偿债能力的不确定性是负债筹资所引起的另一类财务风险问题。偿债能力从时间上划分，可分为短期偿债能力和长期偿债能力，在传统的财务报表分析中，偿债能力的分析占有重要地位。今天，洪先生和刘总经理就偿债能力分析的问题及企业风险水平对适用折现率的影响问题进行了探讨。

一、短期偿债能力分析

洪先生说道：企业短期偿债能力的强弱首先与企业的资产构成密切相关，流动资产的变现能力大于非流动资产。对短期债权人而言，资产的变现能力越强，资产的价值就越高。短期偿债能力的强弱同企业可变现资产与流动负债之比的大小密切相关，该比率越大，说明企业短期偿债能力越强；反之则越弱。在传统的财务报表分析中，评价企业短期偿债能力的财务比率常用的主要有流动比率、速动比率和经营现金净流量与流动负债的比率（简称现金流动负债比率）三个。其基本计算公式为：流动比率=流动资产/流动负债，速动比率=速动资产/流动负债，现金流动负债比率=年经营现金净流量/年末流动负债。

洪先生继续说：流动比率是一个用得最普遍的比率，而速动比率由于剔除了流动资产中变现力最差的存货，反映了企业几乎可以立即用来偿付流动负债的流动资产相对于流动负债的倍数，计算出的短期偿债能力比流动比率更准确，因此，它大有取代流动比率的趋势。比如，在我国2002年修改的“国有资本金效绩评价”指标体系中，便取消了流动比率，将速动比率的权重由4%调升为10%。这两个比率是投资者、债权人和企业管理部门普遍关心的反映企业短期偿债能力的比率。现金流动负债比率是从现金流量角度来反映企业当期的短期偿债能力。国际上公认的流动比率的标准为2倍，速动比率为1倍，我国国有企业流动比率、速动比率和现金流动负债比率的平均值见表1、表2和表3。

洪先生对刘总经理说，“我已经讲解了有关短期偿债能力的问题，现在请您分析一下贵公司的短期偿债能力。”刘总经理根据相关公式计算出本公司的短期偿债能力指标：2008年年初流动比率=（28837-150）÷16880=1.7（倍），2008年年末流动比率=（32750-250）÷23056=1.4（倍），2008年年初速动比率=（28837-20800-150）÷16880=0.47（倍），2008年年末速动比率=（32750-23800-200）÷23056=0.38（倍），2007年现金流动负债比率=5880÷16880=0.35（倍），2008年现金流动负债比率=5406÷23056=0.23（倍）。

洪先生分析道：虽然公司的现金流动负债比率高于全国平均水平，但速动比率低于全国平均水平。再进一步比较反映短期偿债能力的三个指标，可发现现金流动负债比率下降速度最快，高达34.29%[=（0.23-0.35）÷0.35]，速动比率次之，下降幅度为19.15%[=（0.38-0.47）÷0.47]，流动比率下降幅度最小，为17.65%[=（1.4-1.7）÷1.7]。这种变化说明，公司2008年度真实的短期负债清偿能力比2007年度大幅度降低。结合前面的综合分析可发现导致公司真实短期偿债能力比表面短期偿债能力弱的主要原因在于：一是企业产品销路不畅，产成品存货增加，这使得以速动比率表现出的短期偿债能力降低速度快于流动比率表现出的短期偿债能力降低速度。二是企业资金筹集不合理，将筹资方式从长期负债筹资转变为流动负债筹资，导致流动负债迅速上升，结果必然使现金流动负债比率加快下滑。贵公司对短期偿债能力减弱及其减弱的原因必须予以足够的重视。

洪先生继续分析道：流动比率和速动比率标准实际上因行业、企业以及企业的不同经营期间而异，因此，在具体评价各企业的流动比率时，应以行业平均流动比率为标准。从贵公司的流动比率和速动比率来看，企业的短期偿债能力比较低且呈下降趋势。特别是从速动比率来看，短期偿债能力更差，这将会使企业财务风险放大。因为企业如要清偿全部流动负债，必须要变卖大量存货，而在短时间内变卖大量不易变现的资产，势必折价销售，使企业盈利减少或出现亏损，导致风险放大。

洪先生看见刘总经理满脸愁容，于是对他说：“您也不必过度忧愁，我从贵公司的分析中还是发现了不少亮点。从表3中可以看出，我国国有企业平均现金流动负债比率极低，如果用最好的2008年的现金流动负债比率推算，企业仅用自身经营活动产生的现金流量来偿还全部负债，必须要8.7（1/11.5%）年的时间，而用最差的2002年的现金流动负债比率推算，则需要22.73（1/4.4%）年。在这种情况下，企业维持正常的经营活动只能依靠借新债来还旧债。如果信用链出了问题，整个企业的生产经营活动必然受到极大冲击。而贵公司2007年仅用自身经营活动产生的现金流量来偿还全部负债，则只需要不到3（1/0.35）年的时间，2008年虽然差一些，但也只需要4（1/0.23）年多一点，大大优于全国平均水平。如果公司的投资与筹资安排合理，是不会出现偿债危机的。”

二、长期偿债能力分析

洪先生说道：从理论上讲，企业长期偿债能力的强弱与企业盈利能力的高低呈高度正相关，只有盈利状况一直良好，能从经营中形成足够的现金流入量，企业才能保证按期付息和到期还本，故在长期偿债能力分析中，盈利能力分析极为重要。关于盈利能力分析，我们已在前面进行了讨论，在这里不再重复。在这里，我们主要集中讨论与长期负债担保能力有关的资产负债率、已获利息倍数和现金总负债比率等指标。这三个指标的计算公式为：资产负债率=负债总额/资产总额，利息保障倍数=息税前收益/利息支出，现金总负债比率（或现金净流入量与负债总额的比率）=经营现金净流入量/负债总额。

资产负债率在资金市场发达的地方是倍受重视的指标，它一方面反映了债权人的风险，另一方面反映了企业的经营活力。该比率的大小与企业的经营思想密切相关，激进的企业该比率会较高，保守的企业该比率则会较低。利息保障倍数是从企业盈利能力的角度考察企业偿付负债利息的能力。利息保障倍数的公认标准为3倍。如果低于该标准，说明偿付利息的能力低。现金总负债比率是从现金流量的角度来反映企业的长期偿债能力。

洪先生继续说道：从利息保障倍数还可以延伸出固定支出现金覆盖率，固定支出现金覆盖率=（经营现金税前净流量+固定支出）/固定支出，这一比率可以更直接地反映企业应付各种固定支出的能力。

另外，由于现金净流入量与负债总额比率主要是用来考察企业长期偿债能力的，而从长期来看，按收付实现制计算的经营现金净流入量减去折旧和长期资产摊销之后的余额合计数会与按权责发生制计算的净利润相等，因此为了简化计算和平滑经营现金净流入量，现金净流入量与负债总额比率的分子可用净利润加折旧和长期资产摊销来替代，即现金总负债比率（或现金净流入量与负债总额的比率）=（净利润+折旧+长期资产摊销）/负债总额。下面请您结合我国国有企业1997～2008年的资产负债率和利息保障倍数的平均水平（见表4和表5）对贵公司的长期偿债能力进行分析。

刘总经理经过计算后对洪先生：“2008年年初资产负债率=22280÷56739=39.27%，2008年年末资产负债率=26362÷63152=41.74%，2007年利息保障倍数=（8000+1050）÷1050=8.62（倍），2008年利息保障倍数=（7500+1180）÷1180=7.36（倍），2008年现金净流入量与负债总额的比率=（5250+1500+200）÷26362=26.36%。根据上述结果，本公司的资产负债率在公认标准50%之内，且低于全国平均水平，利息保障倍数则大大高于全国平均水平，因此，本公司的长期偿债能力的风险小。您认为我分析的对吗？”

洪先生回答道：“分析得有道理。按公认的评价标准，贵公司偿付负债利息的能力很强，2008年虽较2007年有所降低，但这仍未威胁到长期偿债能力。可是您还应注意到贵公司年经营现金净流入量仅占负债总额的26.36%，公司用经营现金净流入量偿还全部负债的时间大约需要四年。该比率并无公认标准，判断比率的高低有赖于公司的负债结构。如公司的长期负债比重大，该比率的值可以低一点；但如公司的长期负债比重小，该比率的值则应高一点为好。以贵公司的实际来看，由于长期负债的比重较低，公司的现金总负债比率显得偏低。因此在日常经营过程中，必须关注偿债与筹资的期限衔接问题，以避免不能清偿到期债务的现象出现。”

三、适用折现率的确定

洪先生又继续分析道：由企业资产结构和资金来源结构状况形成的企业风险，一般只会间接地对企业盈利能力产生影响，但却会对企业偿债能力产生直接影响。偿债能力的强弱将会直接影响到企业在资金市场上筹资的难易程度，筹资的难易程度将最终表现在企业的筹资成本上。从债权人的角度看，债权人为了保护自身利益，在向偿债能力弱的企业放贷时，自然会要求更高的风险补偿，众多债权人的要求必然会形成一种市场取向，从而导致不同偿债能力的企业获取的借债资金成本不一样。从投资人的角度看，股权资金成本与负债净资产比率成正比。企业资金成本的变化，必然导致企业适用折现率的变化。如果企业存在财务风险，就需要在无风险折现率的基础上加上风险折现率，即企业的适用折现率=无风险折现率+负债/净资产×无风险折现率。

洪先生对刘总经理说：“关于适用折现率的确定问题，我已经进行了讲解，现假定目前社会无风险折现率为5.5%，请您确定贵公司的适用折现率和企业价值。”

刘总经理按照洪先生给出的算式，得到如下计算结果：适用折现率=5.5%+26362÷36790×5.5%=9.441%，企业价值=5250÷9.441%=55608.52（万元）。刘总经理进一步问：“为什么这次计算出来的企业价值与上次计算出来的55460万元（见《财务与会计》理财版2010年第4期《企业风险水平对盈利能力的影响分析》一文）不一致？”洪先生说：“问得好！两种计算方法下的企业价值存在一定差异是正常的，因为按综合杠杆调整计算的企业价值使用的盈利额是变动成本法条件下的盈利额，而调整折现率法计算的企业价值使用的盈利额是吸收成本计算法条件下的盈利额。”■

责任编辑 李斐然