时间:2020-03-19 作者:周运兰 何兰珊 (作者单位:中南民族大学管理学院)
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摘要:
面对市场激烈的竞争,近几年来我国因资本运作或对赌协议而陷入财务危机的公司日益增加。2011年10月,在美国纳斯达克交易所上市的中华网投资集团于纽约当地时间5日申请破产保护。这只首家赴美上市的中国网络概念股的失败也给中国网络企业敲响了警钟。
一、公司介绍
中华网投资集团(以下简称CDC集团)主要从事商业软件应用及信息技术咨询等业务,成立于1997年,并于1999年作为第一支中国概念股的互联网企业登陆纳斯达克。如今在母公司CDC集团旗下,共有CDC软件集团、CDC全球服务、CDC游戏和中华网China.com四家子公司。1999年7月,中华网在纳斯达克上市,募资8600万美元;2000年3月,中华网分拆旗下香港网在香港创业板上市,募资1.7亿美元,手中现金增至5.6亿美元;2005年,中华网更名为中华网投资集团(简称CDC集团);2006年圣诞节前后,中华网将游戏部门卖断给其母公司CDC集团,价格1亿多美元;2009年8月,旗下全资子公司CDC软件在纳斯达克上市,募资5760万美元。
二、中华网集团申请破产保护的原因
(一)直接原因——对赌协议...
面对市场激烈的竞争,近几年来我国因资本运作或对赌协议而陷入财务危机的公司日益增加。2011年10月,在美国纳斯达克交易所上市的中华网投资集团于纽约当地时间5日申请破产保护。这只首家赴美上市的中国网络概念股的失败也给中国网络企业敲响了警钟。
一、公司介绍
中华网投资集团(以下简称CDC集团)主要从事商业软件应用及信息技术咨询等业务,成立于1997年,并于1999年作为第一支中国概念股的互联网企业登陆纳斯达克。如今在母公司CDC集团旗下,共有CDC软件集团、CDC全球服务、CDC游戏和中华网China.com四家子公司。1999年7月,中华网在纳斯达克上市,募资8600万美元;2000年3月,中华网分拆旗下香港网在香港创业板上市,募资1.7亿美元,手中现金增至5.6亿美元;2005年,中华网更名为中华网投资集团(简称CDC集团);2006年圣诞节前后,中华网将游戏部门卖断给其母公司CDC集团,价格1亿多美元;2009年8月,旗下全资子公司CDC软件在纳斯达克上市,募资5760万美元。
二、中华网集团申请破产保护的原因
(一)直接原因——对赌协议
2006年11月,CDC集团发行了1.68亿美元可转换优先债券,年利率3.75%,2011年到期,买方为12家机构投资者,Evolution Capital就是其中之一。据CDC集团提交美国SEC的20-F文件披露,CDC集团当时发行可转换优先债券时,确与买方签订了对赌协议。2006年双方签订的债券购买协议规定:若CDC集团旗下CDC软件和CDC游戏子公司不能在2009年11月13日前完成新股上市发行,债券持有者将有权要求公司赎回债券,赎回价格须加上应计及未付利息,利息按2006年11月13日至赎回日支付,惩罚性年利率为12.5%。可是,CDC游戏上市最终未果。2009年8月,只有CDC软件赶在了协议规定的11月之前登陆纳斯达克,募资5760万美元。
2010年3月,作为这批债券最大的无担保债权人,Evolution Capital决定起诉CDC集团,指控其违反多条保密协议和无担保公司债券买卖协议、干涉公司业务关系并索赔2.95亿美元,此后又对CDC集团及其下属公司提起诉讼、索赔超过6000万美元。与此同时,CDC集团也向总部位于加利福尼亚州的对冲基金Evolution Capital Management LLC及其子公司提起诉讼,指控后者涉嫌干涉CDC旗下两个业务部门的分拆计划。这起纠缠长达一年多的官司最终以CDC集团的败诉告终。
1.未做到“知彼”,小看了对赌协议
中华网的投资方对冲基金Evolution Capital Management LLC不但资金实力强大(净值总额约为10亿美元),并且在所投资领域上占市场份额巨大(基金的投资覆盖整个亚洲市场的多种金融产品),这家基金本身对于“对赌协议”驾轻就熟且有强大的资金后盾。而CDC集团在对赌协议上还是个新手,容易忽视协议中的隐蔽条款和对赔偿标准的理解等。而Evolution Capital Management LLC对于行业的竞争和发展态势有较多的资料和研究,信息获取上明显处于优势。再者,对冲基金本身就是一种以高风险投机为手段并以盈利为目的的金融基金。
2.未做到“知己”,对CDC游戏上市盲目乐观
在2007年5月,CDC集团披露了业务重组上市计划,并打算在2008年上半年将游戏业务部门在纳斯达克上市。当时的中华网创办人叶克勇认为,IT企业如果不进行全球性的并购就无法成为具有竞争性的企业。基于拥有充足的资金是进行并购的前提,于是CDC集团计划投入3亿美元到游戏业务。这些投入主要用于收购现有游戏企业。CDC集团列出的收购计划遍及中国、美国、日本及欧洲。叶克勇说,当年中华网的300万美元使得盛大发展为今天中国游戏业的领先者,现在他要用100倍的投入来追赶。不可否认,以收购方式来达到业务扩大的目的的确是一条捷径,但CDC集团未能考虑到匆忙收购如此多的游戏企业所带来的如下弊端:首先,CDC软件在海外并购容易遭遇被收购方员工抵制,难以留住被收购企业的人才。其次,CDC软件与被并购企业之间需要较长时间的磨合,以消除来自不同行业、不同地区、不同企业的文化冲突,而收购越多,磨合的障碍就会越明显。再次,收购虽然为CDC软件带来更多的营业收入,但其相应支出也较大,机会成本也较高。最后是集团的管理难以跟上等。
(二)根本原因——资本运作
虽然对赌协议直接击垮了CDC集团,但其祸患却早已被CDC集团自己埋下。一个企业无论大小若想长久盈利最重要的是发展其自身业务,当企业的主要利润不是主要来自于其主营业务收入,而是来自于收购等资本运作时,这个没有地基的高楼必然会崩塌。正如华娱无线总裁潘榆文曾说的:“做企业,业务才是核心,资本运作是辅助而不是根本,如果把资本运作当成是企业的核心竞争力,那么结果从开始就已经注定。”2000年,由于正值互联网史上最大泡沫,中华网股价一度高达220.31美元,市值更一度超过50亿美元。中华网在纳斯达克大获追捧后,新浪、网易、搜狐等门户网站也相继在纳斯达克上市。当时搜狐等门户网站主要依靠网络广告挣钱,而中华网却独辟蹊径将精力投入到非门户本行且营业收入逐年下降的互联网解决方案和资本运作当中。自此,中华网陷入融资、收购、整合、拆分上市的恶性循环中,逐渐被搜狐等三大门户网站超过。
不可否认,分拆上市对母子公司都有好处,从母公司角度看,通过分拆出让股权可使CDC集团获得大量的IPO现金,从子公司看,为其打开了从资本市场直接融资的渠道。但CDC集团没有意识到只有公司市值达到一定规模、业务基础扎实且具有一流的管理水平时,分拆上市才是一种明智的选择。而对于2006年的CDC集团分拆CDC游戏来说,其游戏方面的业务基础并不扎实,不符合分拆条件。CDC集团这些年的收购、整合、分拆上市多以资本扩张为目的,脱离了企业集团资本经营必须与生产经营相结合的原则。可以说CDC集团近几年几乎没有找到自己的盈利模式。互联网泡沫破灭后,CDC集团缺乏核心业务的弊端导致股价缺乏支撑一路下跌,到了2011年股价更是跌破1元,与最高时相差了500倍。
三、案例启示
1.经营业务是企业的核心,资本运作是辅助。一个企业要想在社会立足,必须拥有自己的核心业务,适当的资本运作可以让企业获得额外的资金,但过度的资本运作不但会增加资金的机会成本,而且会令企业陷入资本运作与业务本末倒置的怪圈。
2.权衡与谨慎使用“对赌协议”等不熟悉的融资方式。“对赌协议”实际上是期权的一种形式,通过条款的设计,对赌协议可以有效保护投资人利益。但对赌协议通常存在不切实际的业绩目标、急于获得高估值融资、忽略控制权等问题,使用不当容易给融资公司带来较大风险。
3.企业集团资本经营必须与生产经营相结合。集团公司是否进行收购、分拆上市等资本扩张应综合考虑企业的现实情况和长远利益。再者,作为一个集团公司,更应在财务管理上突出战略性,以谋求企业资金长期性、全局性的规划和利用。
尽管CDC集团由于“重财技而轻实业”而付出了较大代价,但其在破产保护的文件中列出的资产是超过债务的。而破产保护与破产是不同的,通过破产保护程序,企业可以有序地处理偿还债务,并确保资金可以正常用于研发、生产和经营活动,从而走出困境。美国曾有不少著名的大企业通过申请破产保护,重组债务成功而获得重生的。因此,尽管CDC集团申请了破产保护,只要能成功地重组债务、积极地深化运营、改善经营管理,仍有希望成功渡过危机。■
(本文受2010年中南民族大学教学研究项目“民族院校会计、财务管理专业双语教学研究”资助)
责任编辑 雷蕾
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