时间:2021-01-04 作者:耿云江 (作者单位:东北财经大学会计学院/中国内部控制研究中心)
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摘要:
近年来,越来越多的企业或企业集团通过定向增发、换股吸收合并等模式实现整体上市。整体上市对上市公司有何影响?能够带来企业绩效的持续改善吗?本文以北京首都开发(集团)控股有限公司(简称首开集团)整体上市为例,分析整体上市当年及至2011年首开集团控股上市公司首开股份的财务绩效变动情况,并得出几点启示。
一、首开集团整体上市概况
(一)整体上市的背景
首开集团是北京市国资委的独资企业,2005年12月由天鸿、北京城开两大房产集团合并重组而成。2006年,公司获评“中国房地产百强企业”,名列规模第一和综合实力第四。然而,经营低效率问题长期困扰着集团的发展,2006年其销售净利率、净资产收益率等关键财务指标不仅与万科等一线房地产企业相差甚远,更一直处于行业较低水平。
与此同时,首开集团实际控制的上市公司天鸿宝业(首开股份的前身)表现不佳。虽然该公司早在1993年成立,且拥有国家一级房地产开发资质,但公司经营规模较小,仅拥有京津地区的5个房地产开发项目,总占地面积只有162.25万平方米。受其影响,公司财务绩效也不理想:2004至2006年,天鸿宝业的营业收入和净利润都处于大幅下滑状态,2007年三季报的每股收益...
近年来,越来越多的企业或企业集团通过定向增发、换股吸收合并等模式实现整体上市。整体上市对上市公司有何影响?能够带来企业绩效的持续改善吗?本文以北京首都开发(集团)控股有限公司(简称首开集团)整体上市为例,分析整体上市当年及至2011年首开集团控股上市公司首开股份的财务绩效变动情况,并得出几点启示。
一、首开集团整体上市概况
(一)整体上市的背景
首开集团是北京市国资委的独资企业,2005年12月由天鸿、北京城开两大房产集团合并重组而成。2006年,公司获评“中国房地产百强企业”,名列规模第一和综合实力第四。然而,经营低效率问题长期困扰着集团的发展,2006年其销售净利率、净资产收益率等关键财务指标不仅与万科等一线房地产企业相差甚远,更一直处于行业较低水平。
与此同时,首开集团实际控制的上市公司天鸿宝业(首开股份的前身)表现不佳。虽然该公司早在1993年成立,且拥有国家一级房地产开发资质,但公司经营规模较小,仅拥有京津地区的5个房地产开发项目,总占地面积只有162.25万平方米。受其影响,公司财务绩效也不理想:2004至2006年,天鸿宝业的营业收入和净利润都处于大幅下滑状态,2007年三季报的每股收益、净资产收益率为负数,公司处于亏损状态。与实际控股母公司首开集团之间的同业竞争关系,也使得公司在2000年上市后再未进行再融资,资金供应日显紧张。
2007年是我国的“国有企业整体上市年”,东方电气集团等纷纷通过整体上市实现重组改制。在此背景下,首开集团通过天鸿宝业整体上市一事被提上议事日程。
(二)首开集团整体上市的历程
2007年4月11日,天鸿宝业突然停牌,宣布“公司正在讨论非公开发行事项”,首开集团整体上市的序幕拉开。6月11日,天鸿宝业发布定向增发方案,宣布拟向首开集团定向发行不超过55000万股人民币普通股,收购首开集团持有的16家下属股权,发行价格不低于10.44元/股。8月18日,公司调整收购方案,发行股票收购首开集团直接持有的12家公司股权,发行价格定为每股10.80元。12月27日,定向增发方案得到证监会核准和正式认可,天鸿宝业非公开发行股票55000万股,发行金额为58亿元。至此,首开集团整体上市计划正式实现。天鸿宝业从首开集团间接控股的孙公司一跃成为首开集团直接控股的子公司和唯一且主要的资本运作平台。
2008年4月,经北京市工商行政管理部门和上海证券交易所核准,天鸿宝业更名为首开股份,股票代码不变。
二、整体上市后的财务绩效分析
(一)整体上市当年的财务绩效变动
通过定向增发实现首开集团主营业务资产整体上市,首开股份的项目规模和土地储备量大大增加。2007年,公司新增房地产开发项目21个、土地一级开发项目2个,合计占地面积287万平方米,总建筑面积达到588万平方米,经营范围也从北京扩大到二、三线城市,经营规模跃居国内房地产企业前列。
公司的关键财务指标也较2006年大为改观。每股收益从2006年的0.03元提高到0.39元,净资产收益率、总资产收益率分别从0.93%、0.17%上升至8.78%、1.39%。资产运营效率也得到改善,总资产周转率由2006年的1.38%上升至53.76%,流动资产、应收账款和存货的周转速度也明显加快。公司的流动比率、速动比率、利息保障倍数等偿债能力指标分别从2006年的128%、24%、2.53提高到2007年的131%、42%和3.98。同时,公司的持续发展潜力激增,主营业务收入、净利润分别较2006年上涨149倍和45倍。
然而,收益总是与风险相伴。一方面,受整体上市前首开集团经营低效率的拖累,公司的主营业务毛利率表现不佳,2007年只有29%,不仅比其上年下滑2个百分点,更远低于万科同期的42%。另一方面,公司的资产负债率从2006年的80%提高到2007年的83%,这不仅远远高于万科同期的66%,更影响了公司发行债券融资的可能性。公司注入资产后经营规模的迅速扩张所带来的对资金的巨大需求,则进一步加剧了公司的资金压力。
(二)公司2008至2011年的财务绩效发展
分析首开股份2008至2011年间的财务报表发现,在整体上市的推动下,公司的部分财务绩效指标表现强劲。
一方面,公司的获利能力继续增强。2008至2011年,公司的主要盈利指标净资产收益率、总资产收益率均高于2007年,且逐年稳定提高。不仅如此,公司的主营业务获利状况明显得到改善,主营业务利润率、成本费用利润率、主营收入毛利润率持续提高,到2011年时分别达到20.75%、38%和54%,且均高于万科同期的22%、32%和40%。另一方面,公司的可持续发展潜力增强。2009至2011年间,首开股份的净利润和总资产均持续逐年增加,且年均增长速度超过万科,分别为49%和41%。公司2011年的主营业务收入还在2010年增长50%的基础上继续增加16个百分点。2011年7月,首开股份成功入选上海证券交易所公司治理板块。
尽管如此,全球金融危机和宏观调控力度加大对房地产企业的冲击依然存在,对首开股份抗风险能力的影响尤其明显。首开集团整体上市后,尽管公司的资产负债率在2008年、2009年连续降低,但2010年却出现反转并再次升高,2011年回升至79.36%,不仅高于万科同期的77%,而且逼近公司2006年的高位80.42%,公司的财务风险加大。流动比率、速动比率和利息保障倍数的逐年降低更使公司的偿债能力进一步削弱。再加上同期每股经营净现金流量逐年减少且最近两年持续为负,从而进一步彰显了公司面临的资金压力。公司的关键运营效率指标同样不尽如人意。其中,总资产周转率、流动资产周转率、存货周转率分别由2007年的53.76%、62%、63%降低至2011年的17.3%、19%和12%。
三、思考与启示
(一)整体上市的短期财务效应明显
如前所述,整体上市当年,首开股份的项目数量和资产规模迅速扩张,无论是盈利能力、运营效率、偿债能力还是发展潜力都得到改善。不仅如此,整体上市后,借助公司扩大的经营规模和综合实力,尤其是母公司首开集团国有独资企业的背景,融资渠道大幅拓展,公司得以通过二次定向增发、申请信用贷款、发行信托理财产品等多次融资,缓解了次贷危机爆发后国内房地产企业资金链面临的压力,并为公司拓展项目规模、提高自身造血功能创造了条件。
(二)整体上市后的绩效表现与注入资产的质量息息相关
对上市公司而言,母公司的借壳上市不仅意味着机遇,而且伴随着挑战。整体上市前母公司的运营质量与效率,尤其是其注入上市公司资产的质量会在较长时期内影响上市公司。在本案例中,整体上市伊始,首开集团注入首开股份的是其优质的房地产主营业务资产,这些资产的优质性不仅帮助首开股份一举扭转了其截至2007年第三季度经营业绩持续下滑乃至亏损的不利局面,而且推动了公司盈利能力和发展潜力的持续改善。但与此同时,整体上市前首开集团高达83%的负债率也牵累了首开股份,致使该公司2011年年末的资产负债率远远高于其他一线房地产企业,公司的抗风险能力亟待加强。
(三)整体上市绩效的持续改善最终取决于公司自身的资源整合与配置
2008至2011年首开股份盈利能力、发展潜力的提升不仅受益于整体上市,而且与公司高度关注并持续加强对注入资产和公司原有资产的有效整合与配置密不可分。首开集团主营业务资产注入后,首开股份及时确立和调整了公司的总体战略、区域战略、产品战略,注重加强内部关键环节的管理与控制,树立和强化“首开地产”品牌,坚持管理创新和后续项目稳步拓展。至2011年时,公司已解决了整体上市之初困扰企业发展的经营效率低的问题,无论是主营业务利润率、成本费用利润率还是主营收入毛利率均实现了连续逐年上涨。可见,能否有效地配置与整合资源,从根本上提高和改善公司自身的经营与管理效率,才是决定整体上市能否持续改善企业绩效的核心与关键。■
(本文系辽宁省高校优秀人才支持计划<WJQ2011041>、辽宁省社科基金项目<L11DGL020>、东北财经大学会计学院青年学者培育项目“企业集团内部绩效评价模式的构建与实证研究”的阶段性研究成果)
责任编辑 刘黎静
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