投资者关注的焦点不是股利的形式，而是股利政策所能带来的真实收益。现金股利是直接的现金收益，股票股利则是间接收益，要通过股市交易转化为现金收益。如果股利政策不能给予投资者一个合理、适当的投资回报，不管是现金股利还是股票股利，都会受到投资者的责难。

（一）股东选择股票股利政策考虑的几个因素

1.公司股东的利益倾向。股东将资金投放到公司的最终目的是希望通过对公司的投资获得高于其他投资的回报。股东期望的回报可以是一种当期的现金收益，也可以是一种未来的获利预期。因此，股东需要在当期现金股利和未来资本利得之间进行选择，以满足其投资回报最大化的需要。只有当股东确信将股利留存企业能获得比当期现金股利更高的投资回报时，才会以追加投资的方式将收益留存于企业。因此，当公司预期通过未来一段时期的经营无法增加对股东当期利润回报的价值时，公司应选择现金股利；反之，公司可以选择股票股利而不是现金股利。

2.公司的成长机会。从理论上讲，公司成长机会直接影响着现金股利和股票股利的选择。这是因为，公司的成长机会越多，越需要将更多的现金留在企业以满足企业成长对资金的需求，除非企业具备较强的再融资能力并可以及时地获得外界对企业资金的支持。相反，根据代理成本理论，成长机会少的公司应考虑将现金发放给股东，以减少管理层的不理性行为，降低代理成本。同时，给予股东直接的现金回报也表明了管理层对股东负责任的态度，有利于在公司未来发展中获得股东更多的支持。

3.公司的经营活动现金流量。公司的经营活动现金流量是选择现金股利还是股票股利的客观条件。如果公司的经营活动不能产生足够的现金，即使公司当期有足够的现金支付现金股利，管理层选择这种支付方式来回报股东也是不明智的做法，而为了不影响股东对公司和管理层的印象，管理层应该选择股票股利的支付方式。相反，如果公司经营活动能产生足够的现金流量，即使公司具有丰富的投资机会需要资金，管理层也可以在考虑满足投资机会对资金需求的前提下选择现金股利的支付方式，给予投资者现实的直接回报而不是股票股利带来的一种盈利预期。

（二）股东股票股利偏好对投资决策的影响

进入股市的投资者的正确收益预期应是平均资本收益加风险，而目前中国股市存在过多的投机行为，短期炒作频繁，换手率较高，股东对股市收益预期明显偏高。对于正常经营的上市公司，盈利能力总是有限的，如果上市公司把全部收益用来发放股利都不能满足股东的欲望，那么就是投资者的预期过高了。股票股利从理论上讲是不会带来任何收益的，额外的股票并没有改变原股东的股权比例，也没有改变公司的价值。如果其他投资者普遍看好某上市公司，原有股东就可以从股价的上升中获得资本利得，不一定非要上市公司送红股。因此对于对智力资本需求高而对货币资本的需求相对较低的行业来说，实施高派现政策也是合理的。

股票股利在国外是不常见的，因为除少数高科技等行业或公司具有高速的成长性和未来赢利能力外，其他公司的成长性和盈利能力都是相对稳定的，也就是说上市公司的市值或其股票总价值是一定的，扩大股份数就会相应地降低股价。股票的资本利得一般是通过股票的升值取得，而股票的升值主要来自上市公司良好的成长前景和未来盈利能力或通过减少现金股利增加投资的价值转化。而目前，我国的一些上市公司经营业绩平平且没有良好的成长性和未来盈利能力，可是却能通过发放股票股利给流通股股东带来收益，显露了当前中国股市的不成熟和广大中小股东的投资不理性。正如过多发行的纸币会引发货币贬值和通货膨胀一样，不断增多的股票最终会使上市公司的股票变为垃圾股票。因此，没有良好成长性的公司，选择股票股利将在日后造成很大麻烦，而成长良好的公司，为保持稳定的发展，也不愿选择不断发放股票股利。股票股利即使暂时赢得流通股的欢心，也是不利于上市公司与所有投资者的长远利益的，所以发放股票股利也是一种困难的选择。■

责任编辑 武献杰