一、引言

现代企业往往将所有权与经营权相分离（Fama和Jen- sen，1983）。两权分离下，为了使高管与股东的利益趋同，企业需要构建高管业绩评价制度以激励高管。信息理论认为，高管业绩评价指标是一个反映高管管理能力的信息系统，其指标的选择应当全面且准确地反映高管在合约期内的业绩（Ittner等，1997）。因此，理想状态下，高管业绩评价指标应当从财务、非财务不同方面体现高管业绩和努力程度。

1999年颁布的《国有资本金效绩评价规则》（下文简称《规则》）及其操作细则是我国官方发布的第一套包含财务和非财务指标的综合评价体系（潘飞和张川，2008）。但是，受限于早期非财务业绩考核的理论与实务发展水平不足，许多非财务业绩指标在当时的技术环境下难以实现，故而《规则》实施之初，非财务业绩评价指标在我国企业实际应用中存在一定困难（潘飞等，2006；张川等，2006；张川等，2012；蒋涛，2014；王悦等，2015）。后来，非财务业绩指标的应用日益广泛。Li等（2013）通过统计2004至2010年间中国上市公司披露高管绩效评价的数据发现，约50%的样本公司已开始使用非财务指标对高管进行考核。

本文基于我国上市公司2007～2018年间自愿披露的非财务业绩考核指标的大样本数据，深入分析了上市公司非财务业绩评价指标应用的现状，研究其实施的影响因素和经济后果。具体而言，着重研究了影响上市公司使用非财务业绩考核制度的主要因素，以及非财务业绩指标为高管考核提供的信息有效性。

在本文的研究窗口期间，合计有392家上市公司自愿披露了547份高管业绩考核与薪酬方案，其中约50%的样本公司采用了非财务业绩指标作为考核标准。针对第一个研究问题，本文借鉴代理理论，从高管持股的视角考察非财务业绩指标应用的影响因素。实证研究发现，企业会计信息质量越低以及高管持股比例越小时，企业越倾向于使用非财务业绩考核指标进行高管考核。本文的研究结论在使用替代性因变量进行检验后依然稳健。针对第二个研究问题，本文从薪酬—业绩敏感性维度考察非财务业绩指标的信息有效性。实证结果显示，非财务业绩考核指标的使用降低了高管薪酬—业绩敏感性，表明非财务业绩评价指标的使用能够有效地为股东提供高管努力程度的有用信息，从而降低了高管薪酬契约设计中对财务信息的依赖程度。

进一步，本文选取应用程度较高的四类非财务业绩指标（员工、研发、安全生产、环保）进行细化回归分析。结果表明，当企业会计信息质量越低时，企业越倾向使用“安全生产”类指标；当高管持股越低时，企业越倾向使用“员工”“研发”类指标。同时，本文也发现，仅有“员工”类指标能够降低高管薪酬和业绩之间的敏感性。这说明非财务业绩指标的信息有效性是有限的。

本文的研究贡献主要包括两个方面。第一，本文探究了非财务业绩考核指标的影响因素与经济后果，丰富了现有相关文献。目前该领域的相关学术研究主要关注财务业绩评价指标对高管的激励效果；关注高管非财务业绩评价的少量研究则主要集中在具体指标、各类指标权重等方面，而较少涉及高管非财务业绩评价的影响因素与经济后果。本文手工搜集并整理了近10年上市公司自愿披露的业绩指标数据，从会计信息质量和高管持股的视角研究了高管非财务业绩评价指标的影响因素；并从薪酬—业绩敏感性视角探究了非财务业绩考核指标的信息有效性。第二，本文的研究从非财务业绩评价指标层面发现，上市公司已经在逐步重视非财务业绩指标在高管考核中的作用，体现了当下市场化程度提升背景下，高管考核逻辑的改变。

下文的结构如下：第二部分梳理相关文献，并在此基础上提出研究问题；第三部分介绍研究设计；第四部分为实证分析结果；第五部分为研究结论。

二、文献回顾与研究假设

高管非财务业绩评价制度一直以来是管理会计研究领域的重要话题。现有研究发现，非财务业绩评价指标是一种主观评价指标，能够修正客观财务指标在考核高管时可能出现的评定偏差（Bol，2008），但其也可能因为考核者的个人主观倾向（Personal Preferences）导致不合理的考核结果，故而实施难度较大。De Angelis和Grinstein（2014）发现在美国S&P 500公司中，使用非财务业绩指标考核高管的公司仅占39%，且非财务业绩指标在考核体系中的权重仅占8%。

潘飞等（2006）通过分析我国上市公司披露的高级管理人员薪酬管理方案，对早期（2002～2004年）资本市场中高级管理人员的业绩考核情况进行分析。他们的研究发现：50家样本公司对高管的业绩评价主要依赖财务指标，即净利润、利润总额、净资产收益率，而非财务指标较少。他们认为这种现象可能与非财务指标数据的取得成本较高以及非财务指标的接受度较低有关。

张川等（2012）认为非绩效指标难以确定、非财务指标考核难以执行、考核指标权重分配不当、绩效考核人员设置不当等原因使得非财务考核指标难以起到激励作用。进一步，Li等（2013）分析了2004～2010年披露的228份上市公司高管薪酬管理办法，发现有将近半数的上市公司使用非财务指标对高管进行考核，但高管非财务业绩考核的指标选择主观性较大，其效果有待进一步研究。

尽管非财务指标在我国上市公司高管业绩考核中逐渐增多，但对于非财务指标评价的研究依然相对欠缺，尤其缺乏大样本数据的研究。鉴于此，本文基于上市公司自愿披露的非财务业绩考核指标数据，对非财务业绩指标应用的影响因素及其经济后果进行研究。具体来说，下文着重研究什么因素影响上市公司高管非财务业绩考核指标的使用以及非财务业绩指标是否能为高管考核提供有效信息。

（一）影响高管非财务业绩评价指标应用的主要因素

基于以往研究，本文从代理理论和高管持股的视角分析影响企业使用非财务业绩评价指标的主要因素。

首先，从代理理论视角，当财务指标、股票市场指标不能很好地反映高管在考核期的努力情况、业绩与价值创造时，企业应当补充非财务指标以全面评价高管业绩（Holmstrom，1979；Banker和Datar，1989；Merchant等，2014）。具体在实际应用中，由于财务考核指标通常反映短期业绩情况，并且叠加了其他影响财务业绩的非高管个人层面因素，通常无法准确衡量高管的努力情况（Bushman和Smith，2001；Krolick，2005）。在这种情况下，企业采用非财务业绩指标的概率较高。基于此，本文做出如下假设：

H1：其他因素不变的情况下，企业会计信息质量越低，高管薪酬激励中采用非财务业绩考核指标的概率越高。

其次，高管持股能通过影响高管的动机进而影响高管业绩评价指标的选择。一方面，当高管持股比例增加时，高管对企业的控制力不断增强，可能会产生“壕沟防守效应”（Entrenchment Effects）（Morck等，1988；McConnel和Servaes，1990）。在壕沟防守效应下，高管的权力能够影响他们的业绩考核制度。例如，Shiehll和Bellavance（2009）认为由于非财务业绩指标具有衡量与校验难度高的特点，权力大的高管会更倾向于选择这类考核指标，以降低薪酬受到客观财务业绩指标的影响。

另一方面，高管持股也是一项重要的激励方案，与高管业绩考核指标一样具有重要的激励功能。Bushman等（1996）、Gibbs等（2004）从替代效应的视角分析了非财务业绩指标与高管持股之间的关系，他们认为高管持股和非财务业绩考核指标是可以相互替代的指标，这是因为他们都能激励高管重视企业的长期发展。因此，当高管持股比例已经较高的时候，董事会不会再额外增加非财务业绩考核指标激励高管提升企业的长期价值。

基于上述高管持股的壕沟防御效应和替代效应，本文就高管持股和非财务业绩指标的关系提出竞争性假设。具体如下：

H2a：其他因素不变的情况下，高管持股比例越高，高管薪酬激励中采用非财务业绩考核指标的概率越高。

H2b：其他因素不变的情况下，高管持股比例越高，高管薪酬激励中采用非财务业绩考核指标的概率越低。

（二）高管非财务业绩评价指标的信息有效性

在高管非财务业绩评价制度的经济后果方面，目前的国内外研究着重考察了这种业绩评价制度对高管激励的效果。具体来说，针对高管的非财务业绩评价指标能够通过影响高管行为，进而影响企业业绩（Kaplan和Norton，1992;Ittner等，1997;Widener，2006）。潘飞和张川（2008）对158家企业的问卷调查也发现，在市场竞争激烈的情况下，企业增加非财务指标有助于提升企业业绩，而增加财务指标的使用却达不到提升业绩的效果。

Ittner等（1997）的信息理论认为，高管业绩评价指标是一个反映高管管理能力的信息系统，其指标的选择应当全面、准确地反映高管在合约期内的业绩。企业的会计利润和市场价值虽然能在很大程度上反映高管在任期中的业绩情况（Indjejikian和Nanda，2002；Core等2003），但这两类指标属于历史信息。为了考察高管现在的决策是否对未来业绩有贡献，企业还需要引入更多的考核指标，且这些指标往往是非财务指标，例如，研发、客户维护、员工培训等。本文基于Ittner等（1997）的研究框架，认为高管非财务业绩考核指标的应用能够为企业提供高管努力程度方面的信息。进一步，Ittner等（1997）还发现，当非财务业绩指标能够有效补充高管在任期内努力程度的信息时，企业会降低高管薪酬设计中对于财务指标的依赖程度，通过适当增加非财务业绩指标完善高管考核系统。基于上述理论框架，本文认为高管非财务业绩评价指标的应用能够降低高管激励中对财务业绩指标的使用程度。

本文从高管薪酬—业绩敏感性（Pay Performance Sen-sitivity，PPS）维度考察非财务业绩评价指标的信息有效性。根据上文的分析，如果非财务业绩指标能够提供高管努力程度的有效信息，高管薪酬对于财务业绩的依赖程度将相应降低。

H3：其他因素不变的情况下，高管非财务业绩评价指标的应用能够降低高管薪酬—业绩敏感性。

三、研究设计

（一）样本与数据

本文研究的样本包括自愿披露高管业绩考核与薪酬方案的所有A股上市公司。具体来说，在两大证券交易所的官网上，我们用“高级管理人员薪酬管理办法”“高管薪酬”“高管考核”“薪酬与考核”“考核”等关键词搜索已经披露的高管薪酬和考核管理办法文件。这里的高管包括董事长、CEO、副CEO、财务总监、运营总监以及其他高级管理人员。2007～2018年期间，有392家公司自愿披露了高管业绩考核与薪酬的方案，共计547个公司—年观测值。

表1列示了总样本的分布情况。表1-A表明2016年之前的披露情况与2017、2018两年的披露情况差异较大，因此本文将在回归分析中控制年份的固定效应以降低不同年份自有的因素对披露意愿的影响。表1-B表明约54%的企业只披露了一次高管薪酬与考核的管理办法，约22%的企业披露了两次，约15%的公司披露了三次，约9%的公司披露了四次及以上。表1-C表明披露公司数量最多的行业为设备制造业（37.84%），其次是化学品制造业（22.85%）。因此本文将在回归分析中控制行业固定效应以降低来自行业自带的因素对企业自愿披露的影响。

为了获得具体的非财务业绩评价指标信息，本文从所有披露的薪酬与考核方案中手工采集非财务业绩评价指标及其权重的信息，包括研发、组织执行度、安全生产等21项非财务业绩评价指标。在547个观测值中，278（50.82%）份披露中包含了非财务业绩评价指标，454（82.99%）份披露中包含财务业绩评价指标。表2列出了考核指标的详细分布情况。与本研究最相关的研究是Li等（2013），与其进行比较可知：首先，2007～2018年间披露业绩考核的企业数量比2007年之前翻了一倍。而且，2007～2018年间企业所使用的非财务指标的类型有明显增加，比如董事会满意度、组织执行度和环保等。其次，非财务指标的类型更加细化，比如员工指标方面新增了具体的员工人均收入这一指标。然后，与Li等（2013）的2002～2010年窗口比较，2007～2018年的窗口分析表明，管理创新、环保、战略与发展以及员工满意度这些非财务指标的使用率有所上升。表2-B列出了财务业绩评价指标的分布情况，主要的指标包括利润（46.72%）和销售（24.20%）。从指标占比来看，企业仍以财务评价指标为主。

为了考察本文的两个研究问题，本文从国泰安数据库（CSMAR）中获取企业的财务数据、企业股权、高管（包含董事长、CEO等高级管理人员）和董事会特征等数据。由于金融行业的财务特征与其他行业差异较大以及一些观测值存在关键变量的缺失，因此剔除了134个公司—年观测值，使得回归分析的总样本为413个观测值。回归分析中，所有连续变量经过1%和99%分位的缩尾处理。此外，本文还控制了年份、行业以及省份的固定效应。

（二）数据回归分析设计

其中，i指代公司，t指代年份。NFPM是哑变量，若某上市公司在某一年采用了非财务业绩评价指标取值为1，否则为0。参考以往文献（Hambrikc和Mason，1984；Ittner等，1997；Hoque等，2001），本文分别从高管持股和财务信息质量两个维度来考察非财务业绩评价指标使用的影响因素。首先，本文用高管团队持股占企业总股数的比例来衡量高管持股（TMTshare）。在财务信息质量维度，参考Ashbaugh等（2003），用当期总应计盈余（TCA）与经ROA调整的当期应计盈余的期望值（EPTCA）的差值来衡量企业的财务信息质量（REDCA）。REDCA越大，企业的会计信息质量越差。

参考前人研究（Ittner等，1997；Hoque和James，2001；Van de Stede等，2006），本文控制了如下因素对非财务评价指标的影响：用企业总资产的自然对数衡量公司规模（Size）；用企业总负债与总资产的比值衡量杠杆率（Leverage）；高研发的企业通常面临更多的不确定性，因此用企业的研发投入与总资产的比值（R&D/Assets）衡量企业经营不确定性程度；用企业Tobin’s Q的自然对数（LnQ）和销售收入增长率（Sales growth）代表企业的成长性，值越大，成长性越高；用国有股占总股的比例（State shares）来表示企业的股权性质；用员工总薪酬（劳动力成本）与固定资产净额的比值来衡量劳动力密集度（Human capital），比值越大，代表企业对人力资本的重视和依赖程度越高。

除了上述因素以外，本文还控制以下可能对企业业绩评价指标产生影响的变量。高管团队内部差异可能使得评价系统更加复杂，因此本文首先用高管团队的性别、年龄以及教育三个维度的标准偏差得到团队在三个维度的离散值，再用三个值的总和的绝对值代表高管团队内部差异（TMTdispersion）。类似地，董事会的差异性可能会影响考核指标的决定，因此也用上述方法计算董事会成员差异（Boarddispersion）。除此之外，本文还通过董事会规模（Board size）、独立董事比例（Independence）、大股东持股比例（TOP1）、高管以外员工的平均薪酬与高管平均薪酬的比值（Pay gap）来控制薪酬差异对考核指标的影响。

为了检验高管非财务业绩评价指标的信息有效性，本文从高管薪酬—业绩敏感性（PPS）维度考察非财务业绩评价指标的信息有效性。根据前文的分析，如果非财务业绩指标能够提供充足的高管在工作方面的努力程度信息，企业在高管薪酬设计中对财务信息的依赖程度会降低，企业对高管的货币类激励可能相应减少，高管薪酬—业绩敏感性也会降低。具体的数据检验模型如下：

控制变量包括公司财务特征变量，分别是企业规模（Size）、杠杆率（Leverage）、销售收入增长率（Sales growth）、Tobin’s Q的自然对数（LnQ）。还包括公司治理相关的变量，分别是高管团队内部差异（TMTdispersion）、董事会内部差异（Boarddispersion）、董事会规模（Board size）、独立董事占比（Independence）、大股东股份占比（TOP1）、国有股份占比（State shares）。此外，本文还控制了年份、行业以及省份的固定效应。

主要变量定义详见表3。

四、实证分析结果

（一）描述性统计

表4报告主要变量的描述性统计结果。NFPM的均值为0.460，表明在样本期间，平均有46%的上市公司使用了非财务业绩考核指标，比前人研究中（Li等，2013）的占比要高，说明近年来越来越多上市公司开始重视非财务业绩考核指标。State shares变量的均值为4.510，表明样本企业大多为非国有企业。从内部治理指标来看，样本企业的董事会规模以及独立性与上市公司总体特征相近。其他的财务指标统计与前人研究较为一致。

（二）高管非财务业绩评价指标使用的影响因素

表5报告了影响高管非财务考核指标使用因素的Logit回归结果。结果显示，会计信息质量（REDCA）越低，企业使用非财务业绩的概率越高；高管持股（TMTshare）越低，企业使用非财务业绩的概率越高。实证结果支持假设1和假设2b。控制变量对非财务业绩指标使用的影响基本符合本文的预期：公司规模越大、高管团队内部差异越大、企业高管与其他员工薪酬差距越大、企业独立董事比例越高时，高管薪酬激励中使用非财务业绩指标的概率越高。上述结果与Ittner等（1997）基本一致。但有趣的是，Ittner等发现高研发企业更可能使用非财务业绩考核指标，而本文的实证结果不支持这一结论。本文认为这一结果可能是受限于样本企业偏差，因此，也凸显了用大数据样本进行高管非财务业绩考核研究的必要性和困难程度。

（三）非财务业绩指标的信息有效性

本文从高管薪酬—业绩敏感性视角来检验非财务业绩指标的信息有效性。如表6所示，NFPM×Returnt-1的系数为-0.154，且在1%的水平显著（t=-4.23），说明非财务业绩指标降低了高管薪酬—业绩敏感性，表明非财务业绩指标能够为高管考核提供一部分替代性信息，从而降低了高管薪酬设计对财务信息的依赖度。由于篇幅有限，表6中不具体汇报控制变量的结果。上述发现支持假设3，即非财务业绩考核指标能够提升高管考核信息的有效性。

（四）稳健性检验与进一步分析

首先，本文以使用非财务指标的数量（NFPM-ordinal）作为因变量进行稳健性检验，采用Ordered Logit回归分析影响非财务业绩指标使用的因素。结果如表7所示，回归结果基本与表5保持一致：企业会计信息质量越低、高管持股比例越低、高管团队内部差异越大、高管和其他员工薪酬差距越高的企业更倾向使用非财务业绩考核指标。

进一步，本文参照薪酬方案中的非财务业绩指标设置，将非财务业绩指标归结为“员工（员工人均收入、员工满意度）”“研发”“安全生产”“环保”四类，分别考察各类非财务业绩指标的影响因素。表8报告了影响各类指标使用因素的回归分析结果，结果显示：企业的会计信息质量仅能影响“安全生产”类指标的使用；而当高管持股越低，企业越倾向使用“员工”和“研发”类指标；企业的会计信息质量以及高管持股对“环保”类指标的使用没有显著影响。

最后，本文从“员工”“安全生产”“研发”和“环保”这四类具体的非财务业绩指标来看哪一类对其信息有效性（薪酬—业绩敏感性）有显著影响。如表9所示，仅有“员工”类指标能降低高管的薪酬—业绩敏感性。

五、结论

本文基于上市公司自愿披露的非财务业绩考核指标数据，分析非财务业绩指标应用的影响因素及其信息有效性。关于影响因素的研究发现，会计信息质量和高管持股影响企业是否采用非财务业绩考核指标进行高管考核，具体而言，企业会计信息质量越低、高管持股越低时，越倾向于采用非财务业绩指标进行高管考核。关于信息有效性的研究发现，非财务业绩考核指标的使用降低了高管的薪酬—业绩敏感性，表明非财务业绩考核指标的使用能提供高管努力程度的有用信息，从而降低高管薪酬设计中对财务业绩的依赖。从具体的非财务指标来看，当会计信息质量越低时，企业越倾向使用“安全生产”类指标；当高管持股越低时，企业越倾向使用“员工”以及“研发”类指标。此外，仅有员工类指标能够降低高管的薪酬与业绩的敏感性。

本文的研究发现具有一定启示意义。第一，政策制定者可以加强对企业业绩考核指标披露的要求，针对性地考察其非财务业绩指标设计，并从政策上引导企业从非财务业绩考核制度设计上增强对高管的考核。特别是结合当下国企的限薪背景，合理增加非财务业绩考核指标可以一定程度上弱化对薪酬激励的消极影响。第二，本文发现样本期间内非财务业绩指标能够提升高管考核的信息有效性，基于此，企业应重视非财务业绩考核指标的设计与应用，使其在高管考核与激励上发挥应有的作用。值得说明的是，本文数据来自企业自愿披露数据。尽管本文的研究设计试图降低自愿披露带来的样本选择偏差问题，但仍然无法完全摒除这一影响。因此本文的结论在普适性上有一定局限。

（责任编辑 杨亚彬）