时间:2020-03-20 作者:王增业 刘远 (作者单位:中油财务有限责任公司 中国石油化工集团公司信息化管理部)
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摘要:
“产融结合”是近年来国内企业尤其是大型企业集团追逐的目标。在膨胀的资产负债表支持下,不少企业集团除了直接投资于股票、债券等证券市场外,还控股或参股了不少金融机构,范围涵盖银行、信托、保险、证券、租赁等多种金融业务,甚至不少企业集团由此组建了金融板块(金融投资公司或资本服务公司)。有实力的企业(集团)投资于不同的金融资产或金融机构股权以获取投资收益,是不是产融结合?为什么这类看似有利于股东利益的举措却遭到市场质疑?本文基于资产负债表观给出简要分析。
一、产融结合的概念分析
“产融结合”,顾名思义就是产业与金融的结合或者融合。“产业”就是通常所说的“实体产业”、“实体经济”,是各类企业集团的基本属性,也是资本市场评价上市公司的基础。“金融”,究其本源,乃是“资金融通”,即金融机构尤其是商业银行,利用特殊的政策优势(比如存款机构的法定专营权等)解决经济社会中资金供求双方的信息不对称,从而提高社会金融资本的配置效率。事实上,西方人揶揄银行的名言“银行就是晴天送你雨伞,下雨天再把雨伞收走的人”,真实地反映了金融与产业的矛盾。从市场和商业原则看,“送伞收伞”都是理性和合理的,问题在于...
“产融结合”是近年来国内企业尤其是大型企业集团追逐的目标。在膨胀的资产负债表支持下,不少企业集团除了直接投资于股票、债券等证券市场外,还控股或参股了不少金融机构,范围涵盖银行、信托、保险、证券、租赁等多种金融业务,甚至不少企业集团由此组建了金融板块(金融投资公司或资本服务公司)。有实力的企业(集团)投资于不同的金融资产或金融机构股权以获取投资收益,是不是产融结合?为什么这类看似有利于股东利益的举措却遭到市场质疑?本文基于资产负债表观给出简要分析。
一、产融结合的概念分析
“产融结合”,顾名思义就是产业与金融的结合或者融合。“产业”就是通常所说的“实体产业”、“实体经济”,是各类企业集团的基本属性,也是资本市场评价上市公司的基础。“金融”,究其本源,乃是“资金融通”,即金融机构尤其是商业银行,利用特殊的政策优势(比如存款机构的法定专营权等)解决经济社会中资金供求双方的信息不对称,从而提高社会金融资本的配置效率。事实上,西方人揶揄银行的名言“银行就是晴天送你雨伞,下雨天再把雨伞收走的人”,真实地反映了金融与产业的矛盾。从市场和商业原则看,“送伞收伞”都是理性和合理的,问题在于信息不对称。资金需求方(实体产业)和资金供给方(银行)永远存在着信息不对称,从而使银行提供的服务天然具有“顺周期性”:经济繁荣时,银行风险偏好提高,大量信贷需求争夺有限的银行资源,“信贷配给”造成好企业资金供给不足;经济萧条时,银行风险厌恶程度提高,贷款条件苛刻,造成好企业难以获得足够的资金支持。因此,单纯依靠商业银行的信贷行为,产业集团并不能得到最佳的金融服务。为摆脱这种资金困境,企业集团纷纷打出了“产融结合”旗号,以形成某种相对稳定的产业——金融合作机制。
笔者认为,所谓产融结合,本质上是产业集团通过利用、开发和强化金融产品、金融工具和金融市场的一切可能的资源,服务于产业自身的可持续发展需要。产融结合的前提是“融合”,是把金融“融合”到产业里去,真正成为产业不可分割的一部分,而不是把产业变成金融的附庸或者只是追求金融业务规模的扩张。产融结合的目标是产业集团自身管理效率的改进和管理能力的提升,以及实体产业市场份额的扩大、规模的增长和竞争力的提升。人们常说的“以产助融、以融促产”,形象地体现出产融结合的起点和终点(目标)都是一个“产”字,自“产”中来,到“产”中去,它是产业发展对金融服务(而非金融投资)的一种内在追求。
二、基于资产负债表观的金融资产
我国2007年开始执行的《企业会计准则》中引入了资产负债表观。在笔者看来,这一所谓的“趋同”变化本质上是“价值观”的变化:随着“价值”理念的普及,企业要“创造价值”而不仅仅是“创造利润”,企业价值的变化尤其是净资产价值的变化,才是企业创造的“收益”。事实上,随着国内外金融市场越来越发达,无论是流动资产还是非流动资产都可以很容易地被金融市场所定价、分割、转让和交易,相应地,资产的金融属性也大为提高。商业银行等金融企业多年来推行的“资产负债管理(ALM)”,不仅有效解决了资产负债的相互匹配、结构优化与效率提升等问题,而且还大大提升了金融企业风险管理水平。
从资产负债表的结构看,从上到下各类资产的流动性越来越低,但盈利能力越来越高,这种“高低搭配”决定了企业资产结构必须兼顾流动性和盈利性。对于企业而言,理想的资产结构应为较为匀称的三角型或金字塔形,即资产负债表越往下部的高盈利资产,其占比越高,这样才能实现企业利润最大化的根本目标(当然也要满足一定的流动比率要求)。
但是,由于金融资产大都分布在资产负债表的上半部分,这类资产流动性有余而盈利性不足,平均而言低于整体资产收益水平,如果占比过大,会削弱整体资产的盈利能力,从而损害股东利益。这也是资本市场强烈反对上市公司拿股民的钱大量参与理财投资的根本原因。
三、基于资产负债表观的产融结合
笔者在有关产业集团实施产融结合的战略研究中,提出了“企业金融资源”这一概念,拓展了上文金融资产的范围。就其内容而言,“企业金融资源”包括三部分:(1)财务性金融资源,既包括上文分析的金融资产,也包括金融负债,尤其是资本市场可以接受的金融负债增量,这类金融资源能够反映到资产负债表中,是企业发展金融业务的基础资源;(2)实体性金融资源,包括履行不同金融职能和服务目标的金融机构,如财务公司、银行、信托、保险、租赁、证券公司、基金公司等金融法人机构,这类金融资源是产业集团利用资本纽带(股权),实现不同利益诉求的平台工具,然而由于各国政府普遍重视金融风险的外溢性,相应的监管法规数不胜数,个别股东想利用金融机构为自己“输血”的可能性正越来越小;(3)保障性金融资源,包括迥异于产业运行管理的金融专业人才、金融管理机制特别是风险管理的制度和技术、日益复杂的信息系统、优秀的诚信企业文化、市场美誉度和信用评级,以及与金融机构、非金融机构建立起的良好合作关系等,这类金融资源反映着企业所处的金融生态环境,是企业金融业务能否实现长远发展的重要保证。非金融企业要发展金融业务,必须具备上述三类金融资源,并且不能“离产业太远”,否则必将陷入危局。
那么,是什么原因推动企业热衷于发展金融业务?笔者认为可以归结为以下四个方面:一是声誉效应。由于金融业务具有杠杆性,可以用较少的自有资本撬动更多的社会资本,使企业资产负债表(规模)快速膨胀,企业经营者也因此更容易跻身于“大企业管理者”行列,从而抬高自己的声誉,实现企业经营之外的目标。此外,通过金融业务加快提升企业规模,造成“大而不倒”的事实,一旦有危险也会有政府救助。二是资产组合效应。企业的经营归根到底是资产的组合管理,即企业通过投资于不同收益水平的资产组合,获取最优化投资收益。资产负债表观与资产组合理论的原理其实是一样的。近年来我国以商业银行为代表的金融机构在国内特殊的政策协助下,获得了其他产业难以想象的巨额利润,以至于“都不好意思公布”。既然银行业如此赚钱,企业一窝蜂涌入这个市场来淘金,也就不足为奇。三是效率效应。不同子公司资金余缺状况不同,分散管理会导致企业集团合并报表的“双高难题”:高负债与高货币资金并行。通过设立财务公司等资金集中管理平台,搭建企业集团统一的“资金池”,并通过构建集团内部资金配置的市场机制,可以有效地实现资金的集约化管理,提高资金乃至整个集团金融资源的管理效率。四是市场促进效应。企业集团利用金融服务优势,提供从市场调查到融资、销售、售后服务、金融顾问等市场营销“一条龙”服务,既抓住了消费者,扩大了产品市场份额,又能开发潜在金融客户。考察国内外成功的产融结合模式,以促进产品市场扩大为目标的金融业务最为成功,也最受各方认可。从以上情况看,第一类因动机不纯,不应提倡;第二类属短期行为,将随着“机会窗口”的消失而消失;第三、第四类才是正确的动机,是有助于改善并强化企业资产负债表的,值得企业为之努力并加以推广。
四、结论及建议
一是企业集团应基于资产负债表观去认识金融投资、金融资产和各类金融业务,健康的资产负债表永远要比规模大、业务全更加重要。金融业务高杠杆、高收益、高风险的特性与实体产业的运行管理有着巨大的差异性,产业集团管理运营者以往的成功经验并不能简单复制到金融业务当中去。短期内的金融投资(或投机)获益并不意味着可以永远保持。
二是产业集团发展金融业务应坚持“以产为本,以融促产”,而不是反过来利用自身尚为雄厚的力量来控制和推动金融机构向外扩张。且不说金融机构规模扩大需要产业集团源源不断的资本金支持,从而造成实体产业的资金紧张,单是金融业务快速发展带来的高负债风险,也会破坏产业集团资产负债表的稳健性,从而危及市场形象和公司价值。此外,鉴于不同企业集团各类要素不同、管理体制不同、企业文化不同,金融业务的发展思路和途径也会有很大差异。
三是产业资本与金融资本的运作管理模式不同,实施产融结合应以产业资本管理和产业健康发展为基础。健康的资产负债表靠的是良好的经营现金流和实体产业的可持续发展能力。发展金融业务应该以推动产业升级、提高产业市场竞争力为目标。比如,可以通过财务公司构建集团内部资金集约化管理、配置与风险控制平台,使资产的流动性结构更为科学、合理、高效,实现财务管理尤其是资金管理水平的提升;通过财务公司或租赁、信托机构开展买方信贷或租赁业务,拓展产品市场,扩大客户规模,提升市场份额与产品竞争力。
四是立足于产业基础的金融业务,应该遵循“量力而行”、“科学定位”与“产融协同”三条基本原则。“量力而行”是指金融资产的规模应该保持适当比例,金融投资应源于企业富余的自有资金而不是借债,是资金管理手段而不是获利主渠道。“科学定位”是指拥有不同金融机构控制权的产业集团,应该明确界定各金融机构的功能定位、业务分工和发展目标,以确保业态各异的金融风险能够控制在各金融机构内部而不会蔓延到集团,特别是在向集团实体产业提供服务这一目标上,应该建立互补而不是竞争的关系,以确保集团有限的金融资源在统一配置下实现效用最大、成本最低。“产融协同”是指要优先发展有助于提升产业集团资源效率和市场份额的金融业务,实现产融结合“1+1>2”的效果,对于那些社会属性强、政策门槛高、除了获取投资收益而对产业助益不大的金融业务,应该适可而止,避免形成路径依赖。
五是发展金融业务需要产业集团加强顶层设计与规划。近年来因巨幅亏损而跌落金融陷阱的企业,大都因为集团高层对金融业务警惕性不够,连年盈利形成的“一俊遮百丑”麻痹了对金融风险防范的神经。鉴于此,企业集团应加强顶层设计,对金融业务要建立科学的考评机制,要按照产业集团所能容忍的风险水平获取相应的风险收益,并在制度、技术和系统方面构筑风险“防火墙”,以阻断产业风险与金融风险的蔓延通道。■
责任编辑 李卓
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