近年来我国上市公司高管买卖股票的行为日益频繁，而且低位买进、高位卖出现象非常突出。据不完全统计，2006～2009年间，在上交所上市的公司高管、董事、监事在二级市场共减持股份1145万股，增持股份296万股。这些人员进行股票操作的一个普遍特点在于其股票抛售时间的选择往往相当准确，失误率很低。然而事实上，在这为数众多的上市公司高管股票操作中，有很大一部分属于违规情形。鉴于此，笔者认为，应深入分析这一异常现象并找出现象背后的深层次原因，以求得缓解或消除此现象的可行方法。

一、高管违规炒股的原因分析

1.激励机制不健全

目前，我国上市公司高管的薪酬分为两部分，一部分是性质类似于“底薪”的固定薪酬，另一部分则是激励性薪酬。其中，前者占比往往过半，甚至达到百分之七十以上，而与业绩紧密挂钩的后者所占比例很低。而发达资本主义国家的普遍做法是使后者（往往以股票、股票期权等形式存在）达到薪酬总额的一半以上，很多公司还专门为高管设计了数额不菲的养老金，通过采取高管薪酬与公司业绩挂钩的方式，使两者的利益关系更加协调一致，从而最大限度地避免高管的短期行为，使其更多地为公司谋划未来。而我国有些上市公司虽然实施了高管持股的相关薪酬制度，但往往只是公司内部员工持股制度的一部分，缺乏独立的目的和运行机制，并没有单独设计出针对高管们的薪酬激励制度。因此，这项制度对公司高管们往往不具有明显的激励效果。

2.信息不对称

高管违规炒股往往获得巨额收益，这其中最主要的原因便是高管所独享的信息优势。高管清楚地知道公司诸如资产注入、定向增发等重要的内幕消息，所以能够准确判断买进、卖出时机，通过波段操作赚钱。同时，高管还拥有广阔、纵深的人际网络，可以方便地获得其他领域的内幕消息。另外，作为公司的高级决策人员，高管对公司的业绩和走势也具有相当大的影响力，他们有能力通过操纵公司业绩来影响股市行情，进而更方便地从中谋利。

3.监管治理工作不力

这里所说的监管分为公司内部和外部的监管两个方面。公司内部监管存在的漏洞主要体现为公司内部缺少相关规章制度，或制定的相关规章制度不够完善，董事会对高级经理人监管不力，甚至董事会成员本身就存在违规炒股行为。

公司外部的监管主要是监管政策和措施不完善，相关法规不健全。例如，相关法律法规对上市公司高管进行股票操作之前和之后所需的信息披露缺乏严格规定。即使有相关规定，但实际运行效果并不理想。证监会2007年4月发布的《上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》明确规定，上市公司高管进行股票交易，在股份发生变动之日起2个交易日内，应向上市公司报告并由上市公司在证券交易所网站进行公告。公告内容包括：年末所持本公司股份数量；上年末至本次变动前每次股份变动的日期、数量、价格；本次变动前持股数量；本次股份变动的日期、数量、价格；变动后的持股数量。这些看似明确的规定在实际运用中发挥的效力却十分有限，高管违规炒股现象并没有因此而减少。究其原因主要有两点：其一，查处违规交易的难度大。在我国目前的证券市场上，要迅速、及时地发现高管的违规交易行为困难重重。高管完全可以利用亲属的账户甚至陌生人的账户进行交易，行为非常隐蔽，极难发现。即使最终被查出，其违法交易行为对股市造成的危害已无法扭转了。其二，处罚力度过轻。例如，2000年新宇软件高管违规炒股案中，原公司董事长桑俊杰通过违规交易盈利9.52万元，证监会在2004年6月决定“拟对其处以警告、没收违法所得，并处罚款3万元”。这样的处罚力度实在难以以儆效尤。我国《证券法》中对于违规操作股票所规定的最重处罚是“处三万元以上十万元以下的罚款”，与巨额违规获益相比，这点处罚实在难以对高管违规炒股形成有效的约束。

二、如何治理高管违规炒股

1.完善上市公司高管的激励机制

公司不妨减少基本薪酬在薪酬总额中的占比，增加激励性薪酬的占比，可以考虑将激励性薪酬的占比逐渐提升至薪酬总额的百分之五十左右。上市公司还应当完善高管持股的相关薪酬制度，单独设计针对高管们的薪酬激励运行机制，将高管的薪酬与公司业绩及发展较为紧密地联系起来，激励高管最大限度地提升企业的价值。另外，为了消除一些公司高管出现的“59岁现象”，上市公司可以专门为高管设计与公司整体业绩挂钩的养老金激励方案，以约束高管的短期行为，使其更多地为公司的长远发展考虑。这些做法可以在一定程度上协调高管与公司股东之间因委托代理关系而产生的利益冲突。

同时，为了更好地促进高管与公司利益的一致性，弱化高管为了获取激励性薪酬而做出短视的运营决策，上市公司可以仿效某些欧美公司，规定激励性薪酬的“锁定期”。简单举例来说，某高管在2011年做出的决策A为公司赢得了巨额利润，并因此获得100万元奖金。如果公司规定的锁定期为五年，则这笔钱将于2011年年末由公司存入一个特定账户，之后五年内如果公司的业绩没有因为决策A的隐形或长期效应遭受损失，那么该高管可于2016年年底从账户内取得这笔奖金。此外，公司还可以制定类似规定以避免高管频繁跳槽而使公司蒙受损失的情况发生。

2.增强证券市场信息的透明度

一是对于上市公司高管买卖股票的时间段应予以严格限制。目前我国相关法律对此的主要限制是上市公司高管在定期报告公告前30日内以及业绩预告、业绩快报公告前10日内，不得买卖本公司股票。而美国证券交易法规定，公司高管人员只能在“窗口”期内行权或出售本公司的股票。所谓“窗口”期，是指从每季度收入和利润等指标公布后的第3个工作日开始，直至该季度第3个月的第10天为止。这个特殊规定在一定程度上保证了公众能够有足够的时间对新发布的信息做出反应，从而削弱了高管的信息优势，对防止公司高管从事内幕交易起到了明显的遏制作用。

二是对于上市公司高管进行的股票操作要进行及时、详细的信息披露，所涉及的信息资料的存档备案要保证完备且具有连续性，以便事后追查。在这方面我国证券市场目前做得还比较欠缺。美国公司的高管们在进行股票交易时，必须向证券交易委员会（SEC）提交内部交易资料（以往需要提交书面申报表格，后来改为通过互联网提交电子格式的申报资料）。按照规定，公司内部人员在买卖股票两天之内或公司高管改变持股程度时，都必须提交此种报告，并以电子文档形式保存在EDGAR数据库。这一时限对于控制高管的违规炒股行为作用明显。

3.加强监管、加大处罚力度

这里的监管和处罚分为两个层面：一是上市公司对高管行为的监督管理。上市公司应健全公司治理结构和完善公司内部的规章制度，对高管的股票交易进行明确的规定，并对违规行为实施适当的惩罚，这些都有助于减少高管违规炒股行为的发生。二是证券市场监管机构对于高管违规炒股行为的监测与处罚。在监测方面，可以借鉴前文提到的诸如“窗口”期、内部交易资料报送制度之类的国际经验，加快立法进程，并提高其在我国的可操作性；在处罚方面，应加大处罚力度，使有潜在违法意向的高管们主动放弃违规炒股。要达到这样的效果，在实施处罚时仅仅没收违规炒股的利润是远远不够的，还应同时加以罚款，而且罚款数额必须足够大才能产生显著的效果。■

责任编辑 陈利花