时间:2020-03-20 作者:胡燕 赵越 任韫宜 (作者单位:北京工商大学商学院 中化建工程集团财务有限公司 武汉大学经济与管理学院)
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摘要:
上市公司进入破产重整程序以后,由于控制权结构依然具有一定的延续性,使得控股股东通过自身控制权谋取私利的行为仍然存在,但这一特殊时期的问题尚未引起各界的足够关注。本文拟对上市公司破产重整中有关控制权私利的相关问题进行分析,并提出几点建议。
一、上市公司破产重整期控制权的基本特征
1.控制权呈双层结构框架。上市公司进入破产重整程序之后,最大的风险承担者是债权人。《破产法》将上市公司这一特殊时期的控制权赋予了债权人,债权人通过设立债权人会议和债权人委员会代表债权人的整体利益参与重大事项的决策,债权人会议成为公司内部最高权利机关;而股东则以出资人组的形式在一定程度上行使权利。但是,从我国上市公司破产重整的实践来看,公司持续经营状态下的控制权结构在进入破产重整程序后依然存在一定的稳定性和延续性特征,即呈现出以控股股东为核心的控制权结构与以债权人为主体的控制权结构并存的局面。且由于公司原有的权利结构依旧具有较强的影响力,控股股东依然把持公司相当的控制权,而作为合法享有控制权的债权人来说,由于信息不对称,对于公司的真实经营状况和财务状况往往缺乏第一手材料,加之债权人内部也存在着较为复杂的...
上市公司进入破产重整程序以后,由于控制权结构依然具有一定的延续性,使得控股股东通过自身控制权谋取私利的行为仍然存在,但这一特殊时期的问题尚未引起各界的足够关注。本文拟对上市公司破产重整中有关控制权私利的相关问题进行分析,并提出几点建议。
一、上市公司破产重整期控制权的基本特征
1.控制权呈双层结构框架。上市公司进入破产重整程序之后,最大的风险承担者是债权人。《破产法》将上市公司这一特殊时期的控制权赋予了债权人,债权人通过设立债权人会议和债权人委员会代表债权人的整体利益参与重大事项的决策,债权人会议成为公司内部最高权利机关;而股东则以出资人组的形式在一定程度上行使权利。但是,从我国上市公司破产重整的实践来看,公司持续经营状态下的控制权结构在进入破产重整程序后依然存在一定的稳定性和延续性特征,即呈现出以控股股东为核心的控制权结构与以债权人为主体的控制权结构并存的局面。且由于公司原有的权利结构依旧具有较强的影响力,控股股东依然把持公司相当的控制权,而作为合法享有控制权的债权人来说,由于信息不对称,对于公司的真实经营状况和财务状况往往缺乏第一手材料,加之债权人内部也存在着较为复杂的矛盾冲突,实质上无法正常行使控制权。这种控制权呈双层结构框架为控股股东谋取控制权私利奠定了基础。
2.控股股东、地方政府、法院多方主体共同主导重整进程。破产重整的过程是一个协调股东、管理层、债权人等多方利益冲突的平衡过程,法院在重整过程中通过裁定、决定等司法形式实施司法干预,以维护各方利益。但在我国上市公司重整实践中,最该为公司重整买单的控股股东基于个体利益的需求,通过各种途径操控重整过程;政府出于“保壳”及业绩的需要主导整个破产重整的进程;原本应该扮演利益平衡角色的法院在政府的主导下失去传统的独立性身份,在政府意志的推进下强制批准重整计划,最终破产重整通常以牺牲债权人的利益作为代价。
二、上市公司破产重整控制权私利的实现方式
1.出资人权益调整方案。出资人权益调整方案是公司在破产重整中基于自我拯救的目的,在股东之间进行的股权比例调整或让渡等形式的股东权益的调整。在公司陷入困境时,控股股东因为具有相对股权优势,在制定方案时处于优势地位,往往会利用自身控制权侵害中小股东的利益,谋取控制权私利,导致重整中大股东与中小股东之间的利益发生冲突。以四川金顶(集团)股份有限公司(简称四川金顶)破产重整为例:2012年5月18日,四川金顶管理人发布了关于出资人权益调整方案的公告。该方案对控股股东和中小股东统一使用了23%的股权调减比例,共计调减约80265090股,所调减股份用于普通债权的清偿,每股折价3.80元,重整计划规定债权人可以选择以股份方式或者现金方式获得清偿。最终,四川大跃建设工程有限公司等91家债权人选择进行股份清偿,折合股份数共计25267828股。大股东海亮金属作为公司债权人之一,拥有公司53398109.38元的债权,选择以股份方式获得清偿,最终受偿14052134股股份。对于公司股东调减股份中经债权人选择后的剩余部分,重整计划未作出约定。公司管理人发布公告称,管理人通过征询最终确定由大股东海亮金属受让其中的29233262股。周某、卢某、张某三位自然人股东受让共计54997262股。至于受让股份是有偿还是无偿、受让价格如何、受让款项归属等均未披露。从该案例来看,在重整前,四川金顶总股本为34899万股,其中大股东海亮金属持有53717588股,持股比例为15.39%。经过重整之后,公司总股本不变,但大股东海亮金属持有本公司股份达到了97002984股,持股比例增加到27.80%,进一步巩固了其控制权的优势地位,而中小股东利益无疑受到侵害。
2.债权清偿方案。重整过程是债权人与债务人利益重新调整的过程,并通过实施重整计划使陷入困境企业摆脱资不抵债的局面,实现债权人与债务人之间的利益平衡。但一些上市公司在重整过程中却利用债权清偿方案对债权人的利益进行一定程度的限制和侵占。仍以四川金顶为例:2011年11月18日召开第一次债权人会议,共有拥有表决权的债权人155家出席了该次会议,其中表决同意的为145家,占有表决权债权人的93.55%,对表决结果持赞成的债权人所代表的债权额约为5.22亿元,占无财产担保债权总额10.54亿元的49.53%。根据《破产法》第六十四条的有关规定:“债权人会议的决议,由出席会议的有表决权的债权人过半数通过,并且其所代表的债权额占无财产担保债权总额的二分之一以上。”故该方案并未获得债权人会议通过。随后,管理人向乐山市中级人民法院提出裁定批准签署被否决方案的申请,乐山市中级人民法院当天接到申请后,当即以该方案对四川金顶资产结构的优化和布局调整是有利的等为由,裁定同意公司财产管理和处置方案。这一强制裁定实质上是以有利于公司未来发展的名义,为控股股东实现其控制权私利保驾护航,而依法享有控制权的债权人会议,在关系到债权人利益的财产管理方案及破产财产变价方案制定中被迫无所作为。
3.重组方资产注入。破产重整的目的主要是帮助陷入困境的企业恢复经营能力。在重整引入重组方的过程中,重组方与中小股东利益冲突是一个核心问题。原股东可以通过让渡股权引进重组方,或是定向发行股份购买重组方的资产,此时,对于股份发行价格的协商确定过程,实质上也是新老股东之间进行利益博弈的过程。为了顺利引入重组方,以便后续重整业务的顺利开展,证监会对于重整的上市公司定向增发价格给予了特殊的优惠政策,允许交易双方协商解决。从形式上看,该政策有利于重整企业摆脱困境。但一些破产重整的上市公司滥用该项优惠政策,通过低价增发,从而赚取自身控制权私利的行为时有发生。
三、重整中控股股东谋取控制权私利的后果
1.重整目标无法真正实现。上市公司进行破产重整的真正目的在于恢复正常经营能力,摆脱资不抵债的困境。但是笔者发现,在一些上市公司重整案例中,地方政府为了政治业绩形象,全力确保本地企业“壳”资源不丢失,控股股东也将精力放在谋取控制权私利方面,并不真正关心企业的战略规划和发展前景,使得破产重整变相成为控制权人谋取私利的途径,无法实现破产重整的真正目标。
2.中小股东和债权人利益受到侵害。在上市公司破产重整中,控股股东、中小股东、债权人、职工及地方政府构成了破产重整的相关利益主体,重整价值在各方利益主体之间进行公平分配,是重整成功的关键所在,但在破产重整的实践中,通常是以牺牲债权人的利益为代价换得公司原有控股股东或者新重组方的权益。长此以往,如果债权人的最终控制权被政府、法院的公共权力所取代,特别是联合控股股东一起侵占公司财产,损害债权人及广大中小股东的利益,那么重整程序将会对债权人失去吸引力,使债权人对于破产制度产生不良预期,也将会对我国破产重整制度的顺利实施和资本市场的健康发展产生不良影响。
四、几点建议
1.完善上市公司破产重整期间的治理机制。我国上市公司大多以股权集中和内部人控制为基本特征,公司进入破产重整程序以后,《破产法》中确立了重整期间的治理框架。尽管受《破产法》的限定,控股股东对管理层的制约受到一定制度的限制,即除债权人会议上出资人组代表出资人利益对权益调整方案表决以外,其他有关重整决策均由作为管理人的管理层确定。但控股股东基于控制权的各种先天优势仍然具有较大的控制权,因此,需要相关法律在该治理框架的基础上进一步制定细则以指导破产重整的实践。
2.充分发挥法院的管理调控功能。破产重整的核心是通过各项重整措施的实施以实现债权人、债务人等相关主体利益的最大化,并通过制定和实施重整计划恢复债务人的经营能力或者维持债务人资产的营运价值。在重整过程中公共性或社会性特征明显。因此,无论从制度层面还是从实践层面来讲,法院都应担当起独立性较强的管理调控功能的角色。
3.强化破产管理人的客观中立性。上市公司进入破产重整期以后,作为债权人和股东的受托人,破产管理人必然要面对债权人利益与股东利益以及控股股东利益与中小股东利益的冲突。从我国上市公司破产重整实践来看,控股股东任何控制权私利都是通过破产管理人实现的,因此必须健全破产管理人制度。在破产管理人的选任上应进一步引入市场机制,将综合协调能力及商业判断能力较强、具有专业背景的中介机构纳入破产管理人选任范围,确保基于中立、客观立场的破产管理人维护各方利益。
4.以社会为本位,完善各方利益保护机制。破产重整作为在法律框架内对困境企业的拯救性制度安排,其核心点在于确立破产重整中各利害关系人的责任和权利,并注重采取以社会为本位的立场,充分考虑公司、债权人、股东、职工等整体利益的最大化。通过公司控制权谋取私利的行为无疑违背了破产重整制度设计的初衷,因此,为保证破产重整有序顺利进行,实现重整制度对债权人利益以及中小股东利益的保障,从重整计划的提出到通过,应最大程度地符合公平正义的要求。■
责任编辑 刘黎静
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