由股权转让前目标公司行为衍生的一切没有在债务清单或者财务报表中明示的未来显现出来的债务。隐性债务则是指在股权转让前已经存在的，和由股权转让前标的公司的行为衍生的一切没有在债务清单或者财务报表中明示的未来显现出来的债务。隐性债务包括隐形债务和或有债务。隐形债务一般是老股东故意隐瞒的和无意中遗漏的已经存在的债务，而或有债务是由标的公司的违约行为、质量侵权行为等行为引起的，在股权转让当时尚不是完全意义上的公司债务，但它们很可能会成为目标公司的债务，具有明显的射幸性质。

二、债权人的立场

在股权交易中，隐形债务的债权人经常有意或者无意中采取潜水的行为模式。因为每当发生股权并购事项时，目标公司的资产并不会减损。相反地，在多数情况下，是新股东发现了良好的投资机会并有意发展壮大标的公司时才会受让标的公司股权，所以目标公司更换股东多数情况下对目标公司的债权人更为有利。因此，在某种程度上，可以说股权并购中的隐形债务是作为理性人的老股东和债权人各自为了自己的利益共谋形成的。这一共谋的形成，导致了在股权转让前后，新老股东信息的不对等，从而侵害了潜在新股东的权益，进而导致了潜在新股东的畏难情绪，并最终妨害股权并购的完成。

三、股权并购中隐形债务的处置规则

（一）隐形债务的第一申报义务人是原股东

在股权并购中，对于一切债务，申报的第一义务人首先是老股东。被并购公司的股权价值应该准确计量，这是公平交易的前提基础。在股权并购中，隐形债务规制制度设计的第一要务是避免隐形债务的存在，不管这些债务是故意为之或者是无意为之。原股东是公司的经营管理者，而且是股权交易的相对方。股权转让中的目标公司有无隐形债务以及隐形债务的多少，只有原股东最清楚。因此，把原股东设定为隐形债务的第一申报义务人，是合理的。但是，因为原股东的经济利益与隐形债务的申报与否休戚相关，所以应辅助规定债权人提示通知制度。

（二）目标公司的债权人应在每一会计年度提示通知债务人己方债权

该规定的目的是保证目标公司新股东对公司全部债务的知情权，给予新股东私力救济的机会。该规定的实行，会对整个经济领域中有限公司的债权人的行为方式产生影响。也就是说，债权人如果要维护自己的债权关系，需要每年提示通知一下债务人，这与中国人年底结账的传统是一致的。但这一制度的引入并未显著增加债权人的负担，因为一般债权的诉讼时效是两年，其中除了第一年是增加的负担之外，其他年份实际上是债权人想要保有债权的法律效力的必然程序，而不是因为这一制度的建立所增加的负担。因此，根据最小损害原则，应引入债权人债权提示通知制度。

（三）负债公司债务提示通知复函的规则

1.对于债权人通知后债务人没有复函的处理

债权人提示通知债权的，债务人应当及时复函债权人。如果债权人提示通知债务人后，债务人没有复函的，则债权人得直接通知新股东。如果债权人通知新股东后仍未得到回复的，视为债权人已尽通知义务。在债权人直接通知新股东的情况下，有理由相信，新股东对该笔债务是明知的，因此，从逻辑上来说，在债权人通知后，即便该笔债务原来是隐形债务，这时也已经成为显性的债务了。债权人再次通知的费用由债务人承担。因为，债权人并不知道债务人的投资人有无发生变更事项，需要调查情况，然后通知。由此显著增加的负担，应由债务人承担。

2.公司复函必须有当年变更的新股东的署名

在老股东控制公司经营管理的情况下，有可能出现老股东侵害新股东的签名确认权使用虚假的复函回复债权人的情况。在这种情况下，如果公司发生股东变更事项，而回函又无新股东签名的，视为债权人已尽债务提示通知义务，该债务仍由公司承担偿还责任。如果发生隐形债务事项，则新股东除有权向出售股权的老股东求偿外，还有权就己方的损失向控制公司经营管理的老股东追偿。

（四）未经过债务提示通知的隐形债务的处理

虽然债权人应每年向债务人提示债权，如果债权人没有按期提示债权的，不应导致债权的消灭。如果期间债务人发生股权转让事项，对于股权变更前未计入公司财务资料，变更后一年内债权人也没有提示通知债务人的隐形债务，原则上仍由目标公司承担偿还责任，但新股东享有异议权，新股东提出异议的，转由公司原股东承担偿还责任。理由有以下几点：

1.一般情况下，公司股东为公司的正常债务只承担有限责任，公司股东为隐形债务承担无限责任的规定显然加重了公司所有股东的责任。但是，从公司治理层面，所有投资人都有规范管理公司账目的义务。根据公司法揭开公司面纱制度，如果公司的所有人不能将自己的财产与公司的财产区分开，使公司管理账外有账，股东的财产混同于公司财产的话，将不再享有有限责任公司制度赋予股东对公司债务承担有限责任的权利，转而承担无限责任。更何况这里谈的可转移之债是隐形债务。如果原股东内心不愿公司债务转移给自己承担的情况发生，在本文已经明确了隐形债务与隐性债务区别的情况下，只需将公司的一切债务计入会计报表，或者在股权转让时计入债务清单，或者在债权人提示债权时合规回函即可规避此种情况的发生。所以说，在这种安排下，原股东只要愿意即拥有救济自己权利的充分途径和手段。

而对于债权人来说，如果债权人不希望己方债权的责任人因老股东故意设置隐形债务事项而发生改变，只需要尽到每年通知标的公司的义务即可。在这种安排下，债权人只要愿意就能够拥有救济自己权利的充分途径和手段。

2.从经济上来说，老股东承担偿还责任后，其损失完全可以从其股权的增值中得到补偿。对公司来说，隐形债务未显露前，公司的财务报表虚增了公司的资产。如果该隐形债务在股权转让时未经申报，那么，隐形债务的全部金额已经由原股东享受了收益，如果再让新股东承担责任，显失公平。推算公式为：①设公司隐形债务的价值为a，原股东占有公司的股权总数为b%，原股东出售公司的股权总数的c%，那么，原股东在股权转让时获得的额外收益为a×c%，原股东遗留在目标公司的额外收益为a×（b%-c%）=a×b%-a×c%，最终原股东因为隐形债务的全部额外收益为已经从新股东获得的股权转让收益a×c%和仍然保留在公司的未出售股权价值（a×b%-a×c%）两部分，两者之和为a×b%。由此可见，公司的全部隐形债务收益均由老股东获得，根据上文的公平性原则，制度设计让老股东承担偿还义务较为合适。②如果继续由改组后的公司承担隐形债务偿还责任，就会发生如下不公平的现象。仍然设公司隐形债务的价值为a，原股东出售股权的份额为c%，相应地，新股东获得的股权份额也就是c%。如果改组后的目标公司额外偿付隐形债务a，那么，新股东因目标公司价值减损而受到的损失就是a×c%。如果这个潜在损失数字是无法确定且无法规避的，从而产生使潜在的股权投资人拒绝收购股权的后果。当然，双方可以在股权转让合同中约定，如果出现隐形债务则由原股东承担偿还责任。

（五）债务提示通知制度的价值和意义

引入隐形债务提示通知制度后，经过一年的债务提示通知期间，新股东就可以摆脱目标公司隐形债务的梦魇，加大对目标公司的投入，从而稳定社会经济关系。

四、隐形债务治理辅助制度的建立

（一）保证登记制度

公示主义是指交易当事人对涉及利害关系人利益之营业上事实，负有公示告知义务。这一规定的主旨在于通过增强市场交易的透明度，防止一般公众在交易中受到不测的伤害，以保护交易相对人或不特定的第三人。目前，公司保证担保的设定非常随意且无从查询。如果引入保证担保登记制度，可使公司的担保债务清晰可见，且不会显著增加公司经营管理的负担。保证担保的登记机关可以设在工商行政管理局或者设立新的专门的保证担保备案登记机关。但是，这一制度只能作为一种辅助制度。因为，保证担保之债并非隐形债务的全部。立法控制了担保之债，并无法控制所有的隐形债务。

（二）引入隐形债务刑事责任制度

隐形债务的经济效果对新股东来说，等同于诈骗。因为新股东在洽购目标公司股权时，老股东隐瞒了此债务，购入后，股权价值却受到了隐形债务的侵蚀，这与经济往来中设计骗人具有同样的法律情节。因此，应将故意设置隐形债务骗人的行为设定为虚设隐形债务诈骗罪作为刑法打击的目标。从隐形债务的危害来说，它不仅损害新股东的利益，还侵蚀国家市场经济秩序。因此，隐形债务列入刑事责任制度的问题已经迫在眉睫。而且，从根本上来说，老股东之所以频繁设立隐形债务渔利跟其违法成本极低密切相关。如果将故意设置隐形债务列入刑事责任制度，则老股东意图诈骗他人财产的目的就失去了意义。因此，隐形债务入刑可以大大减少隐形债务的发生。

（三）引入隐形债务责任险和担保公司保证担保等创新金融制度

金融领域可以提供更多的新产品，从而为股权转让提供更加便捷的技术支持。例如，可以由保险公司开发设计隐形债务责任险，如果老股东买入责任险后，发生隐形债务时则由保险公司先行赔付，保险公司赔付后享有向老股东追偿的权利。或者可以引入担保公司担保制度，由担保公司为老股东出售的股权不存在隐形债务承担担保责任，如发生隐形债务问题则由担保公司承担偿还责任。这两项制度均可以在不同程度上消解股权并购人的顾虑，从而促进股权融资的发展。■

[本文系上海国际集团博士后研究课题“香港投融资平台搭建及盈利模式研究”（2012-962-121232）的阶段性成果]

责任编辑 达青