时间:2019-10-25 作者:陈志斌,汪官镇,朱迪 (东南大学 现代管理会计创新研究中心/财务与会计系,南京 211189) 作者简介:陈志斌(1965-),男,江苏泰州人,教授,管理学博士;
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摘要:
一、引言
高管作为公司并购的决策主体,其特征会对公司并购行为及并购绩效产生重大影响,因此一直是理论界和实务界关注的热点。当前对高管特征与公司并购关系的研究主要有两类不同的视角:一类是从传统的理性经济人视角出发,基于Jensen和Meckling(1976)提出的委托代理理论,认为公司高管会出于个人私利或者机会主义实施并购,以获取更高的薪酬(王珏玮等,2016)、构建经理人帝国以及维护职业地位,最终会损害股东利益(姜付秀等,2008)。另一类则是从高管有限理性的视角出发,形成了高阶理论和行为经济学理论。其中,高阶理论以Hambrick和Mason(1984)为代表,认为高管的特质,包括背景特征(高管的性别、年龄、教育背景、工作经历、政治关联等)和异质性(高管团队在性别、专业背景等方面的差异)都会对公司并购产生影响(杨林和杨倩,2012;李卫民和黄旭,2014;吴映玉和陈松,2017;魏炜等,2017)。随着经济社会的发展,越来越多的学者基于行为经济学理论,关注高管心理特征与公司并购的关系,认为高管过度自信、羊群效应等心理特征会作用于公司并购,对并购绩效有显著影响(Malmendier和Tate,2005;谢玲红等,2012;傅超等,2015;潘爱玲等,2018)。
一、引言
高管作为公司并购的决策主体,其特征会对公司并购行为及并购绩效产生重大影响,因此一直是理论界和实务界关注的热点。当前对高管特征与公司并购关系的研究主要有两类不同的视角:一类是从传统的理性经济人视角出发,基于Jensen和Meckling(1976)提出的委托代理理论,认为公司高管会出于个人私利或者机会主义实施并购,以获取更高的薪酬(王珏玮等,2016)、构建经理人帝国以及维护职业地位,最终会损害股东利益(姜付秀等,2008)。另一类则是从高管有限理性的视角出发,形成了高阶理论和行为经济学理论。其中,高阶理论以Hambrick和Mason(1984)为代表,认为高管的特质,包括背景特征(高管的性别、年龄、教育背景、工作经历、政治关联等)和异质性(高管团队在性别、专业背景等方面的差异)都会对公司并购产生影响(杨林和杨倩,2012;李卫民和黄旭,2014;吴映玉和陈松,2017;魏炜等,2017)。随着经济社会的发展,越来越多的学者基于行为经济学理论,关注高管心理特征与公司并购的关系,认为高管过度自信、羊群效应等心理特征会作用于公司并购,对并购绩效有显著影响(Malmendier和Tate,2005;谢玲红等,2012;傅超等,2015;潘爱玲等,2018)。
一些研究表明,高管风险偏好对公司投资决策具有重要影响,偏好风险的高管倾向于实施高风险的投资项目,会影响企业的R&D投入,进而影响企业投资效率和企业绩效(宋清华和曲良波,2011;Graham等,2013;龚光明和曾照存,2013;苏坤,2015;郝清民和孙雪,2015)。同时,根据行为经济学观点,高管风险偏好是高管内在心理素质和外部环境综合作用的产物,会随着环境变迁而动态变化(龚光明和曾照存,2013)。根据企业生命周期理论,企业在不同生命周期阶段的市场压力、销售状况和组织特征大相径庭,其代理问题、风险水平、投融资状况等都随之而变(王凤荣和高飞,2012;王性玉等,2016;谢佩洪和汪春霞,2017),会对高管特征与公司并购之间的关系产生影响(杨艳等,2014)。
基于此,本文尝试融合行为经济学理论和企业生命周期理论,在考察高管风险偏好对公司并购影响的同时,引入企业生命周期这一动态视角,探究企业生命周期不同阶段高管风险偏好对公司并购的作用关系。本文的研究贡献在于以下三个方面:第一,以往研究较少关注高管风险偏好与公司并购之间关系(Cain和McKeon,2016),将静态与动态视角结合起来考察两者关系的研究更少,本文为这一领域研究提供了增量经验证据,拓展了有关高管风险偏好、公司并购和企业生命周期的文献研究。第二,本文从行为经济学理论和企业生命周期理论融合的角度弥补了以往高阶理论在解释高管风险偏好对公司并购的作用关系方面的不足。第三,为企业完善人才选拔制度、合理激励高管承担风险的意愿、在公司并购活动中充分发挥其风险管控能力和企业家精神提供了借鉴和指导。
二、理论分析与研究假设
(一)高管风险偏好对并购特征的影响
高管作为公司投资决策的主体,其政治关联、晋升压力、过度自信等个人特征对公司并购有着重要影响(Malmendier和Tate,2005;陈仕华等,2015;魏炜等,2017)。已有研究多基于委托代理理论和高阶理论,对高管风险偏好与并购特征的关系进行了考察。Malmendier等(2011)认为具有从军经历的高管更冒险激进和偏好风险,将显著提高公司资产负债率,实施并购的可能性更大。Graham等(2013)在研究公司管理层的心理状态与公司行为之间关系中,发现越偏好风险的CEO越有可能实施并购,实施并购的次数也更多。进一步地,Graham等(2015)根据问卷调查数据的研究表明,偏好风险的CEO更倾向于保留其对公司并购的决策权,意在谋取个人私利。Bernile等(2017)研究发现早期经历过极端灾害的CEO会更加偏好风险,也会实施更多的并购活动。
不同于委托代理理论下高管越偏好风险,越会通过并购达到自利目的的观点,本文基于行为经济学的管家理论,认为高管会出于管理目的进行并购活动,偏好风险的高管凭借自身的信息优势抓住发展机会,实施并购以提升企业价值。首先,Hambrick和Finkelstein(1987)指出高管自由裁量权是影响高管特征对公司决策作用发挥的重要因素。我国很多上市公司股权高度集中,公司内外部治理机制尚未完善,两职合一、所有者缺位和“内部人”控制等使得高管拥有较大的自由裁量权,从而为我国高管发挥其风险偏好对公司并购活动的影响提供了现实条件。其次,从高管心理特征考虑,相较于风险规避型高管,风险偏好型高管更能够承受并购失败的风险压力,倾向于从事高风险、高收益的并购活动(Graham等,2013)。最后,Cain和McKeon(2016)研究发现偏好风险的高管相应的风险承担水平更高,能够抓住风险规避型高管出于在职消费、职业生涯等个人私利考虑而放弃风险较高但是净现值大于零的投资项目。赖黎等(2017)的研究表明具有从军经历的高管会更加偏好风险,实施更多的并购。鉴于并购活动不仅会消耗大量的资金、人力等资源,更会耗费高管大量的时间、精力,而且并购整合过程中存在着巨大的不确定性,风险规避型高管会避免从事过多的小规模并购事件,以规避并购风险。而偏好风险的高管则会出于提升公司价值的考虑,抓住一切可能存在价值的并购机会。因此,相较于风险规避型高管,风险偏好型高管面对的并购机会即使规模较小,也会倾向实施并购。基于以上分析,提出以下假设:
H1:高管越偏好风险,并购倾向越高,且平均并购规模越小。
(二)高管风险偏好对并购绩效的影响
关于高管风险偏好与并购绩效的关系,已有研究尚未形成一致的观点。一类观点认为高管风险偏好对并购绩效具有负面影响。Malmendier等(2011)研究认为偏好风险的管理者实施冒险激进的并购会损害企业价值,带来较差的并购绩效。Bernile等(2017)发现经历过灾害而幸存下来的CEO会更倾向于实施并购,带来的并购绩效却较差。另一类观点与此相反,Cain和McKeon(2016)则利用CEO是否持有飞行员驾驶证作为其风险偏好的代理变量,发现偏好风险的高管对并购绩效具有正面促进作用。赖黎等(2017)研究表明具有从军经历的高管表现出偏好风险的特质,倾向于实施并购,并购绩效也更好。
结合已有研究,本文倾向于认为偏好风险的高管能够更好地抓住并购投资机会,有效实施并购整合,对并购绩效有正向作用。首先,根据资本资产定价模型,收益和风险具有对称性,企业要获得超额收益,有赖于高管敢于作出有一定高风险、高收益的并购决策。赖黎等(2017)、Jaspersen和Peter(2017)认为,高管需要冒险才能成功,将资源投入到公司并购中创造新的利润增长点是其企业家精神的体现。其次,风险规避、力求安全的行为是隐性的、无声的杀手(Sundheim,2013)。偏好风险的高管倾向于实施有一定风险却能提升企业价值的并购,有助于降低由于高管风险规避产生的代理成本,提升并购绩效。张瑞君等(2013)的研究发现,高管风险承担水平的提高能够有效减少风险规避的代理成本,带来更好的企业绩效。最后,高管偏好风险不等于盲目过度自信,而可能是基于战略眼光和对市场、行业以及自身情况的分析,表现出的风险偏好倾向,可能会带来更好的并购绩效。根据经验学习理论和竞争选择理论(Gormley和Matsa,2016),高管风险偏好程度是其长期经验学习和竞争选择的结果,越偏好风险的高管反映了其在长期经营管理中学习和积累的风险性投资经验越多,对协调处理并购整合的矛盾有积极影响。基于以上分析,提出以下假设:
H2:高管风险偏好对并购绩效具有正向作用。
(三)企业生命周期对高管风险偏好与公司并购关系的影响
高管风险偏好随着公司资产负债率、违约情况等经营环境的变化而发生改变(Milidonis和Stathopoulos,2014;Cain和McKeon,2016),其与公司并购的关系也不可避免地受到外部环境变化的影响。企业生命周期是高管所处经营环境的综合反映。在企业生命周期的不同阶段,企业面临不同成长压力。侯巧铭等(2017)研究发现管理者过度自信会在企业生命周期不同阶段动态变化,呈现逐渐减弱的特点。同时,Saqib和Chan(2015)基于前景理论,研究发现外部时间压力会使得个体的风险偏好发生根本性的改变。可见,企业成长的各种压力会对高管形成巨大外部冲击,对高管风险偏好产生直接性影响。而且,高管作为一个团队,在企业生命周期的不同阶段会存在不同特征。尽管企业经营过程中会存在高管团队成员的变动,但是其高管团队的专业化程度会随企业的发展而不断提高(李云鹤和李湛,2012)。根据行为学习理论,高管团队可以通过对以往经验的学习,纠正由风险偏好产生的认知偏差,进而影响其对并购风险的认知能力和并购绩效。例如,吴超鹏等(2008)研究表明管理者若充分学习以往并购的经验和教训,将不断提升并购绩效。在企业生命周期的不同阶段,高管团队的并购经验、学习机会和学习压力都存在差异,将显著影响后续并购绩效。
由于本文的研究样本均为在盈利等方面满足证监会核准要求的上市公司,表明其已跨过初创期。因此本文借鉴已有研究,将样本企业的生命周期划分为成长期、成熟期和衰退期(侯巧铭等,2017),重点研究这三个阶段的企业成长压力、高管团队经验积累和学习因素对高管风险偏好水平及对高管风险偏好与公司并购之间关系的影响。
成长期,企业的主要任务是抢占市场份额、扩大现有规模、全面拓展核心竞争力,形成巨大投资需求。这一时期企业更多依托于内部积累成长,高管追求高风险、高回报的动力不足,风险偏好程度整体较低。这一阶段企业充足的资源、业务的快速发展,使得偏好风险的高管和风险规避型的高管在是否实施并购的倾向上很可能不存在显著差异。但是偏好风险的高管更可能会把握住并购机会,即使其单次并购的规模较小。同时,成长期的高管学习机会较少,其领导的并购绩效容易受到影响。
成熟期,企业组织结构不断完善、管理经验日渐成熟,市场占有率处于最高水平。这一时期企业寻求外部增长的压力加大(王凤荣和高飞,2012),客观上要求高管加快并购实现业务增长,相应的,高管面临的外部扩张压力上升。与此同时,企业在成熟期有着稳定的现金流,融资渠道较为成熟,使得高管风险偏好得到强化。企业寻求外部并购扩张动机增强,导致偏好风险的高管更有意愿和能力从事相对大一些规模的并购活动。此外,偏好风险的高管团队在追求高风险、高收益的并购活动中,能够不断地进行学习总结和经验积累。在企业成熟期阶段,会逐渐形成良好风险认知能力、风险承受能力和风险管理能力,有助于提高并购绩效。
衰退期,企业的战略重点是寻找新的利润增长点。此时,高管面临的企业成长压力会更大,根据前景理论,出于职业生涯、声誉和维护自身利益的考虑,其风险偏好程度进一步提高,更倾向实施并购,单次并购的规模加大(陈仕华等,2015)。而且,Lin等(2018)研究发现不同的风险激励会影响高管做出不同的并购决策,进而影响并购绩效。衰退期实施并购对高管而言激励更大,通过并购可能使公司进入新的发展阶段,高管职业生涯也得以维持,会促使高管减少在职消费和风险规避的代理成本,而更加注重提升并购绩效。此外,在企业衰退期,企业经验学习的环境会更加成熟,高管团队的一些成员也会由积累某一方面经验的“专才”转变为具备多方面综合管理经验的“通才”。尤其是,在企业的衰退期,并购关乎企业“生死存亡”,强大的外部压力会迫使高管通过强化学习内外部的并购经验,以更好地作出并购决策和提升并购绩效。其风险偏好的认知偏差对并购绩效造成的负面影响将进一步削弱(吴超鹏等,2008;Jaspersen和Peter,2017)。综上分析,提出以下三个假设:
H3:高管风险偏好随着企业生命周期阶段的发展逐渐变大。
H4:随着企业生命周期阶段的发展,高管风险偏好对公司并购倾向的正向作用由弱变强,平均并购规模逐渐变大。
H5:随着企业生命周期阶段的发展,高管风险偏好对并购绩效的正向作用逐渐增强。
三、研究设计
(一)样本选取与数据来源
本文选取2008~2016年沪深A股上市公司作为初始样本,借鉴以往研究(陈仕华等,2015;魏炜等,2017),对样本数据进行如下筛选:(1)剔除金融保险类的样本;(2)剔除没有完成并购的样本;(3)剔除当年上市、被ST以及被强制退市的样本;(4)剔除并购方式中债务重组、资产剥离、资产置换以及股份回购的样本;(5)剔除数据缺失的观测值。经过以上筛选,最终得到17 007个有效观测值。上市公司并购重组数据、公司治理数据及相关财务数据来源于国泰安(CSMAR)数据库,初始数据缺失部分由Wind数据库补充。为降低极端值影响,对所有连续变量进行上下1%分位数的Winsorize处理。
(二)变量设计
1.因变量,即公司并购。为全面反映公司并购活动,将其分为并购特征MAF与并购绩效MAPM。(1)并购特征MAF分为:①并购倾向MA,若当年实施了并购为1,否则为0。②平均并购规模MAAS,等于当年所有并购的平均并购金额(并购规模除以并购次数)占总资产比重。(2)并购绩效MAPM分为:①综合并购绩效指标。为了更为全面、准确地反映并购绩效信息,结合混合截面数据的特点,本文采用全局主成分分析法,对盈利能力(总资产报酬率、净资产收益率)、偿债能力(资产负债率、速动比率)、资产管理能力(总资产周转率、应收账款周转率)、现金流管理能力(经营性现金流净额、每股现金净流量增加额)及发展能力(总资产增长率、净利润增长率)这五个方面的财务指标进行主成分分析。根据累计方差贡献率和特征根结果,选择前六个主成分分别乘以其方差贡献率,构建综合绩效指标PM。在此基础上,借鉴已有研究的做法(陈仕华等,2015;魏炜等,2017),采用PM变化值衡量并购绩效,即∆PM(-1,1)、∆PM(-1,2)、∆PM(-1,3)分别表示公司并购后第一年、第二年、第三年的PM与其并购前一年的PM之差。②单一并购绩效指标。为保证实证结果稳健性,本文借鉴魏炜等(2017)的研究,还采用并购方的资产收益率ROA变化值∆ROA(-1,1)、∆ROA(-1,2)、∆ROA(-1,3)来度量并购绩效。
2.自变量,即高管风险偏好。借鉴已有研究(杨林和杨倩,2012;傅超等,2015;潘爱玲等,2018),本文以风险性资产(交易性金融资产、可供出售金融资产、投资性房地产之和)占总资产比重作为高管风险偏好MRP的度量指标。主要有以下原因:(1)高管风险偏好不可避免地会影响企业决策,进而影响其风险性资产的变化,而且相较于资产负债率等度量指标,风险性资产数额变化不易受并购活动的影响;(2)风险性资产占总资产比重一般与自利行为无关,不易受计量差异的影响。
3.调节变量,即企业生命周期。考虑到现金流判定法(赖黎等,2017)所依据的现金流在不同企业中存在较大差异,不能够全面反映周期特征变化,而综合打分法则比较全面地刻画企业不同发展阶段特征。因此,本文借鉴Collins等(2014)做法,采用企业规模、企业年龄、资本支出、销售收入增长率这四个指标计算标准化Z值(原始数据减均值除以标准差),综合计算企业生命周期变量Lifecycle,Lifecycle=Z_SIZE+Z_AGE-Z_CAPEX-Z_ SALE_GR。具体而言,企业规模和年龄越大,企业越处于发展后期;资本支出、销售收入增长率越大,企业越处于发展早期;Lifecycle越大,企业越处于生命周期后期阶段。同时,考虑行业因素的影响,按照30%和70%分位数分行业将Lifecycle划分三段,分别表示成长期、成熟期、衰退期。
4.控制变量。本文借鉴已有研究(陈仕华等,2015;Cain和McKeon,2016;谢佩洪和汪春霞,2017),从并购实施、公司治理、公司特征及外部环境四个方面设置控制变量,详见表1。
(三)模型设定
为检验假设1高管风险偏好对并购特征的影响,本文构建模型(1)。同时,为检验假设4,将全样本分为成长期、成熟期和衰退期三个子样本,分别代入模型(1)检验。
同时,本文构建模型(2),以检验假设2高管风险偏好对并购绩效的影响。为验证假设5,将全样本分为成长期、成熟期和衰退期三个子样本,分别代入模型(2)检验。
为检验假设3,本文构建模型(3),验证企业生命周期对高管风险偏好的影响。
其中,Controls为不包括支付方式、财务顾问和企业规模的其他所有控制变量。
四、实证检验分析
(一)描述性统计
本文主要变量的描述性统计如表2所示。MA的均值表示,大约44.85%的样本发生了并购,可见研究公司并购的重要性。平均并购规模MAAS的最大值为2.7313,最小值为0,表明上市公司的平均并购规模差距较大。并购绩效的均值、中位数绝大多数为负数,符合近期已有研究成果(魏炜等,2017),反映出我国上市公司并购绩效总体不佳的现状。高管风险偏好MRP的均值、中位数分别为0.0293、0.0013,与何瑛等(2017)的结果较为接近,最大值为0.3686,最小值为0,表明样本公司的高管风险偏好差距较大。企业生命周期Lifecycle的最小值为-5.8242,最大值为4.4350,标准差也较大(1.8574),这表明上市公司所处的企业生命周期阶段差异较大,比较符合当前主板、中小板和创业板公司发展阶段的差异,也为后续研究提供了便利条件。
(二)回归结果分析
1.高管风险偏好对并购特征的影响
表3的第(1)、(2)列分别考察了高管风险偏好对并购倾向、平均并购规模的影响。第(1)列结果显示,高管风险偏好与公司并购倾向的回归系数在1%水平上显著为正,说明高管风险偏好越大,其所在公司越倾向于实施并购,符合Bernile等(2017)的研究,反映了中国现阶段的制度环境下高管拥有较大的自由裁量权,为高管风险偏好作用于公司并购倾向提供了现实条件(赖黎等,2017)。第(2)列结果显示,高管风险偏好与平均并购规模的回归系数在10%水平上显著为负,即高管风险偏好对当年并购的平均规模具有负向作用,说明越偏好风险的高管,越可能从事小规模的并购活动。将第(1)、(2)列的实证结果结合起来考虑,经济含义在于:相对于风险规避型的高管基于稳健经营考虑会倾向于不实施并购、不参与小规模的并购活动的行为选择,风险偏好的高管会倾向于从事并购,而且即使并购活动的规模较小,也会积极实施这类并购活动。因此,假设1在一定程度上得到了经验证据的支持。
2.高管风险偏好对并购绩效的影响
进一步地,运用混合OLS回归考察高管风险偏好对并购绩效的影响,结果如表4所示。第(2)、(3)、(5)、(6)列结果显示,高管风险偏好对并购绩效∆PM(-1,2)、∆PM(-1,3)、∆ROA(-1,2)、∆ROA(-1,3)具有显著的正向作用,显著性水平分别为5%、1%、10%、5%,基本验证了假设2,即越偏好风险的高管实施并购的绩效越好。正如Cain和McKeon(2016)所指出的,实施具有高风险的并购决策是高管高风险偏好和企业家精神的体现,相较于风险规避型高管,偏好风险的高管能够抓住高风险、高收益的新机会,带来正面的并购绩效。进一步地,从第(1)~(3)列和第(4)~(6)列高管风险偏好的回归系数来看,均呈现由小变大的趋势,且正向影响的显著性不断增强,说明高管风险偏好对并购绩效的正向作用逐渐增强。这符合侯巧铭等(2017)的研究发现,也符合我国公司并购短期绩效下滑的现实状况,为假设2的验证进一步提供了经验证据。
3.企业生命周期对高管风险偏好与公司并购之间关系的影响
表6汇报了成长期、成熟期、衰退期这三个阶段,高管风险偏好对公司并购的影响,各时期样本量分布较为均匀。表6中第(1)~(3)列显示,在企业成长期和成熟期阶段,高管风险偏好对并购倾向的作用并不显著,而在衰退期显著为正(1%的显著性水平),说明衰退期偏好风险的高管会更加倾向于实施并购。这主要是由于企业在衰退期,高管面临着巨大外部成长压力和其为抓住高风险、高收益的投资机会,实现公司进入新的发展阶段而造成的(陈仕华等,2015;赖黎等,2017)。经济意义上而言,企业在处于衰退期,偏好风险的高管会积极寻求企业生存与发展的机会,凸显了风险偏好型高管对处于衰退期的企业的重要性。同时,表6第(4)~(6)列中,在成长期,高管风险偏好对平均并购规模的负向作用在10%水平上显著,在成熟期与衰退期,回归系数值分别为-0.0461、0.0142。经济意义上而言,企业在成长期阶段,越偏好风险的高管越会冒风险从事小规模并购活动,抓取一切能够实现快速扩张的机会。而在企业成熟期原有的业务增长放缓、现金流稳定的情况下,偏好风险的高管对于小规模并购这类“小修小补”的行为选择会减弱并消失。在衰退期阶段,并购活动关乎企业“生死”,偏好风险的高管有可能会选择从事规模较大的并购活动(尽管统计意义上并不显著),以实现业务的大规模调整。综上结果,假设4基本得到支持。
根据表4结果,借鉴魏炜等(2017)做法,将显著性水平较高的并购绩效∆PM(-1,3)、∆ROA(-1,3)分别作为因变量,按照企业生命周期三个阶段分组回归,考察企业生命周期对高管风险偏好与并购绩效之间关系的影响,结果如表7所示。在表7中,第(1)~(3)列和第(4)~(6)列的高管风险偏好的系数估计值逐渐变大,表明高管风险偏好对并购绩效的正向作用会随着企业生命周期阶段的发展而逐渐增强。同时,表7中第(2)、(3)、(6)列的MRPt-1系数估计值分别在5%、10%、10%水平上显著为正,这一结果的一个合理解释为:根据行为学习理论,随着企业生命周期阶段发展,高管经验积累和学习效应不断增强,能够有力地提高偏好风险高管的风险认知能力和风险管理水平,更好地把握投资机会,从而提高并购绩效。假设5得到验证。
(三)稳健性检验
为了考察公司并购的股东价值实现状况,借鉴李善民等(2015)的研究,采用并购方市场价值TobinQ的差异值代替度量并购绩效的会计指标,考察高管风险偏好对并购绩效的影响这一核心问题。从表8中回归结果来看,假设2基本成立,加入企业生命周期变量后,假设5依然成立,表明本文结论具有一定稳健性。
五、结论与建议
本文以2008~2016年中国A股非金融类上市公司作为研究样本,考察了高管风险偏好对公司并购的影响,并从企业生命周期的动态视角对两者关系进行深入分析。结果发现:(1)高管风险偏好对公司并购倾向具有正向作用,越偏好风险的高管,越是尽可能抓住一切并购机会,从而平均并购规模越小。体现了现阶段的制度环境下高管风险偏好会显著影响公司并购。(2)高管风险偏好与并购绩效具有正相关关系,支持高管风险偏好减少风险规避代理成本的假说,与Cain和McKeon(2016)研究相符,偏好风险的高管实施并购有助于公司获得生存、发展所需的资源和改善资源配置状况,提升企业价值。(3)高管风险偏好会随着企业生命周期阶段发展逐渐变大,支持行为经济学理论下高管风险偏好这一心理特征会受到其所处的经营环境影响的观点。(4)随着企业生命周期不同阶段的发展,高管风险偏好对并购倾向的正向作用日益明显,平均并购规模逐渐变大,对并购绩效的正向作用逐渐增强,支持高管团队的行为学习假说。偏好风险的高管需要根据企业环境变化,在并购活动中趋利避害,实现企业价值最大化。
因此,本文建议:公司应完善人才选拔制度和激励约束机制,选聘适度偏好风险的高管,激励公司高管风险承担的意愿以减少高管风险规避产生的代理成本,抓住高风险、高收益的并购机会,提升企业价值。同时,高管需要对公司经营环境有客观认识和把握,在企业生命周期不同的阶段实施不同的并购策略,积极发挥个人风险投资能力,在进行并购的过程中除了关注公司内部环境,也要关注外部环境变化,根据环境变化适当调整公司并购的相关措施,避免过度自信等负面因素的影响。
Executive Risk Preference, Corporate Life Cycle and Corporate M&A
CHEN Zhi-bin, WANG Guan-zhen,ZHU Di
(责任编辑 杨亚彬)
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