摘要:
传统的财务理论认为,企业的资本结构调整是对负债的节税收益和财务困境成本进行适当权衡之后的结果。但在现实社会中,企业在调整资本结构时不仅要考虑以上两个因素,还要考虑不同融资方式对市场竞争力的影响。负债比例过高通常会降低市场竞争力,而增加权益资金则会增强后续投资能力和对价格战或营销战的承受能力,有利于扩大市场份额。柯菲诺克和菲利普斯(kovenock and Phillips,1997)通过研究发现,在那些生产高度集中的行业,财务杠杆过高会对企业的市场竞争力产生较大的负面影响:企业为了偿还到期债务而增加当前的现金流;产品价格显著高于竞争对手;企业通常还会大幅度削减营销费用,减少资本投入,以牺牲未来市场份额为代价来提高当前利润。而那些财务杠杆低的企业则会主动出击,展开价格战或营销战,掠夺高财务杠杆企业的市场份额,甚至将其逐出市场。因此,从战略竞争的角度而言,增加权益资金比例是明智之举,它能提高企业的市场竞争力和抗风险能力。正是出于公司发展需要和市场竞争战略这两方面的考虑,中国联合通信有限公司(简称中国联通)在多次大规模的融资活动中都采取了权益融资方式,先后从国内外资本市场上获得了600多亿元的权益资金,从而使公司的...
传统的财务理论认为,企业的资本结构调整是对负债的节税收益和财务困境成本进行适当权衡之后的结果。但在现实社会中,企业在调整资本结构时不仅要考虑以上两个因素,还要考虑不同融资方式对市场竞争力的影响。负债比例过高通常会降低市场竞争力,而增加权益资金则会增强后续投资能力和对价格战或营销战的承受能力,有利于扩大市场份额。柯菲诺克和菲利普斯(kovenock and Phillips,1997)通过研究发现,在那些生产高度集中的行业,财务杠杆过高会对企业的市场竞争力产生较大的负面影响:企业为了偿还到期债务而增加当前的现金流;产品价格显著高于竞争对手;企业通常还会大幅度削减营销费用,减少资本投入,以牺牲未来市场份额为代价来提高当前利润。而那些财务杠杆低的企业则会主动出击,展开价格战或营销战,掠夺高财务杠杆企业的市场份额,甚至将其逐出市场。因此,从战略竞争的角度而言,增加权益资金比例是明智之举,它能提高企业的市场竞争力和抗风险能力。正是出于公司发展需要和市场竞争战略这两方面的考虑,中国联合通信有限公司(简称中国联通)在多次大规模的融资活动中都采取了权益融资方式,先后从国内外资本市场上获得了600多亿元的权益资金,从而使公司的市场竞争力明显增强,市场竞争战略更加强硬,市场份额大幅提高。
案例介绍与分析
中国联通成立于1994年7月19日,是一家同时在纽约、香港、上海三地上市的国有大型电信运营企业。截至2005年年底,公司已在全国30个省、自治区、直辖市设立了300多个分、子公司,拥有GSM、CDMA两张移动通信网,拥有世界第三大移动用户群和世界第二大CDMA用户群。该公司的成长壮大与其成功地应用“整体上市、分步实施”的资本运营战略是分不开的。通过该战略的实施,中国联通在首次境外上市后不到5年的时间里先后从境内外资本市场上获得约627亿元的权益资金。整体上市完成后,公司的资产总额比上市前增长了两倍多,负债比例却下降了20多个百分点,资本结构得到了明显改善,市场竞争力也显著增强(见表1)。
1、中国联通上市前的市场追随战略
中国联通在建立之初,只有13.4亿元的资本金。上市之前,其建设资金主要来源于银行贷款,偿债压力很大,财务资源相当薄弱。由于负债过多,每年的投资额都比较低。1999年,公司在完成了“中中外(China China Foreign)”项目的清理、国信寻呼公司的划入、国家资本金的追加和原有股东的增资之后,其资产总额也只有453.7亿元,不到中国移动的1/3,而负债比例却高达75.6%。在资费策略上,尽管中国联通可以在政府定价的基础上下浮10%~20%,但由于其网络配置和覆盖范围远远比不上实力雄厚的中国移动,导致政策优势并不明显。在营销活动上,中国联通的投入也相对较少(如表2所示),公司1999年的营销费用为15.6亿元,其中广告费和业务宣传费为6.2亿元。经过几年的苦心经营,到1999年年底,中国联通的用户总数达到520万户,市场占有率为12%。
2、中国联通境外上市后的市场挑战战略
随着我国移动通信市场的快速增长,中国联通有限的资本金已难以支撑其未来的发展。此外,过高的财务杠杆严重影响了公司的后续投资能力以及对价格战或营销战的承受能力。2000年6月,中国联通在香港、纽约两地成功上市,筹集资金56.5亿美元,使公司在2000年年末的资产总额增加到1128亿元,年增幅达149%,资产负债率下降到48.5%。巨额权益资金使中国联通的资本结构得到明显优化,为公司实施市场挑战战略奠定了基础。
在资本投入上,中国联通的投资规模比上市前有大幅度的增加。2000年投资总额达251.8亿元,相当于上市前的2倍;2001年投资总额进一步增加到312.5亿元,相当于上市前的2.5倍。在资费策略上,中国联通根据市场需求,灵活地运用政策优势来拓展业务,增加用户数量,扩大市场份额。在某些地区实行了免费入网的竞争策略,用户只需预交100~200元的话费即可办理入网手续,其月租费和通话费明显低于中国移动。此外,中国联通还加大了营销力度。2000年营销费用上升到24.9亿元,比上市前的15.6亿元增加了59.6%;2001年营销费用增加到36.1亿元,相当于上市前的2.3倍。经过两年的激烈竞争,到2001年年末,中国联通的用户总数达到2703万户,市场占有率达到23%。
3、中国联通整体上市后的市场赶超战略
2002年10月,中国联通在上海证券交易所挂牌上市,向社会公开发行50亿股公众股,筹集资金115亿元,成为第一家进入A股市场的基础电信运营商。整体上市完成后,中国联通资产总额已接近1500亿元,相当于上市前的3.3倍,负债比例比上市前下降了20多个百分点。2004年,公司又成功地实施了配股,筹集资金45亿元。这两次权益融资使中国联通的资产总额大大增加,负债比例不断下降,从而使该公司可以在市场上采取更为激进的赶超战略。
在资本投入上,由于CDMA网络的建成开通,中国联通2001年以后各年度的投资规模有所下降,但仍然保持了较高水平,2002~2004年的投资总额分别为189.4亿元、197.6亿元和183.9亿元。在资费策略上,中国联通采取了灵活多样的优惠政策和多业务捆绑销售的策略。当中国移动在2002年推出虚拟网业务后,中国联通也迅速推出了网内互打每分钟收费0.18元的优惠举措,且其他基本业务收费也比中国移动相对低10%左右。在营销活动上,中国联通的投入力度进一步加大。特别是在CDMA业务的市场导入上,为了增加用户数量,推出了预存话费送手机活动,导致其营销费用持续增加,2002年营销费用为59.8亿元,比2001年增加了65.7%。其中,仅在CDMA预存话费送手机活动中产生的手机摊销费就达到了13.9亿元。2003年营销费用为151.6亿元,相当于上市前的9.7倍,其中CDMA预存话费送手机活动产生的手机摊销费为58.4亿元。此外,广告费和业务宣传费的增幅也较大,2003年达到了20.4亿元,2004年达23.7亿元。经过激烈的竞争,中国联通2004年总数达到了1.12亿户,市场占有率达到了35.4%。
几点启示
通过上述案例可以看出,企业的资本结构调整对其市场竞争战略的制定有着重要影响。第一,增加权益资金可以增强企业的市场竞争力。中国联通通过成功地应用“整体上市、分步实施”的资本运营战略,在资本市场上获得了巨额权益资金,其每年的资本投入较上市前大幅增加,营销力度明显加大,市场份额持续增长。由此可见,企业通过增加权益资金,适当降低财务杠杆,可以增强企业的后续投资能力,增强企业对价格战或营销战的承受能力,从而有利于扩大市场份额,增加未来的利润。第二,增加权益资金有利于企业在市场上采取更强硬的竞争战略。随着中国联通“整体上市”战略的逐步实施,其资本结构得到了相应调整,市场竞争战略也在不断发生变化。从市场追随战略到市场挑战战略,再到市场赶超战略,竞争战略一次比一次强硬,而每一次市场竞争战略的重大变化都可以归结为获取巨额权益资金的结果。
责任编辑 刘莹