时间:2020-05-20 作者:肖彦 刘焕峰 (作者单位:桂林工学院管理学院会计系)
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摘要:
2005年7月,我国颁布《钢铁产业发展政策》,“鼓励钢铁企业合并联合、做大做强”成为其重要议题。提高产业集中度,已经成为中国钢铁业生存和发展的惟一选择。而在兼并收购中引入战略投资者,特别是境外战略投资者,是企业重组并购的主要方式之一。要实现引入战略投资者的预期目标,分析战略重组过程中出现或可能出现的财务问题并形成防范或解决思路就显得极为迫切和必要。
战略投资者的选择问题——能否挑选到“最佳搭档”?
战略投资者是指投资于目标企业、与目标企业具有一致的价值取向,具备投资长期性、业务关联性,结构互补性等特性的企业法人,即与发行公司业务联系紧密且欲长期持有发行公司股票的法人。战略投资者是否有战略资产引入、其引入战略资产的相融程度如何,是战略重组能否成功的关键因素。能成为“最佳搭档”的战略投资者必须具备较好的资质条件,包括雄厚的资金、核心的技术、先进的管理、较好的实业基础和较强的投融资能力等。这就需要特别关注两个问题,一是战略投资者的自身“素质”,二是战略投资者引入战略资产的数量与质量。
战略投资者在资本实力、技术实力和人才实力等方面是不尽相同的。我国企业应当在充分了解和掌握对方情...
2005年7月,我国颁布《钢铁产业发展政策》,“鼓励钢铁企业合并联合、做大做强”成为其重要议题。提高产业集中度,已经成为中国钢铁业生存和发展的惟一选择。而在兼并收购中引入战略投资者,特别是境外战略投资者,是企业重组并购的主要方式之一。要实现引入战略投资者的预期目标,分析战略重组过程中出现或可能出现的财务问题并形成防范或解决思路就显得极为迫切和必要。
战略投资者的选择问题——能否挑选到“最佳搭档”?
战略投资者是指投资于目标企业、与目标企业具有一致的价值取向,具备投资长期性、业务关联性,结构互补性等特性的企业法人,即与发行公司业务联系紧密且欲长期持有发行公司股票的法人。战略投资者是否有战略资产引入、其引入战略资产的相融程度如何,是战略重组能否成功的关键因素。能成为“最佳搭档”的战略投资者必须具备较好的资质条件,包括雄厚的资金、核心的技术、先进的管理、较好的实业基础和较强的投融资能力等。这就需要特别关注两个问题,一是战略投资者的自身“素质”,二是战略投资者引入战略资产的数量与质量。
战略投资者在资本实力、技术实力和人才实力等方面是不尽相同的。我国企业应当在充分了解和掌握对方情况的前提下,根据自身发展战略的需要,选择一两个实力强、国际信誉好、能够长期合资参股或合作入股(而不是对方控股)的国际战略投资者,从而确保企业的快速、协调和可持续发展。在战略投资者的选择过程中要充分引入竞争机制,对战略投资者的财务状况及盈利能力进行全面的考察和预测;尤其要特别关注战略投资者是否引入了相应的战略资产,因为战略投资者缺乏战略资产,或者其与引入公司的战略资产不相融,势必会削弱引入公司的核心能力,不能达到战略重组的目的。
重组后的财务风险问题——是否会出现财务风险和亏损转移问题?
战略投资者在引入前自身不排除潜伏着极大的财务风险和亏损的可能性。如果在引入时不注意甄别,就会给引入者的财务状况和经营成果造成不良影响,使引入者在合作期间甚至合作期结束后都背负沉重的财务负担。在分析过程中除了关注常用的财务指标,如每股收益、每股净资产收益率、不良资产比率、关联交易比率、非经常性损益比率等指标外,还应充分关注可能隐藏的财务风险:一是考察其资金是否雄厚,是否有广阔的筹资市场和较强的融资能力;考察其近几年的融资情况,如融资数量、结构、方式等。二是考察其战略资源有多少以及对被投资者的财务结构会产生怎样的影响。三是充分利用掌握的资料对其未来的财务状况和现金流的数量、结构进行预测。如为了判断现金流量的稳定性,应分析现金流量的比率构成,将经营活动产生的现金流量、投资活动产生的现金流量、现金净流量分别与主营业务利润、投资收益和净利润进行比较分析以判断企业的利润质量。一般而言,没有现金净流量的利润,其质量是不可靠的。
国有资产的保护问题——是否低估了资产价值?
在引入战略投资者的过程中,当引入对象确定后双方最关心的问题莫过于以持续经营的观点合理估算中方企业的价值,并作为成交的底价。中方企业的估价应充分考虑其未来的自由现金流量,避免资产评估价值过低,造成出让股权的定价过低。为此,在谈判时应注意以下两点:一是要充分考虑我国钢铁业的自身优势,如实评估公司资产的价值。国外专家认为,世界钢铁新增产能将在中国完成,缘于中国有三大优势:中国是低成本地区,新建生产设施具有总成本优势;国外企业的运营成本优势被额外的物流成本所抵消;中国钢铁企业的资本支出优势导致卓越的成本业绩。因此,尽管我国钢铁企业资产质量较低,但由于上述优势的存在,使得我国钢铁企业资产的升值潜力较大,如果股价定得过低,势必造成国有资产的大量流失。而在估值方面,虽然我们自身的力量比较薄弱,但可以在充分披露被出售资产有利因素的基础上,聘请国外知名的资产评估机构进行评估。二是要利用协议的附加条款,保护无形资产。战略投资者参与公司治理后,公司的商业和技术秘密非常容易泄漏。因此,在引入战略投资者前应该考虑通过战略投资协议或增加协议附加条款来保护公司的无形资产。
公司治理结构问题——公司治理结构能得到根本改善吗?
国有企业公司治理结构的严重缺陷主要体现为董事会制度不完善。一些钢铁企业没有董事会,有的即使设立了,也未能很好地履行决策和监督职责,具体表现在董事会没有下设相对独立的专门委员会,如审计委员会和薪酬委员会等,或者是形同虚设,未能认真履行相应的职责;董事会与管理层的职责缺乏严格界定,对管理层缺乏有效的约束和激励;没有建立完善的独立董事制度和审计稽核制度。引进境外战略投资者后,为维护自己的权益和声誉,境外战略投资者会派出董事参与董事会的决策和监督,行使股东和董事的权利,从而形成有效的制约机制,促进企业公司治理的不断完善。
引入战略投资者和进行股份制改造可以改变国有钢铁企业国有股“一股独大”的局面,但也可能出现外资即战略投资者“一股独大”的局面。同时战略投资者还可能通过输入高层管理人员和技术人员等方式,实现对企业的控制。为此,我们应注意建立公司治理结构的制衡机制,增加重组寻租成本。在公司治理结构中应特别关注公司财务治理结构,从根本上规范董事会、高级经理人员和财务经理的行为,使企业的财务活动更理性化,更符合股东的利益。这就必须达到三方面的要求:一是明晰、合理的产权结构;二是分层财务决策机制;三是激励约束相容机制,防止公司内部的信息不对称。
战略投资者的稳定问题——战略投资是否会转化为战略投机?
我国企业引入的战略投资者应是具有长期投资而非投机理念的投资者,但作为投资者本身,他们看重的是涉足中国的钢铁业可能获得的丰厚利润,投资或投机都可能是他们在利益驱动下的理性选择。境外战略投资者投资中国钢铁企业的动因一般有三:一是扩大市场份额;二是实现金融资本和技术资本的扩张;三是利用中方的资源优势,实现经营全球化。
长期稳定持股是战略投资者区别于一般法人投资者的首要特征。按照我国证监会的要求,战略投资者的持股时间应不少于6个月,而一般法人投资者的持股时间为3个月以上。实际操作中各公司长短不一,最长为30个月,最短为6个月。相比之下,境外战略投资者的持股时间更长。
为降低战略投资者投机风险,可以考虑采取如下措施:
(一)适当延长持股期限,保证合作的长期稳定。战略投资者持股时间越长,越有可能着眼于公司未来的发展。日本五十铃、伊藤忠商社作为战略投资者入驻北京首旅时承诺所持股份8年内不向中国境内法人和个人转让;花旗银行作为上海浦东发展银行的战略投资者,承诺持有其股权的时间也在2年以上,且在浦东发展银行定向增发时花旗银行将持有更多的股权;长沙新大新集团公司在受让湖南省农科院所持有的上市公司隆平高科的国有法人股时,做出了7年不转让的承诺。
(二)增加战略投资者退出联盟的难度,保证合作期的稳定。联盟所面临的危险之一就是当合作一方把合作纳入其全球战略联盟,并且投入大量的资源和精力时,合作另一方却突然要求退出联盟。所以公司在决定组建联盟之前,必须测试对方退出联盟的可能性和困难程度。在联盟对象的选择问题上,不要仅仅为了弥补自身的某些不足而结盟,也不要与试图通过结盟弥补自身弱点的企业结盟。联盟的基础应是各方都有特定优势,通过联盟各成员实现优势相长和良性互动。
财务管理的协调问题——双方财务管理是否协调一致?
引入战略投资者后,双方的整合情况如何对合作的成败起着非常关键的作用,其难度甚至超过并购实现前的诸多工作。合作后的整合包括管理模式的整合、企业文化的磨合、财务管理的整合等。美国梅西管理咨询公司在对近十年内合并而成的300多家较大规模的公司调查后发现,57%的公司合并后的财务指标依然低于合并前,进一步调查显示大多数的并购双方较少注重在运作体系、工作氛围、思想观念等方面的磨合,从而付出了高昂的磨合成本。合作双方在管理理念、战略目标等方面存在的差异必然导致财务目标不一致,会计规范和企业文化的不同也会导致双方在财务预算、决算和日常管理等方面出现分歧,所以我们要重视双方财务管理的协调问题。
综上所述,引入战略投资者是一把双刃剑,我们在充分发挥其在提升我国钢铁企业竞争力、整体技术和管理水平的基础上,对其可能带来的不利影响也要有充分的警觉,并准备好相应的措施予以应对。
责任编辑 李斐然
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