时间:2020-05-20 作者:王海 (作者单位:清华大学经济管理学院)
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摘要:
2004年12月8日,联想宣布并购IBMPC事业部之后成功跻身于全球PC行业三甲。对此,国内外媒体都表示了极大的关注。英国《卫报》认为联想的并购标志着中国公司开始真正进入了全球化并购的时代。但怀疑之声也不绝于耳,认为对于希望跨入世界500强的联想而言,面对资金、管理、文化及市场等诸多棘手问题,一切都才刚刚开始。那么,这起并购背后到底蕴涵着怎样的利益诉求,并购的动因又是什么呢?
历史的视角:多元化发展历程的挫折
1984年11月,中科院计算技术研究所以20万元投资和11名科技人员创建了“中科院计算所公司”,并采取“一院两制运行”的管理机制,这就是现在联想集团的前身。刚开始联想的业务主要是为购买计算机的公司提供验机、维修及培训等服务,积累了70万元资金后,联想结合当时的市场形势确立了以西文汉化为方向,开发新产品带动公司发展的市场战略。
1985年联想正式以汉卡为突破口开拓市场,当年的营业收入达300万元,1986年达1800万元,1987年突升至7300万元。1988年联想又投资30万港币(54%的股份)与香港电脑经销商合资设厂。1995年11月2日推出了基于奔腾PRO处理器的计算机,取得了一系列成功之后,1994年年初联想通过在香港上市(0992...
2004年12月8日,联想宣布并购IBMPC事业部之后成功跻身于全球PC行业三甲。对此,国内外媒体都表示了极大的关注。英国《卫报》认为联想的并购标志着中国公司开始真正进入了全球化并购的时代。但怀疑之声也不绝于耳,认为对于希望跨入世界500强的联想而言,面对资金、管理、文化及市场等诸多棘手问题,一切都才刚刚开始。那么,这起并购背后到底蕴涵着怎样的利益诉求,并购的动因又是什么呢?
历史的视角:多元化发展历程的挫折
1984年11月,中科院计算技术研究所以20万元投资和11名科技人员创建了“中科院计算所公司”,并采取“一院两制运行”的管理机制,这就是现在联想集团的前身。刚开始联想的业务主要是为购买计算机的公司提供验机、维修及培训等服务,积累了70万元资金后,联想结合当时的市场形势确立了以西文汉化为方向,开发新产品带动公司发展的市场战略。
1985年联想正式以汉卡为突破口开拓市场,当年的营业收入达300万元,1986年达1800万元,1987年突升至7300万元。1988年联想又投资30万港币(54%的股份)与香港电脑经销商合资设厂。1995年11月2日推出了基于奔腾PRO处理器的计算机,取得了一系列成功之后,1994年年初联想通过在香港上市(0992.HK)募集了大量资本,当年营业收入达54亿元,其中海外收入占70%,继康柏和AST之后排位第三,而其微机板卡也占世界市场的14%。此后又于1995年在广东惠阳成立了微机板卡生产基地,为称雄板卡市场奠定了基础。
2001年后,我国IT市场发展缓慢。当年4月到2002年3月全国PC市场总体营业额较上年下降了3.2%,而联想电脑品牌的市场占有率为28.9%。2001年4月杨元庆正式执掌联想集团,上任伊始就宣布了未来三年的发展规划:到2004年,联想的营业额达到600亿元,冲击世界500强。
当时可供联想选择的路径主要有四条:其一,在已有的主业受到市场限制导致增长放缓后,另辟新主业,走多元化道路;其二,从本土市场向海外市场延伸,在全球范围内寻找生存空间;其三,提升消费者对品牌的忠诚度和产品价值;其四,致力于核心技术研发,以自主创新进入产业链的高附加值环节,提升企业内在价值。联想选择了尝试走多元化发展之路、2002年并购了汉普、智软、中望等IT服务业,搭建了三横四纵的战略布局。尽管2004年6月IDC(国际数据公司)公布的数据显示联想的IT服务以3.5%首次跻身IT咨询市场前三甲,仅次于IBM和惠普,但由于与主营业务的经营模式存在较大差异,联想的IT业务并未摆脱亏损的境地。联想从2004年7月斥资与阳光建立“阳光365多媒体控股公司”,但最后持有的15%股份只值225万美元;2004年7月28日,联想IT服务(包括2002年并购的汉普公司)作价3亿元卖给了亚信,联想则取得了亚信15%的股权对价。2005年11月19日,亚信又宣布将汉普管理咨询(中国)有限公司作价人民币2500万元(约合310万美元)出售给汉普管理团队,汉普则用未来5年的营业收入抵押偿还收购款。无论出于何种动因,联想的举措在很大程度上反映出了管理层缺乏对并购与整合全局的掌握能力。
缺乏市场眼光和耐心,使得这些多元化的投资最后都成为网络泡沫的牺牲品。2001~2004财年期间,公司新业务如软件、服务、手机以及数码产品等多属只开花不结果。2001~2002年联想营业额为192,7亿港元,较2000年增长3.2%,净利润为10.26亿港元,较2000年增长42.9%,集团毛利率由2000年的3.85%上升到5.33%,股东回报率由2000年的14.9%上升到30.3%,库存周转率由28.5天降至21.8天,但公司的流动比率却有所下降。由于业绩没有达到远景规划,面对员工的困惑、股东和投资者的质疑和问责,杨元庆也坦承3年多来联想多元化的战略失误,并主动降低了50%的年薪,随后全面收缩战线,回归PC业务。2004年3月联想开始裁员,此举动摇了公司灌输的亲情文化。
摒弃了多元化战略的联想,要得到投资者的认可,就必须通过资本市场的季度性盈利测试。尽管联想已经占据国内PC市场的三成份额,在竞争激烈的国内市场可谓一骑绝尘,但国内PC市场的容量毕竟有限,继续扩大市场份额面临增长瓶颈,因此,国际化战略就成为联想的必然选择。2002年3月28日,联想英文名称由Legend Holdings Limited正式更名为Lenovo Group Limited,这个崭新的标志清晰地传递了联想急欲加快国际化的信号。
其实,联想的国际化探索始于1991年,这一年,联想在德国成立了分公司,截至2001年联想美国公司的成立,联想在国外已经拥有了7家分公司、1家物流中心和100多家海外营销渠道,然而与邻国的松下、三星相比,联想的国际化仍然相去甚远。按照普遍认可的标准,一家国际化公司总收入的20%都应该来自于国外市场,而联想与此标准相距甚远,而且其在国外销售的主要是一些零部件,并不是联想品牌的产品。
从联想的地域营业收入中可以看到,2000~2005财年联想集团大中华区域业务占90%以上;盈利贡献除2003财年为89.24%外,其他财年都维持在90%以上。而2005年的分类数据显示联想90%以上的营业额仍然来自中国内地市场,90%的本土销售比例无法表述联想实施国际化的努力程度,联想的国际化仍然处于艰难的蹒跚起步阶段。显然这样的国际化程度是无法取悦投资者和决策层的,于是才有了2004年3月26日联想公告成为奥运会的全球合作伙伴(TOP)。
根据协议,联想作为奥委会的合作伙伴需要支付6500万美元的现金及等价物,才能以奥运会顶级赞助商的身份在200多个国家和地区开展市场营销,而仅凭联想当时的7家海外公司,肯定是不具备在200多个国家和地区进行营销的能力的,在这种情况下,如果联想为了充分利用奥运的营销资源,重新组建自身的营销网络和人才储备库将耗费大量的资源和时间,因此采取国际化并购之路似乎成了联想国际化的捷径。
早在2003年IDC就曾大胆预测,为满足扩张需求,亚洲的PC厂商(如联想)必然会寻求国际战略联盟,而非通过自我成长的方式实现扩张。实施国际化也已成为我国本土企业的共识。为解决增长极限问题,联想选择了并购IBM著名的Think品牌,而IBM正好也面临着战略转型,急于剥离非核心和非盈利的业务,因此对于联想而言,选择与大象一起跳舞的感觉虽然并不轻松,但除此之外,似乎别无选择。从战略角度看,海外并购符合联想的战略发展规划,采取并购路径实施国际化不失为一条捷径。
柳传志认为收购IBM PC事业部主要是看重其强大的研发能力和先进的管理技术,但联想海外并购的根源还在于利益的驱动。除了业务亏损之外,IBM个人电脑业务能够弥补联想所匮乏的竞争力要素,包括获得品牌、通道、销售人员、管理团队、售后服务等,并购后联想可以在IBM搭建的平台上拓展国际业务。可以说,无论从地缘角度,还是从产品的同质化角度看,联想与IBM PC之间都存在着很强的互补性。
理论的视角:
管理层并购的冲动
Jensen和MeckIing(1976)认为,在负债较大的筹资结构下,股东/经理将具有强烈的动机去从事那些尽管成功机会甚微,但一旦成功却获利颇丰的投资,因为一旦成功,管理层将获得大部分的收益,如果投资失败,则由债权人承担大部分费用。股东和经理目标的差异导致了代理成本的出现,与股东相比,经理更关心企业的规模问题,因为一般来说,规模高速扩张的企业,管理层升迁的机会更多,大企业的社会地位及所获得的各种货币、非货币收入也较中小企业经理高。由于股东不能完全监督和控制高管的并购行为,而且并购行为能够为管理者带来更大的个人利益,比如声誉等,这时高管就有可能产生牺牲股东利益的冲动。尽管可以通过经理持股、薪酬计划或其他正激励机制来约束高管的行为,但这些努力仍不足以使股东与经理的目标达成一致。
联想最大的成功之处应该是利用了香港资本市场的融资平台,从整体的财务指标可以清晰地看出联想集团快速发展的轨迹。其中2001年的总资产规模达到了1997年的6.54倍。但是自此以后,尤其是2002年度环比降低了40.4%。对于急欲国际化的联想而言,渐进地通过自有资金的投入来扩大规模尽管稳健但略显缓慢,无法缩短超越竞争对手的时间。
如果从这个角度看,联想从1999年以后的资产负债率大体保持相对的稳定状态,但2004年资产负债比率达到0.46,较2003年的0.38上升21%,按照Jensen和Meckling(1976)的研究结论解释,在资产负债比例较大的资产结构下,联想高管有强烈的动机去并购IBM PC业务。尽管历史上很多的并购结果表明并购成功的机会甚微,但一旦成功,联想的高管将获得大部分的利益。由于联想高管持股比例仅为0.58%,如果失败的话,损失的“剩余索取权”则大多由债权人承担。
Jensen(1986)曾详细分析了股东与经理冲突对企业最优规模等的影响,并提出了自由现金流的假设。他认为企业拥有闲置资金时,经理们会倾向于将多余的资金投资到能够扩大企业规模的非盈利项目,而不是将这些现金用于支付股利或回购债券,实质上这是以牺牲股东利益为代价来增加自己的财富。联想集团的现金流量是非常充裕的,2005年达到了30.19亿港币,较2004年增长13.9%,但摊薄的每股盈余仅增加了7%,而派发的每股股息则仅增加了4%。按照Jensen(1986)的理论解释,联想并购的冲动可能与高管的原始动物情绪存在着很强的相关关系。
在《中国企业家》杂志主办的“2005中国企业领袖年会”揭晓的年度企业领袖25人名单上,联想控股总裁柳传志由2004年的第二位跃居第一位,成为本年度“最具影响力企业领袖”。会议对柳传志获奖的评语是:以投资家的身份,不断扩大在商界的影响力,同时让联想系军团不断壮大,帮助联想集团并购IBM PC业务,因此成为本年度最具影响力的企业领袖。《财富》杂志评出的2005年最具影响力的25位商业领袖中将联想集团的杨元庆排在了第21位。其入选的原因总结为:联想集团具有传奇色彩的创始人柳传志已经退居幕后,公司的全球扩张计划自然便落在了其门生的肩上。2005年9月英国《金融时报》根据统计调查推出了2005年中国十大国际品牌排行情况,这次调查由麦肯锡主持,目的是调查全球商务人士对中国公司及其产品、服务的印象,联想名列第二位。由此可见,并购行为确实进一步提高了联想及其高管在业界的影响力,而且联想并购行为带来的部分经济结果与Jensen的解释有着惊人的相似。
宏观的视角:环境造就了并购的选择
从宏观层面上看,联想并购最主要的原因在于我国资源禀赋条件的逆转。改革开放以来,我国企业积累的资金高速增长,已经具备了海外并购的基本条件。另一方面,由于我国大量引进外资已成为资本净输入国,在贸易和资本双顺差的情况下,越来越多的外汇储备导致外汇供需不平衡,凸显了人民币升值的压力,而通过购买国外原材料、对外投资、跨国并购等方式将是规避风险的理性选择。
从世界市场看,目前我国有35%~40%的商品都销往美国,过度依赖美国消费者的现状已经增加了企业发展的风险。此外,欧美发达国家对我国商品的反倾销指控也使得产品出口遭到重创。但国际市场对我国企业却具有越来越重要的意义。我国企业在经历了最初的绿地投资后,积累了大量海外扩张的经验,由于绿地投资建设周期过长,海外并购作为实现我国企业快速扩张的一条快捷通道,受到青睐也在情理之中。
2005年我国计算机类产品出口达1048.4亿元,占全国外贸出口总额的比重从2001年的7.9%提高到13.7%,对具有全球性眼光的联想而言,国内市场虽仍是必争之地,但已不再是惟一的关键之地。我国经济连续增长过快,让投资者怀疑高增长的数字背后是否隐藏着严重问题,尤其是对出口和投资能否继续推动增长存在疑问。许多跨国投资者认为:在中国,产品的利润不再丰厚,同时侵犯知识产权的现象依然存在,法制体系还非常薄弱,这使得附加值高的科技公司灰心丧气,许多大公司都会选择在其他更为廉价的地区设立工厂。为降低业务波动的风险,对于90%的业务集中于国内市场的联想而言,通过海外并购的扩张路径是一种明智的选择。
从行业角度看,我国经济的持续发展吸引了大量外资并加剧了国内市场竞争的激烈程度,随着戴尔、惠普等国外品牌的步步紧逼,联想的发展空间无疑受到极大的制约。因此,走出去是一种很无奈的战略选择。而此前惠普与康柏在合并一年之后就成功地削减了35亿美元的成本,超过了预期的10亿美元,行业典范并购所产生的立竿见影的协同效应也为联想提供了参照。
我国本土企业在经过资本原始积累后,大多希望将业务扩张、兼并整合、优化人力资源作为优先发展的目标。繁荣的香港资本市场也为企业并购提供了很好的平台,此外,同期各国资金市场的银行贷款利率处于历史较低水平,较低的融资成本也有利于企业实现扩张战略。一般情况下,企业国际化进程大多从出口起步,而后是绿地投资(新建企业),最后才是海外并购。我国企业的海外并购将主要围绕资源和品牌展开。一方面,经过20多年的改革开放,无论从市场、资源的角度,还是从技术、管理的角度而言,我国企业都有了实施海外并购的需要。另一方面,庞大的国家外汇储备及国家开发银行等的政策性支持为企业海外并购提供了融资便利。我国政府也希望IBM支持联想接管其全球供应链和国际客户服务系统,并在IBM所擅长的科研开发领域进行真诚合作。总之,一切尽在掌控之中。联想的海外并购顺应了全球化的历史潮流,并且也符合自身的利益诉求。
责任编辑 闵超
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