时间:2020-03-20 作者:朱凯雁 (作者单位:首都经济贸易大学)
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摘要:
随着经济全球化的发展,越来越多的中国企业要走出国门,参与国际竞争。很多中国企业实施海外并购、实现跨跃式发展的战略。然而在近几年中国海外收购案中,70%的中国企业都以失败告终,蒙受了巨大的资金损失。如何最大程度地保障中国企业收购资金的安全已成为一个迫在眉睫的问题。本文以万向集团收购美国A123系统公司为例,阐述如何通过收购协议的精巧设计来保障资金的安全,希望从中得出一些对海外收购有益的启示。
一、案例概述
万向集团始创于1969年,创始人鲁冠球,主业为汽车零部件生产,同时还涉足房地产、能源等领域。万向集团自1999年开始,按照“电池——电机——电控——电动汽车”的发展战略进行探索和创新,取得了一系列显著成果。为了实施电动汽车发展战略,万向集团很早就成立了万向电动车公司,每年投入几千万元的资金用于电池技术开发,但一直突破不了传统技术的瓶颈。为了弥补关键技术和平台整合能力上的缺失,改变电动车汽车产业格局,进入美国新能源汽车供应体系,打开美国电动车市场,并增加在中国市场的话语权,万向集团一直频频寻求电动车合作伙伴。
2012年8月8日,万向集团与美国A123系统公司达成非约束性战略投资意向书。美国A1...
随着经济全球化的发展,越来越多的中国企业要走出国门,参与国际竞争。很多中国企业实施海外并购、实现跨跃式发展的战略。然而在近几年中国海外收购案中,70%的中国企业都以失败告终,蒙受了巨大的资金损失。如何最大程度地保障中国企业收购资金的安全已成为一个迫在眉睫的问题。本文以万向集团收购美国A123系统公司为例,阐述如何通过收购协议的精巧设计来保障资金的安全,希望从中得出一些对海外收购有益的启示。
一、案例概述
万向集团始创于1969年,创始人鲁冠球,主业为汽车零部件生产,同时还涉足房地产、能源等领域。万向集团自1999年开始,按照“电池——电机——电控——电动汽车”的发展战略进行探索和创新,取得了一系列显著成果。为了实施电动汽车发展战略,万向集团很早就成立了万向电动车公司,每年投入几千万元的资金用于电池技术开发,但一直突破不了传统技术的瓶颈。为了弥补关键技术和平台整合能力上的缺失,改变电动车汽车产业格局,进入美国新能源汽车供应体系,打开美国电动车市场,并增加在中国市场的话语权,万向集团一直频频寻求电动车合作伙伴。
2012年8月8日,万向集团与美国A123系统公司达成非约束性战略投资意向书。美国A123系统公司成立于2001年,于2009年在纳斯达克上市,上市第一天股价就飙升50%,公司市值也一度达到26亿美元。但由于其主要客户Fisker(拥有其部分股份)的电动车产品未能在市场上站稳脚跟,接连出现大规模召回事件,使得美国A123系统公司经营状况每况愈下,面临巨大资金缺口,与此同时其股价也迅速大幅缩水。
在业内,美国A123系统公司被看作是美国电动汽车的动力希望和创新力量。它是运输、电网、商业应用中锂离子电池和储能系统的领军开发商和制造商,拥有磷酸铁锂技术专利,这是一种创新的纳米级材料,具有相当高的功率和能量密度,提升了电池的安全性并延长了寿命。如果收购成功,美国A123系统公司将是万向集团在美国的第四个新能源项目。在此之前,万向集团参股了电池公司Ener1,与新生代能源公司签署了建设40兆瓦太阳能基地的协议,还参与了史密斯电动车项目,这些项目很少受到关注但却一直在稳步推进。在参股Ener1和并购美国A123系统公司之后,万向集团可以在电池研发力量上得到补充,弥补其在技术方面的短板。但美国A123系统公司的形势已经相当危急,背负2亿美元的债务,并且已投入10多亿美元,但仍存在巨大亏损。为了避免由于该公司破产而给万向集团造成严重的资金损失,万向集团必须在财务上设计一系列方案,系好资金“安全带”。
根据美国A123系统公司发布的公告,万向集团收购的资金将分两个阶段进入该公司:
第一阶段,万向美国(万向集团的全资海外公司)将向美国A123系统公司提供为期两年的年利率为10%的7500万美元的过桥贷款,该贷款以美国A123系统公司及其子公司资产作为担保,并分成初始贷款和后续贷款两部分注入。其中初始贷款为信用额度为1500万美元的预付现金和1000万美元的信用证,待美国A123系统公司执行最终协议后立即发放,而预付现金中的250万美元将被留在万向美国公司,直到担保现有债务的从属于万向美国公司的留置权消失,或者美国A123系统公司全额偿还债务;后续贷款依次分成两笔2500万美元的预付现金,而该贷款的发行必须服从和满足必要的批准和条件,包括美国境外投资委员会、中国政府的批准。
其中根据初始贷款,美国A123系统公司向万向美国发行行权价为1000万美元的认股权证,行权后万向美国将持有该公司24.9%的股份。根据后续贷款,美国A123系统公司继续分两次向万向美国发行5年期的行权价为2500万美元的认股权证,依次行权以后,万向美国将持有该公司49.5%的股份。行权方式可以是支付现金或者债务抵偿。
第二阶段,在满足一定条件下,万向资源(万向集团的全资子公司)再购买以美国A123系统公司及其附属子公司资产担保的总计2亿美元的五年期年利率为10%的优先担保可转票据,并且由该票据产生的利息可以以0.60美元/股的价格转换成普通股。如果政府允许或者税收抵免政策终止,转换价可以降到0.24美元/股。
与此同时,美国A123系统公司向万向资源(万向集团的全资子公司)发行五年期的行权价为1.15亿美元的认股权证,其中1亿美元行权方式可以是支付现金或债务抵偿,另外1500万美元必须现金支付。全部期权行权以后,万向集团对该公司的持股比例将达到80%。
而为了避免万向集团及其附属公司股份持有率超过49.9%,美国A123系统公司规定1.15亿美元认股权证的行权时间必须在以下两个条件都实现之后:①现有的6%可转换票据及相关认股权证被兑换或赎回。②现有的2016年到期的3.75%的可转换次级本票中至少90%被收购或兑现。
二、案例分析
依据以上公告内容,我们可以从两个角度——支付方式和时间期限去分析资金注入过程,并且解析其如何保障资金的安全性。
1.支付方式分析。从支付方式看,万向集团援助资金的注入主要是通过其在美国的全资子公司——万向美国向美国A123系统公司提供过桥贷款,再通过其在中国的全资子公司——万向资源购买优先担保可转换票据,并且两者都持有相应的期权认股权证。
过桥贷款又称“过桥融资”、“过渡期融资”,是一种短期贷款,可以暂时满足公司营运资本的需要。过桥贷款的关键要素是要有合格的购买人和署名合同,可以确保贷款的按期偿还,如果没有,大多数贷款人将会对该财产设置留置权,从而使过桥贷款成为一种第二抵押,以确保债权人对留置财产享有优先受偿的权力。从各国立法看,留置权分为债权性留置权和物权性留置权。其中,债权性留置权不是一种担保物权,而是债权的一种特别效力或债权效力的一种延伸;物权性留置权是作为独立的担保物权而加以规定的,债权人可以将留置财产折价或以拍卖、变卖该财产的价款优先受偿。不管是债权性留置权还是物权性留置权,它们的目的是保障担保债的履行。美国A123系统公司发布的公告明确指出,针对过桥贷款及250万美元留置财产,万向集团享有优先偿还权。而250万美元将被留在万向美国公司这一行为显然属于债权性留置权的行使。根据被并购公司的实际情况,并购方可以灵活选择行使物权性留置权或债权性留置权,也可以自行放弃。这又给资金系上了一条“安全带”。
如果最危险的情况发生——美国A123系统公司进入破产清算程序,那么破产财产将按照法定顺序清偿,即依次为:优先拨付破产费用后,支付破产企业所欠职工工资和劳动保险费用;缴纳破产企业所欠税款;偿还破产企业对外欠债权;补偿股东。当破产财产清偿完上一程序的要求时,方会进入下一程序。如企业剩余财产不足以偿债,股东将得不到赔偿;且企业欠债在按照优先偿还后,再按照比例分配给普通债权人。同时,万向集团是有担保债权人,按照美国相关规定,受有效抵押权所担保的债权将在作为其担保物的财产变卖所得价款范围内首先获得清偿。
认股权证是一种约定该证券的持有人可以在规定的某段期间内,有权利(而非义务)按约定价格向发行人购买标的股票的权利凭证,是一种期权。万向集团可以依据今后美国A123系统公司的运营状况,决定购买或不购买标的股票。如果美国A123系统公司经过一段时间的经营业绩改善,股票行市看涨,则可以以当时约定的价格行权,反之,如果美国A123系统公司业绩继续恶化进入破产程序,那么万向集团也可以依据优先担保可转票据的特性,享受优先受偿权。而且在行使认股权证时,可以选择现金和债务抵偿两种方式,给予了万向集团更多的选择余地。
2.时间期限设置分析。区别于大多数的并购,万向集团并没有一次性支付收购美国A123系统公司的所有款项,而是循序渐进,先是设置了为期两年的过桥贷款,然后是为期五年的可转换票据,同时协议规定认股权证的期限为五年,也比一般的权证存续期两年要长,增加万向集团的选择期限,有助于其做出更有利于集团利益的抉择。
此外,1.15亿美元的认股权证行权时间的设定,一方面是由于美国A123系统公司想要避免万向集团在没有对1.15亿美元权证行权之前就获得其超过50%的控股权,从而成为其第一大股东;另一方面设定可转换票据和可转换次级本票的兑换、赎回等,可以有效规避收购完成后万向集团持有股权比例被稀释的风险。
从以上两个方面的分析可以看出,针对万向集团收购美国A123系统公司的资金注入,前期债权投资不仅有被并购公司及其子公司资产的担保,享有优先受偿权,而且还可以视情况转换成股票;后期的期权认股权证又给了万向集团自行选择是否认购被并购公司股票的权力。两者的结合给资金系上了牢牢的“安全带”,有效地避免了由于收购失败而导致的巨额损失。
三、启示
在现今的海外收购中,传统的资金支付方式——现金和股票支付已经不能有效地保障收购方资金的安全。被收购公司一旦进入破产清算程序,将给收购方带来巨额的损失。为了最大限度地保障收购方资金的安全,笔者提出以下两点建议:
1.多样化支付方式。由于资本市场发展的限制,我国企业并购的支付方式主要以现金支付为主,并且围绕国有股、法人股不流通的公司控制权市场,出现了一些特殊的支付方式,如承担债务式、资产折股式等,而常出现于西方企业并购市场中的股票支付、有价证券支付等方式在我国并购市场上较少运用。这显然不能满足全球并购市场日益发展的现实需要。借鉴万向集团收购美国A123系统公司的协议,中国企业在跨国并购时,可以采用多样化支付方式,如现金、股票、认股权证、可转换债券和公司债券等多种混合形式。多样化支付方式可以灵活地综合各种支付方式的优缺点,取长补短,从而满足并购双方的需要。比如现金与股票相结合的支付方式,相比完全用现金支付而言,可以减少并购方的现金流出,相比完全用股票支付而言,可以有效防止并购方原有股东股权被稀释而造成的控制权转移,同时还可以针对股权和实际控制权的实际比例达成协议。采用多样化支付方式并购,尽管会使并购交易变得繁琐,但它也增加了风险套利的难度。正因为如此,在各种出资方式中,综合证券支付呈逐年递增的趋势。
2.延长支付期限。支付期限的延长在增加并购方选择的同时,也可以缓解并购企业的支付压力,进一步降低并购的机会成本。另外,延长支付期限可以增进并购双方企业之间的相互了解,降低并购双方信息不对称的负面影响,提高评估对方企业真正价值的准确性,从而达到降低企业并购风险的目的。万向集团在第一阶段借助其全资海外公司万向美国向美国A123系统公司提供为期两年的过桥贷款,而第二阶段则需要在满足一定条件下才可以进行。那么万向集团就可以利用第一阶段的两年时间,对美国A123系统公司进行全面深刻的调查和分析,对第二阶段的发展方向做出合理的判断,从而降低并购的机会成本和风险。■
责任编辑 陈利花
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