摘要:
一、债券调换的评估
债券调换是指用新债券替换旧债券的转换过程。如债券为可收回债券,一旦市场利率低于债券发行时的利率,企业就可收回旧债券,以低利率发行新债券。债券调换的评估分为三个步骤:(1)确定债券调换的投资支出;(2)确定债券调换的现金流出的节省(现金流入);(3)比较(1)和(2)以决定是否从事债券调换。
(一)确定债券调换的投资支出
评估的第一步是决定用新的、低成本的债券调换旧的、高成本的债券的总投资支出(现金流出)。与债券调换相关的现金流出包括:
1.税后收回旧债券的溢价
在到期日前收回旧债券,企业必须支付超过债券面值的溢价,这部分支出构成了现金流出。但这部分支出可抵销所得税,因此,企业的实际溢价成本低于企业支付的溢价。
2.新债券的发行费
企业还必须支付法律费用、印刷费用以及其它与新债券发行相关的费用。这些费用也构成了现金流出。发行费用在债券发行时一次性支出,在债券期限内分期摊销,分期抵销所得税。例:期限20年的债券发行费为20万元,企业在债券发行时一次性支付,在债券期限内企业每年可摊销1万元,但不可能将这些费用全部一次摊入当年的成本。因此,投资支出...
一、债券调换的评估
债券调换是指用新债券替换旧债券的转换过程。如债券为可收回债券,一旦市场利率低于债券发行时的利率,企业就可收回旧债券,以低利率发行新债券。债券调换的评估分为三个步骤:(1)确定债券调换的投资支出;(2)确定债券调换的现金流出的节省(现金流入);(3)比较(1)和(2)以决定是否从事债券调换。
(一)确定债券调换的投资支出
评估的第一步是决定用新的、低成本的债券调换旧的、高成本的债券的总投资支出(现金流出)。与债券调换相关的现金流出包括:
1.税后收回旧债券的溢价
在到期日前收回旧债券,企业必须支付超过债券面值的溢价,这部分支出构成了现金流出。但这部分支出可抵销所得税,因此,企业的实际溢价成本低于企业支付的溢价。
2.新债券的发行费
企业还必须支付法律费用、印刷费用以及其它与新债券发行相关的费用。这些费用也构成了现金流出。发行费用在债券发行时一次性支出,在债券期限内分期摊销,分期抵销所得税。例:期限20年的债券发行费为20万元,企业在债券发行时一次性支付,在债券期限内企业每年可摊销1万元,但不可能将这些费用全部一次摊入当年的成本。因此,投资支出中的发行费用(净现金流出)并没有立即抵销所得税。
3.旧债券税后利息重复支出
在新旧债券调换期间,新旧债券并存,企业得支付双重利息。在这段时间内企业支付旧债券的利息包括在投资支出内。因为利息费用是税前费用,可抵销所得税,实际现金流出低于企业旧债券的支出,体现税收上的节省。
4.旧债券未摊销发行费的税收节省
旧债券未摊销的那部分发行费在旧债券收回时一笔摊入成本,抵销当年的所得税。这一税收节省减少了债券调换的投资支出,因为它减少企业所得税支出,实际上却不发生现金流出。
例:如期限20年的债券,在10年前的发行费用为20万元,尚未抵销所得税的旧债券发行费为10万元[20万元×1/2(表示余下期限为原有期限的1/2)]。企业因税前利润减少了10万元,而支付较少的税收,从而减少其投资支出。由于这些发行费用在旧债券发行时已一次性交付,现并不产生实际现金流出。
(二)现金流出的节省
现金流出的节省等于各年税后利息费用的节省和各年债券发行费用摊销的税收节省。
1.各年税后利息费用的节省
各年税后利息费用的节省等于旧债券(高利率)税后利息费用减新债券(低利率)税后利息费用。由于新旧债券的利息费用均可抵销所得税,税后利息费用可由下式表达:税后利息费用=债券利息费用×(1-税率)
2.各年债券发行费用摊销的税收节省
各年债券发行费用摊销的税收节省等于各年新债券发行费用摊销的税收节省减各年旧债券发行费用摊销的税收节省。由于新债券发行费用高于旧债券,其摊销的税收节省也多于旧债券。
(三)比较(一)和(二)
第三步是比较第一步的投资支出与第二步的年现金流出的节省。由于第二步的各年现金流出的节省发生在将来,比较前应用企业平均税后资本成本将各年节省折成现值。如节省的现值大于投资支出,则企业应实施债券调换计划;反之,如节省的现值小于投资支出,企业则应放弃债券调换计划。
二、长期债务融资的利弊
长期债务融资的利弊可从投资者与企业两方面来考察。
(一)从债券持有者角度
从债券持有者角度,债券的风险较低,收入一般,但控制能力较差。
1.风险
由于债券持有者在债权排列顺序上占首位,他们在收入分配和企业清偿时拥有优先权。此外,债券有明确的期限,受合同中各种限制性条款保护,安全程度较高。
2.收入
债券持有者的收入固定。除收入债券外,持有者的利息收入不因企业盈利水平的变动而改变,债券持有者无法获取超额收入。此外,债券持有者在通货膨胀时期容易受损失。债券是一种固定价值资产,通货膨胀时期,债券的价值不随价格同方向变动。假定债券利息为6%,如通货膨胀率超过6%,债券持有者的实际收入下降。最后,由于大部分债券均为可收回债券,一旦企业收回债券,持有者收回本金时必须立即寻找投资机会,才不至于受损失。
3.对企业的控制权
债券持有者没有投票权,无法控制企业。但在企业破产或无力偿还本金和利息时,债券持有者可接管企业。
(二)从企业的角度
从企业的角度,长期债务融资存在着利弊。
1.有利因素
(1)低利息成本。由于债券受限制性条款保护,保险程度比股票高,所以长期债券的利息比股票低。再则,企业利息费用是税前费用,可抵销所得税,而股息不能带来这方面的好处。因此,债券为企业提供较便宜的资金来源,其税后资本成本比企业总资本成本低。
(2)低发行成本。债券的发行成本比其它长期融资方式低。
(3)没有稀释。债券融资不稀释企业每股收益率和股东的控制权。
(4)市场性。在股票市场不景气时,债券市场仍是企业的主要筹资场所。
(5)长期性。长期债务比短期债务风险小,这是因为它的期限长,企业有时间安排本金的支付,长期融资为企业提供了比短期融资更高的流动性。此外,长期债务在一定程度上降低企业破产的风险。
(6)正财务杠杆。在债务融资条件下,企业每股收益可因正财务杠杆(债务比率的增加)而上升。
(7)灵活性。企业可通过收回债券条款提高融资的灵活性。
2.不利因素
(1)财务风险增大。企业的财务风险和破产风险因长期债务增加而上升,这些风险的上升导致企业长期债务成本以至总成本的上升。
(2)低灵活性。在长期债务合同中,各种保护性条款使得企业在股息策略、流动资本和融资决策等方面的灵活性有所降低。
(3)固定成本。企业需要大量的资金来源以满足固定利息支出和偿债基金(固定成本)的需求。随着企业应付这两项支出的需要增加,企业财务负担和破产的机会增大。一旦固定成本增加到企业无法筹资来应付的程度,企业便破产。
责任编辑 袁庚