时间:2021-01-06 作者:龚凯颂 孙杰英 (作者单位:中山大学管理学院会计学系 辽宁大学)
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摘要:
一、关注企业财务价值链
财务管理的目标是企业价值最大化。如同财务会计一样,财务管理也有恒等式,即:企业价值=债权人价值(负债价值)+股东价值(股东财富)。由于企业与债权人签订的是一份固定收益合同(合约),因此在特定的正常时刻,债权人价值(负债价值)可视为一个常数。于是,最大化企业价值就等价于最大化股东财富。而要实现这个目标,首先要解决目标的计量问题,这实际上是一个估值问题,涉及债券、股票、投资项目乃至企业的价值评估。众所周知,企业价值是净现金流量(NCF)、贴现率(K)、企业寿命(n)的函数,因此,要实现财务管理目标,就要从企业价值的三大驱动因素入手。
首先,企业每期正的净现金流量越多,则企业价值越大。从结果上来看,净现金流量=现金流入-现金流出。现金流入决定于企业取得的营业收入及其增长率,与投资管理、企业顾客资产管理、质量管理等有关;现金流出决定于成本费用,与供应链管理、生产管理、成本管理等有关。因而,从根本上说净现金流量决定于投资活动,即长期投资(资本预算)与短期投资(流动资产投资)活动。
其次,贴现率即资本成本越小,则企业价值越高。贴现率与筹资活动、资本结构有关,但最终...
一、关注企业财务价值链
财务管理的目标是企业价值最大化。如同财务会计一样,财务管理也有恒等式,即:企业价值=债权人价值(负债价值)+股东价值(股东财富)。由于企业与债权人签订的是一份固定收益合同(合约),因此在特定的正常时刻,债权人价值(负债价值)可视为一个常数。于是,最大化企业价值就等价于最大化股东财富。而要实现这个目标,首先要解决目标的计量问题,这实际上是一个估值问题,涉及债券、股票、投资项目乃至企业的价值评估。众所周知,企业价值是净现金流量(NCF)、贴现率(K)、企业寿命(n)的函数,因此,要实现财务管理目标,就要从企业价值的三大驱动因素入手。
首先,企业每期正的净现金流量越多,则企业价值越大。从结果上来看,净现金流量=现金流入-现金流出。现金流入决定于企业取得的营业收入及其增长率,与投资管理、企业顾客资产管理、质量管理等有关;现金流出决定于成本费用,与供应链管理、生产管理、成本管理等有关。因而,从根本上说净现金流量决定于投资活动,即长期投资(资本预算)与短期投资(流动资产投资)活动。
其次,贴现率即资本成本越小,则企业价值越高。贴现率与筹资活动、资本结构有关,但最终与投资相关。筹资活动和投资活动都是有风险的,所以贴现率是风险的函数,这也说明风险管理的重要性。
最后,企业持续的时间(n)越长(理想状态下,n可以是∞),正的现金流量也就持续得越久,企业价值也就越大。所以企业要争取可持续发展,争做长寿企业(“百年老店”),投资活动、筹资活动要有长期的战略眼光,才能实现可持续的价值创造。
从上面的分析可以看出,要实现财务管理目标,关键在于如何创造价值。借鉴迈克尔·波特的企业价值链理论,笔者认为创造价值也应该按照一条价值链来做,这条价值链称为财务价值链,它至少包括资本预算、营运资本管理、资本结构决策三方面内容。
二、企业财务价值链解析
1.资本预算。企业价值的创造靠投资及其管理,其中最关键的是正确的资本预算决策、实施与控制。评价资本预算的最优方法是净现值(NPV)法,而NPV=投资项目的价值(V)-投资成本的现值(P)。当NPV不小于零时,投资项目就是可行的;互斥投资决策时,企业应在所有可行方案中选择NPV最大的投资项目。而要找到NPV大于零的项目,关键是要有好的创意,能为企业获取或维持竞争优势做出贡献。企业如何获取或维持竞争优势呢?关键在于新的项目是否具备差异化优势或低成本优势,或两者同时具备。这时资本预算就显得尤为重要。
2.营运资本管理。营运资本=流动资产-流动负债,因此营运资本管理包括流动资产管理、流动负债管理、流动资产与流动负债的综合(匹配)管理。流动资产管理是一种短期投资管理,包括现金管理、短期有价证券投资管理、应收账款管理、存货管理,其主要决策方法是边际分析法。流动资产往往在企业资产中占很高比例,但流动资产管理(尤其是应收账款管理和存货管理)往往不受重视,从而导致企业资金链紧张乃至无法还债而破产。流动资产本身并不创造价值,但长期投资项目的“运转”却离不开它。流动负债能解决一部分流动资产的融资需求,所以进行流动资产与流动负债的综合(匹配)管理十分重要。企业可以可以追求“零营运资本”以致“负营运资本”的理想境界,但要注意搞好风险管理。
3.资本结构决策。企业资本分为债权人资本(负债)和股东资本(所有者权益),它们为企业投资提供资金,即好的资本预算项目要靠企业从债权人和股东那里筹集资本才能得以真正实施。此时财务价值链管理上的一个重要问题是分别应从债权人和股东那里筹集多大比例的资本,即采用什么样的资本结构才能使企业价值最大化。经典的MM理论认为,企业价值与资本结构无关。但由于所得税的影响、代理问题、财务风险等因素会对净现金流量、贴现率和企业持续时间这三大企业价值决定因素产生不同程度的影响,因而,不同的资本结构,企业价值不同。
需要说明的是,财务价值链中各环节是紧密相连的。企业价值创造从战略财务决策——资本预算而来;资本预算的成功离不开战术财务决策——营运资本管理;资本预算不能没有资本的支出,而筹集所需资本也是一项战略财务决策——资本结构决策。因此,财务价值链中的三大环节是一个为价值创造而构筑的严密体系。
三、如何优化企业财务价值链
1.处理好资本预算与营运资本管理的关系。企业的资本预算往往是一种战略决策与管理,流动资产投资则涉及企业的日常经营管理。如果资本预算决策错误,那再好的日常经营管理也无济于事。当然,如果资本预算决策正确,而日常经营管理(执行能力)不行,那再好的资本预算也难以实现。因此,正的净现值的取得和实现必须依靠正确的战略管理和良好的日常经营管理(战术管理),二者不可偏废。从时间顺序上来讲,首先要做正确的资本预算决策,此之谓“做正确的事”;然后应将管理的重心转移到资本预算的实施与控制,此之谓“正确地做事”。只有长期(持续地)做到“正确地做正确的事”,才能最终实现企业价值最大化。在资本预算的实施与控制过程中,要运转一个资本预算项目是离不开流动资产的,因此企业应以投资的观点来管理好各项流动资产以及与之匹配的流动负债,并尽可能使企业的短期财务风险处于可接受和可控制的范围之内。
2.处理好资本预算与资本结构决策的关系。理论上,资本成本决定于投资的风险,所以筹资活动并不创造价值。公司筹资是为了投资,只有投资创造了价值,才有价值可以分配,否则只能进行价值转移。另外,企业要正确处理做大与做强的关系。做大可以通过扩大资产(账面价值)、销售收入的规模来实现,运用财务会计即可计量;而做强则要通过企业(资产)价值增值、增加正的净现金流量来实现,运用财务管理方可计量。一个企业的“大”必须靠“强”来支撑,企业应先做强再做大,而做强要靠财务价值链的优化,尤其要重视和搞好资本预算。
3.搞好企业风险管理。企业风险越小,资本成本越小,则企业价值越高。不过,此时净现金流量往往也随之变小,所以企业应在风险与收益间进行权衡,而非一味地防范风险。因此,在财务价值链的三大环节中都必须重视风险管理。企业风险可以分为经营风险和财务风险两大类。经营风险是资产负债表左边的风险,与资产相关,进而与投资管理相关。经营风险还可细分为短期经营风险(包括现金风险、短期有价证券投资风险、应收账款投资风险、存货投资风险)和长期经营风险(包括固定资产投资风险、无形资产投资风险、并购风险等)。财务风险是资产负债表右边的风险,与负债(财务杠杆)相关,进而与筹资(融资)管理相关。财务风险也可细分为短期财务风险(包括商业信用风险、短期债券风险、短期借款风险等)和长期财务风险(包括长期借款风险、长期债券风险、融资租赁风险等)。根据这个分析,在财务价值链管理过程中,资本预算管理环节要关注资本投资风险;营运资本管理环节要关注短期经营风险与短期财务风险;资本结构管理环节要关注长期财务风险。其中,资本投资风险与长期财务风险都是企业的战略风险。一般而言,较高的经营风险(经营杠杆)应与较低的财务风险(财务杠杆)相配合;较高的财务风险(财务杠杆)应与较低的经营风险(经营杠杆)相配合。在优化财务价值链的过程中,必须使总风险保持在自身可以承受的范围内。
责任编辑 陈利花
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