时间:2020-05-19 作者:陶元磊 (作者单位:山东经济学院)
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摘要:
红筹股一般是指在境外注册、香港上市、控股股东在中国大陆的上市公司发行的股票。由于国务院1996年6月发布的《关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》严格限制国有企业以红筹方式上市,因此国企红筹股数量有限,目前主要由1997年以后上市的国务院特批的大型国有企业构成,如中国移动、中国网通及中海油等。这些掌控中国经济命脉的大型国企红筹股从上市伊始就注定了回归A股的命运,只是时机一直没有成熟。
最初政府允许国有企业选择以红筹方式在港上市,除了使企业通过简单程序取得预期筹资目的外,还为了形成一套良好的公司治理机制,为今后国企改革提供帮助。目前,股权分置改革的完成及两地在法律上的不断协调,消除了国企红筹股回归的制度瓶颈,基本扫清了回归路上的障碍,国企红筹股作为红筹股的代表回归已经势在必行。国企红筹股的回归不仅可以为企业的发展开辟一条新的融资渠道,使国内广大客户成为企业的投资者,分享企业的业绩增长,更为重要是,红筹股回归将会对A股上市公司治理产生很大的潜在影响。
国企红筹公司治理的特点
(一)全面流通性
根据香港联交所的有关规定,红筹股在上市6个月的禁售期结束后便可以全面流通。因此...
红筹股一般是指在境外注册、香港上市、控股股东在中国大陆的上市公司发行的股票。由于国务院1996年6月发布的《关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》严格限制国有企业以红筹方式上市,因此国企红筹股数量有限,目前主要由1997年以后上市的国务院特批的大型国有企业构成,如中国移动、中国网通及中海油等。这些掌控中国经济命脉的大型国企红筹股从上市伊始就注定了回归A股的命运,只是时机一直没有成熟。
最初政府允许国有企业选择以红筹方式在港上市,除了使企业通过简单程序取得预期筹资目的外,还为了形成一套良好的公司治理机制,为今后国企改革提供帮助。目前,股权分置改革的完成及两地在法律上的不断协调,消除了国企红筹股回归的制度瓶颈,基本扫清了回归路上的障碍,国企红筹股作为红筹股的代表回归已经势在必行。国企红筹股的回归不仅可以为企业的发展开辟一条新的融资渠道,使国内广大客户成为企业的投资者,分享企业的业绩增长,更为重要是,红筹股回归将会对A股上市公司治理产生很大的潜在影响。
国企红筹公司治理的特点
(一)全面流通性
根据香港联交所的有关规定,红筹股在上市6个月的禁售期结束后便可以全面流通。因此国企红筹股在上市初即摆脱了股权分置结构的困扰,并且尝试在全流通股权结构中安排有效的公司治理结构。
(二)吸纳包容性
国企红筹股在香港成熟的资本市场、完善的公司治理制度安排与先进的公司治理理念的环境中成长,形成了一套相对完善的公司治理结构和运行机制。同时香港的法律并不限制本地公司在其他资本市场上市,因此一些国企红筹股后来选择在美国纽约证券交易所上市融资,又受到美国联邦证券法律法规包括《证券交易法案(1934)修改案》和《萨班斯——奥克斯利法案》的约束,使得这些国企红筹股的公司治理状况得到了更深刻的改善。
(三)标杆示范性
发行A股回归的方式能够使其仍然受香港《公司条例》、《上市规则》和内地《证券法》的监管,从而无需再针对国内《公司法》进行适应性调整。这就意味着国企红筹公司在港、美两地所吸收的先进公司治理理念将不会受到影响,其公司治理实现了国企背景与国外先进理念的结合,具有一定的本土化特征。国企红筹股回归后,其先进公司治理理念必然能够吸引投资者,投资者也愿意多付一些溢价,因为好的公司治理使公司的决策更可预见、更清晰,投资者也更有信心,A股上市公司必然会体会到来自国企红筹股的压力。根据博弈论观点,也许所有上市公司合谋维持现状是收益最大的选择,然而资本市场上存在像国有红筹股这样的示范标准,上市公司就不得不替自己打算,努力改善公司治理。
国企红筹股回归对A股公司治理理念的潜在影响
在股改过渡期内我国公司治理水平整体进展缓慢。中国社会科学院公司治理中心在《2006年度中国上市公司100强公司治理评价报告》中指出,上市公司治理在2006年度有较小幅度改善,主要来自“信息披露和透明度”、“对股东的平等待遇”等监管部门强制性规范的提高,而在“股东权利”、“董事会的责任”和“利益相关者的作用”三方面与公司治理最佳实践的差距仍然很大,并且公司治理中存在的隐患容易被当前牛市环境所隐藏,日积月累很容易成为资本市场未来的不稳定因素。在此状况下,国企红筹股回归将对A股上市公司治理产生如下影响。
(一)维护股东权利
1、A股上市公司现状。股权分置改革使控股股东与中小股东利益趋于一致。控股股东更多地关注公司股价的市场表现,维护上市公司的利益,客观上保护了中小股东的利益在一定程度上不再被大股东肆意侵占。然而如果按照股改的平均对价即10送3的方案计算,原非流通股大股东所占有的份额仍在53%左右,这意味着大多数上市公司的大部分股权仍集中在少数大股东手中,大股东对上市公司重大事项的决定权并不会因股改的完成而立即改变,他们仍然是上市公司的实际控制人,相对于中小投资者仍然具有天然的信息优势。如果公司董事会不能公平地对待全体股东,一些危害中小股东利益的非公平交易并不会随着股改的结束而消失。
2、国企红筹股的启示。国企红筹股从提高披露透明度来保护中小股东利益这一崭新的角度诠释了上市公司与股东的关系:股东权利的根本体现就是能全面及时地了解公司信息。
相对A股单一的披露渠道,中国移动通过多个渠道向股东报告公司的表现和业务情况,尤其是年报和中报。在按照规定公布中期业绩、全年业绩或重大交易时,公司一般都会安排投资分析员会议、新闻发布会和投资者电话会议等,向广大投资者阐释有关业绩和重大交易。除此以外,公司还会主动按季度披露未经审核的若干主要运营及财务数据,适时为股东、投资者和公众人士提供额外资料,使其能够及时了解集团的经济状况。
由此可见,国企红筹公司十分重视与股东的关系,甚至在监管要求以外也会根据股东的要求及时提供信息,而国内一些A股上市公司却连证监会要求的最基本的披露义务都无法保证完成,归根到底还是一股独大时代所遗留下来的顽疾。同为国企,国企红筹股的态度值得A股上市公司借鉴和学习。
(二)明确董事会责任
1、A股上市公司现状。证监会要求A股上市公司股改方案包含全面的股权激励计划,受此引导,董事会也意识到股权激励机制的重要性。然而董事会仅建立了股权激励计划,并未针对高管建立相应的约束机制,这容易导致公司管理层将个人利益与公司股价挂钩,从而粉饰业绩,抬高股价,在行使期权或股票增值权时获利。美国在本世纪初所出现的一系列财务丑闻就与此相关。虽然董事会制度设计比较合理,但较难落在实处,决策效率不高。
2、国企红筹股的启示。国企红筹股在公司机构设计上没有采取完整的分权制衡和全力平衡规则,而是采取董事会中心主义的管理模式,强调独立董事的作用,侧重管理效率。在中国移动的管理章程中,董事会的主要职责包括制定集团整体战略目标、设定管理目标、监督公司的内部控制和财务管理。除此之外还对董事会设定了受信托义务、竞业禁止义务、注意义务、忠实义务及其认定规则。中国移动共有3名独立董事,全权负责董事会下设各个委员会的工作,在董事会的运作中切实发挥了作用。A股上市公司尽管按照《公司法》要求设定了至少1/3的独立董事,但在执行中却往往是有量无质。
拥有独立董事只是良好公司治理的必要而非充分条件,上市公司对独立董事还应有一些更重要的要求,如就职动机、职业化、知识培训以及为工作的奉献与时间。股权分置改革后,须以更为合理的标准来要求独立董事。
(三)多元化股权结构
1、A股上市公司现状。股权分置改革产生了一个新的控制权市场,全流通使得股权交易变得更加频繁。随着上市公司股权的逐渐分散,目标公司很容易被外资收购和控制,而在反收购过程中,管理层或控股股东的一些措施又可能降低公司的价值从而危害中小股东权益。因此,单一的股权结构在全流通条件下不再是长久之计,每个上市公司都应为自己的未来寻找合适的伙伴,让利益相关者参与到企业的发展中,但业已完成的股改并没有解决股权结构优化的问题。
2、国企红筹股的启示。积极引入战略投资者是国企红筹股对A股上市公司的又一有益启示。战略投资者可以提供资金、技术以及先进的管理经验,完善公司治理结构,减少公司在战略决策上出现重大失误的可能。
中国移动在上市时就引入欧洲电讯运营商沃达丰作为战略投资者。作为重要的利益相关者,沃达丰在中国移动战略决策上具有不可忽视的影响,目前中国移动回归A股资本市场一直迟迟未定就与其态度有关,因为中国移动回归更多的是政府对其回归示范性的追求。而在成熟资本市场上人们奉行“啄食顺序”,上市并不是最佳选择,中国移动目前现金就有2000亿元,即使为3G做准备也没有再次去资本市场上融资的必要。沃达丰的态度迫使中国移动必须拿出更加完善的方案,以使决策更为合理。战略投资者在公司决策中始终强调公司利益的做法,正是A股上市公司治理所欠缺的。
目前已有部分完成股改的上市公司开始着手引进战略投资者。2007年4月12日,沈阳国资委在上海联合产权交易所挂牌转让其所持有的沈阳机床49%的股权,吸引了包括像摩根斯坦利、高盛等顶尖投资机构的关注。相信随着国企红筹股的回归,他们的示范效应将会更加明显。当国有股股权比例降低到与国有经济应有的功能相适应的水平时,股权结构将会得到真正的优化,上市公司才会有一个运行有效的公司治理机制。
总结
国企红筹股和大多数A股上市公司一样具有浓厚的国企背景,但在不同资本市场上表现出来的不同公司治理水平值得我们深思。国企红筹股的全面流通、吸纳包容、标杆示范特点使其回归对A股上市公司治理能够产生一系列影响:建立与股东包括与广大中小股东良好的关系;培养独立董事在时间和精力上乐于奉献的品质,以及提升对利益相关者的注重程度。
股改使二者有了相同的公司治理基础,但切记不可盲目照搬国企红筹股的公司治理模式,A股上市公司治理在制度移植路径上曾经犯过“拿来主义”的错误。在国企红筹股回归A股后,两个不同的治理机制会在同一资本市场上相遇,市场和广大投资者的力量会将资本重心向具有良好公司治理的部分转移,从而带动和影响原有的治理模式,使我国的资本市场重新焕发活力。
责任编辑 陈利花
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