摘要:
2005年4月开始的股权分置改革目前已经进入尾声,大多数上市公司的“股改”已基本完成,后股改时代呼之欲出。然而,整体市场股改方案的完成并不意味着股权分置改革的全面胜利,只有以此为起点,进行一系列的配套改革,积极稳妥地解决信息披露的透明度和真实度这个深层次问题,股改才会取得实质性的成果。笔者认为,当前应重点关注上市公司选择性信息披露的不良倾向。
所谓选择性财务信息披露,主要是指上市公司在向公众披露重大财务信息之前,有选择性地针对特定群体进行提前披露,其披露行为可分为披露对象上的选择和内容上的选择,具体表现形式有在信息披露过程中信息提供者不能充分地予以披露,报喜不报忧;或者选择最恰当的时机披露,通过一些技术性术语,将信息内容模糊化,以达到强化好消息的正面效果、淡化坏消息的负面反应的目的等。选择性披露行为对证券市场所造成的危害是不言而喻的。上市公司“厚此薄彼”,让极少数市场参与者通过占有特殊的信息资源来获取利益,明显违背了证券市场“三公”原则,侵犯了投资者平等获取信息的权利,动摇了证券市场的价值取向,导致不公行为的发生,降低了市场效率。
在我国证券市场上,选择性财务信息披露这一违规...
2005年4月开始的股权分置改革目前已经进入尾声,大多数上市公司的“股改”已基本完成,后股改时代呼之欲出。然而,整体市场股改方案的完成并不意味着股权分置改革的全面胜利,只有以此为起点,进行一系列的配套改革,积极稳妥地解决信息披露的透明度和真实度这个深层次问题,股改才会取得实质性的成果。笔者认为,当前应重点关注上市公司选择性信息披露的不良倾向。
所谓选择性财务信息披露,主要是指上市公司在向公众披露重大财务信息之前,有选择性地针对特定群体进行提前披露,其披露行为可分为披露对象上的选择和内容上的选择,具体表现形式有在信息披露过程中信息提供者不能充分地予以披露,报喜不报忧;或者选择最恰当的时机披露,通过一些技术性术语,将信息内容模糊化,以达到强化好消息的正面效果、淡化坏消息的负面反应的目的等。选择性披露行为对证券市场所造成的危害是不言而喻的。上市公司“厚此薄彼”,让极少数市场参与者通过占有特殊的信息资源来获取利益,明显违背了证券市场“三公”原则,侵犯了投资者平等获取信息的权利,动摇了证券市场的价值取向,导致不公行为的发生,降低了市场效率。
在我国证券市场上,选择性财务信息披露这一违规现象是比较严重的。二级市场表现出来的内幕交易、财务信息严重不对称是其典型特征。一部分机构投资者在上市公司选择性财务信息披露的支持和配合下,长期在公众投资者前面“先知先觉”,从中牟取暴利。在股改过程中,选择性信息披露又呈现出新特点。个别上市公司高管为了本公司的股改方案尽早通过,在出席各种不同的见面会时将一些关键性的财务数据“口无遮拦”地先向机构投资者透露,如业绩信息等,以换取股改赞成票,极大地损害了公众投资者的利益。再比如,全流通加上股票期权激励机制的导入,使个别上市公司管理层基于实施高管股权激励的考虑,会对公司的资产、业绩、经营环境进行有倾向性的披露,以达到操纵股价的目的,此类选择性信息披露实质是严重的内幕交易行为。股改进入最后阶段,剩下的少数绩差公司的股改多少存在些困难,对于一些生死临界的ST公司而言,大股东负债累累,基本没有能力用送股方式来配合股改,也不可能以权证等其他股改对价模式来实行股改。毫无疑问,资产置换、重组和兼并收购将成为最后一批上市公司完成股改的主要出路,这些公司的控股股东势必更会抓住全流通的最后时机,进行选择性的信息披露,从而操纵股价,以全新的操纵手段挑战现有的信息监管机制。
国内市场的监管者对选择性披露这一违规现象已经予以了高度重视,深沪两个交易所早在2004年底就修订了《上市规则》,并首次引入公平披露这一概念,将选择性披露行为作为监管重点。《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》也要求上市公司公平对待公司的所有股东,不得进行选择性信息披露。2006年8月9日,深交所又集中发布了三项信息披露指引,旨在进一步加强信息披露一线监管,预防全流通时代上市公司信息披露出现不良倾向。其中上市公司的选择性信息披露行为成为深交所相关指引的重点防范对象。《指引》明确规定上市公司、相关信息披露义务人进行信息披露时,必须向所有投资者公开披露,不得有选择性地、私下地向证券分析师、咨询机构、机构投资者、上市公司大股东、新闻媒体等具有信息优势的特定对象披露、透露或泄露非公开重要信息。对于在调研、沟通、采访活动中了解到的非公开重要信息,证券分析师等特定对象不得在任何调研报告、沟通会纪要、新闻报道等中披露或引用该信息,除非上市公司同时公开披露该信息。上市公司董事、监事、高级管理人员及其他代表上市公司的人员、相关信息披露义务人、特定对象不得利用上市公司非公开重要信息进行证券买卖。然而时至今日,选择性披露违规现象依然十分严重。主要原因在于,《规则》和《指引》对选择性信息披露行为既没有明确的罚则,也没有对受害者的配套救济措施。由此可见,在我国后股改时代,完善制度和执行制度是监管部门的首要任务。
选择性信息披露行为直接与证券市场的“三公原则”相悖,海外证券监管机构无不对此高度重视,美国证券交易委员会(SEC)于2000年8月通过了证券市场的公平披露规则(RFD),除禁止选择性财务信息披露行为外,还对提供不完全或误导性信息的发行者、管理层、董事和承销商施加了相当严厉的民事赔偿责任。如果信息在任何重要方面不完全或不准确,证券交易委员会有权使已经上市的公司终止或暂停上市交易。港交所发布的消息也显示出了对选择性信息披露行为的严正立场。中海油高管在2002年、2003年年度内,前后两次选择性地向部分分析师和传媒披露盈利及预期股息增加的资料,并导致公司股价出现大幅上涨。此外,该公司还在未经股东批准的情况下,向关联公司提供财务资助。这种违规行为受到了港交所的公开谴责,措辞之严厉为近年少见。
笔者认为,在我国的后股改时代,由于上市公司大股东、高管人员将成为影响股票市场发展的重要参与主体,因此,强化对上市公司大股东、高管人员及关联方的选择性财务信息披露的联动监管就显得尤为重要。首先,在相关的法律制度中,应规范上市公司控股股东和最终实际控制人的信息披露义务,制订规范大股东、高管人员及关联方的合法、合规交易指引,加大其利用信息控制优势和持股优势进行选择性披露、内幕交易和股价操纵等违法违规行为的刑事和民事惩罚力度,提高行为者的违规成本,明确对受害者的配套救济措施。其次,真正实施对股价异常波动与信息披露联动关系的调查与处罚,严格公司和个人问责等市场监察措施,发现上市公司有选择性财务信息披露的不良倾向时,监管部门有权终止或暂停其上市交易,对性质严重者,可直接移交司法处理,逐步形成对上市公司违规行为的有效约束和威慑。要在中国证券市场刮起自己的“虎山行”旋风,这远比公开谴责和区区罚款更有效果。
责任编辑 刘莹