时间:2019-10-25 作者:罗福凯 (中国海洋大学 管理学院,山东 青岛 266100) 作者简介:罗福凯(1959—),男,山东牟平人,教授,博士生导师。 LUO Fu-kai
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摘要:
当前,技术、信息和知识日益成为资本要素研究者关注的热点问题,但是许多文献里的技术、信息和知识概念及其研究方向尚不清晰。幸好新兴古典经济学不再固守“技术、效用偏好和资源禀赋不变”的标准假设。技术在经济学里开始由不变、外生,逐渐变为内生因素。信息和知识也不再是仅仅在脚注或尾注里讨论。技术、信息和知识的独立生产要素性质及其现实,开始被经济学家正视。投资人和企业家对企业性质的理解也更加深入与真实。企业既不是 “ (货币)资本家的企业”,也不是“企业家的企业”,而是异质要素资本家和企业家共同拥有的企业。
现代企业的核心是资本企业。假如只把企业理解为货币资本出资人的企业,那么,人们只看到了企业的存在性。至于企业是如何存在、如何成长与可持续发展,则未看到。传统企业理论认为,企业之所以存在,原因在于企业家能够以不同于市场交易的方式更为经济地重新安排交易活动。于是,企业又被理解为“企业家的企业”。同新古典企业理论一样,传统的企业理论也只认为可通过购买服务的形式从市场上自由获取技术、信息和知识,未考虑到技术、信息和知识等新兴生产要素的生产不比生产货币或劳动力更容易,即只想到了交易费用而未考虑生产...
当前,技术、信息和知识日益成为资本要素研究者关注的热点问题,但是许多文献里的技术、信息和知识概念及其研究方向尚不清晰。幸好新兴古典经济学不再固守“技术、效用偏好和资源禀赋不变”的标准假设。技术在经济学里开始由不变、外生,逐渐变为内生因素。信息和知识也不再是仅仅在脚注或尾注里讨论。技术、信息和知识的独立生产要素性质及其现实,开始被经济学家正视。投资人和企业家对企业性质的理解也更加深入与真实。企业既不是 “ (货币)资本家的企业”,也不是“企业家的企业”,而是异质要素资本家和企业家共同拥有的企业。
现代企业的核心是资本企业。假如只把企业理解为货币资本出资人的企业,那么,人们只看到了企业的存在性。至于企业是如何存在、如何成长与可持续发展,则未看到。传统企业理论认为,企业之所以存在,原因在于企业家能够以不同于市场交易的方式更为经济地重新安排交易活动。于是,企业又被理解为“企业家的企业”。同新古典企业理论一样,传统的企业理论也只认为可通过购买服务的形式从市场上自由获取技术、信息和知识,未考虑到技术、信息和知识等新兴生产要素的生产不比生产货币或劳动力更容易,即只想到了交易费用而未考虑生产费用和交易效率问题。本文的观点是,技术、知识和信息等新兴生产要素及其资本化,将逐渐取代人力资本、货币资本和物质资本在企业的主导作用,新兴要素资本均衡配置将是财务管理的基本目标。
收入,他们应当这样做吗?”、“利息率为什么是正的?”等等。显然,联系意识形态研究资本问题偏离了研究轨道。然后,他解释第一个原因,认为“这也是资本理论具有争议性的本质原因:它非常复杂且很困难。我认为,奥地利学派将资本(和资本理论)等同于时间时做得过分了——它是一种有卓识而无用的简化——但是,只有当我们试图考虑以某种主要方式涉及时间的生产过程时,才需要资本理论”。可见,索洛教授属于“资本理论综合学派”——历史与现实的综合、旧资本理论与新资本理论的综合。据此逻辑,本节将追溯资本理论的历史与现实,从而研究新兴资本的理论渊源。
不难看出,美国学者对技术资本的研究已明显走在我国前面。我国多数学者的研究主要仍停留在技术资本的理解和表述等基础研究方面。美国学者则把技术资本的研究分为:(1)技术资本的基础研究,如概念、特征、作用、分类和范围,以及其性质和功能等;(2)技术资本配置、替代和互补,技术资本投资决策;(3)技术资本收益率及其对企业收益的贡献度,技术资本与产业绩效;(4)技术资本与国家经济增长,技术资本计量对国民账户的影响等。中美学者的相同之处是均重视技术资本基础研究。不过,美国学者在定义技术、知识、信息和人力资本时,有重复现象。这一点,不及我国学者理解得更确切。
笔者的前期研究已经证明,在企业资本总额既定条件下,若资本总额由n种(n≥3)异质要素资本构成时,那么,每一种个别要素资本的配置数额占资本总额的n分之一时,企业资本回报率将取得最大值(罗福凯,2015)。而且,研究发现:(1)在异质要素资本配置结构中,如果某一要素资本的配置比例过高时,该要素资本就会呈下降趋势并对企业总资本收益产生负向影响;(2)技术资本对人力资本的替代程度,远远高于机器设备替代人力的程度;(3)企业员工数量和人力资本单位价值与技术资本存量存在负向关系。一个企业的员工人数过多和人浮于事,那么,该企业的技术水平会比较低。本文认为,当企业要素资本由人力、财力和物力等传统资本扩展到人力、财力、物力、技术、信息和知识等多种异质资本时,在企业资产规模相等条件下,原有的异质资本占资本总额的比重就会降低。并且由于异质要素资本之间的替代和互补性作用,每一种个别资本的收益率将趋于市场平均收益率。因此,提出理论假设1:
H1:传统资本存量与企业收益率的波动性呈现U型关系,传统资本投入过多或投入不足均不利于企业收益率的平稳增长。新兴资本与传统资本的均衡配置,有助于企业资本收益率持续平稳增长。
企业的异质要素资本个数多少决定着资本收益率的稳定性。资本配置集合由一定数量异质资本构成。任何个别资本只有与另一资本结合时,才能创造价值。企业可通过生产要素资本市场的交易和企业内部资本市场的组合,得到所有可能的异质资本收益集合。如果某一个别资本的收益可以由其他资本所构成的资本配置集合的收益来表示,则表明该个别资本是冗余的(Redundant)。对于我国企业而言,由于长期以来的人海战术习惯和人力资源成本意识淡漠,以及机器设备和厂房有效利用率较低,加之对货币时间价值的忽略,其传统资本存量总是高于新兴资本存量。而新兴异质资本配置数额不足的个别资本,又经常是知识资本。这是长期以来我国社会对市场意识和资本商品意识淡漠的结果。新兴资本里的技术和信息存量,主要取决于企业知识资本存量的有效性和均衡性。如果企业缺少对技术和信息足够认识的理念和意志,那么,企业技术创新将寸步难行。因此,提出理论假设2:
H2:知识资本存量大于零时,有助于技术资本的有效配置。即此时的企业资本收益率会高于知识资本为零或小于零时的企业资本收益率。
在企业资本总额一定情况下,如果知识资本存量等于或小于零,那么,技术进步难以实现可持续性。技术资本之于知识资本如同人力资本之于货币资本,如果没有货币资本投入和支付薪酬,企业人力资本就难以形成;同理,如果企业没有独立的创新理念、价值观和企业文化,企业的技术就难以独立存在。换言之,当企业资本配置集合由人力、财力、物力、技术和知识等五种异质资本构成时,企业收益率会高于企业由人力、财力、物力和技术等四种异质资本构成的资本配置集合收益率。
推论:知识资本存量与货币资本持有量存在消长关系,当异质资本配置实现均衡时,企业知识资本存量处于最优状态。
(一)样本来源及数据选取
本文从国泰安CSMAR数据库中选取2008年至2013年沪深两市的A股上市公司为研究样本,并在此基础上对样本数据做如下处理:(1)考虑到金融行业的特殊性,对金融类样本公司数据予以剔除;(2)由于ST和*ST企业经营活动的独特性,对该类型企业的整体样本加以剔除;(3)为确保变量设定和分析评价的一致性,对所设定的变量中存在缺漏值的当年度样本数据予以剔除;(4)为克服样本离群值对分析结果的影响,针对实证分析中所需要的变量在1%至99%分位点进行Winsorize处理,最终获取2 420家上市企业9 584个观察值。
(二)变量设定
1.被解释变量
(1)资本收益(TobinQ)。相较于其他反映资本收益的指标,托宾Q值更能体现企业长期的发展能力,而且本文的实证分析着重探讨了异质性要素资本配置与资本收益的关系,为契合资本存量的长期积累特征,本文以托宾Q值反映企业的资本收益状况。在针对托宾Q值的核算中,为避免变量衡量的偏误,我们扣除了资产账面价值所包含的无形资产净额和商誉净额。
(2)收益波动性(bTobinQ)。基于所选取的托宾Q值,为反映企业收益的波动性,我们以三年为基准滚动核算托宾Q值的标准差(bTobinQ),具体而言,我们以2008年至2010年托宾Q值为基准获取2010年托宾Q值对应的标准差,并以此类推,得到2010年至2013年评价企业收益波动状况的替代变量。
2.解释变量
(2)技术资本(TC)。依据无形资产明细,本文参照罗福凯(2010)对技术资本的核算方法,提取专利、专有技术、非专有技术以及软件的合计数作为技术资本存量的替代指标,并以此生成技术资本替代变量:技术资本= (专利+专有技术+非专有资本+软件)/总资产。
(3)知识资本(KC)。知识作为人们认知和识别自然与社会的信念、理念和意志,主要包括商誉品牌、公司理念与制度文件、党团工会经费以及购买知识产权等支出(罗福凯,2009)。为合理衡量企业的知识资本存量,我们对各样本公司无形资产明细中的特许经营权、专利权、商标权、著作权、工业产权以及知识产权进行汇总,生成企业知识资本的代理变量为:知识资本=(特许经营权+专利权+商标权+著作权+工业产权+知识产权)/总资产。在此基础上,我们进一步确立了企业知识资本投入的虚拟变量(DKC),由于企业知识资本支出还涉及到企业党团工会经费等项目,因此对于存在以上类型的无形资产支出或实际控制人为国有性质的企业,其知识资本投入的虚拟变量(DKC)取值为1,否则取值为0。
3.控制变量
为有效评价异质性要素资本配置对企业资本收益的影响,防止变量遗漏所产生的内生性问题,本文在模型设计中引入企业规模(size)、资产负债率(lev)、资本支出率(CapExp)、两职合一(duality)、流通股比重(lshr)和管理层持股比重(mshr),作为衡量企业财务和公司治理的控制变量。
变量的具体说明如表1所示。
(三)模型设定
为检验传统资本存量对企业资本收益的稳定性所产生的影响,本文构建了反映企业收益波动状况的替代变量,并且在模型构建中引入传统资本变量的平方项,具体设定如模型(1)所示。而且在进一步评价知识资本投入对技术资本有效配置所产生的影响时,基于知识资本投入与否的虚拟变量对全样本进行分组,进而通过组间比较评价技术资本配置的有效性,具体设定如模型(2)所示。
其中,bTobinQ、TobinQ、FMHC、FMHC2、FC、MC、HC、TC、KC以及Control分别代表收益波动性、资本收益、传统资本、传统资本的平方、货币资本、物质资本、人力资本、技术资本、知识资本和各类控制变量,ε为随机干扰项。
(四)实证分析和结果
1.描述性统计
表2列示了模型中各变量的基本统计指标,模型(1)中的收益波动性变量为2010年至2013年托宾Q值的标准差,故样本数低于其他变量。从各资本存量占总资产的比重来看,传统资本所占比重显著高于技术资本和知识资本的合计数。技术资本和知识资本的标准差较低,样本间差异性较小,这主要源于样本公司在新兴资本投入上普遍不足,大部分上市公司仍以货币资本、物质资本以及人力资本的投入为主,资本配置存在显著失衡。
2.实证结果分析
为评价知识资本投入对技术资本有效配置的影响,我们采用加权最小二乘的方法对模型(2)进行了估计,如表4所示。从全样本数据的分析中可以看出,技术资本(TC)前的系数为正,并且在1%的水平上显著,这表明企业技术资本投入的增加有助于提高企业资本收益,实现长期发展。基于知识资本投入的虚拟变量,我们对全样本加以分组,并在此基础上通过各样本组内回归分析比较变量系数的组间差异。在各样本组内,虽然技术资本的估计系数存在差异,但是均在1%的水平上显著为正。为验证全样本中的结构性突变问题,基于所设定的虚拟变量DKC,我们进行了邹检验,所获取的F值为F (11,9 562)=23.64,拒绝了不存在结构性突变的原假设,进而通过比较TC的组间系数差异可以判断当企业存在知识资本投入时更有助于技术资本的有效配置,提高资本收益率。由此,假设2得以验证。
为确保实证分析的稳健性,通过样本区间以及估计方法的调整我们进行了稳健性检验。对于模型(1)我们截取2011年至2013年的收益波动数据评价传统资本对其构成的影响。在模型(2)中,我们针对2010年至2013年的样本采用White(1980)的异方差调整方法进行估计,通过以上方法所获取的稳健性检验结果均与文中所获取的结论相一致,具体数据结果如表5、表6所示。
本文主要采取历史分析和实证分析等研究方法,并适当地运用了经验事实分析法,得到了预期研究效果。论文梳理了资本理论研究进程,论证了新兴要素资本的一些重要财务规则。研究结论有三:(1)传统资本存量与企业收益率的波动性呈现U型关系,传统资本投入过多或投入不足均不利于企业收益率的平稳增长。当企业技术、信息和知识等新兴资本数额,等于或接近于人力、财力和物力等传统资本数额时,有助于企业资本收益率持续平稳增长。(2)当知识资本存量大于零时,有助于技术资本的有效配置。只要企业发挥自身的经营理念、企业文化和公司章程等知识资本,企业资本收益率会高于知识资本为零或小于零情况下的企业收益率。(3)知识资本的适量配置,不仅促进技术资本收益能力的提升,而且会抑制和约束货币资本存量的过度配置。这里的第三个结论主要依靠经验事实分析得出。但本文的实证分析对第三个结论不具有证明力。
在这里,基本被证实的三项研究假设,实质是公司财务经理配置要素资本三项财务规则。实践中的要素资本如何实现均衡配置,是我国公司财务管理工作的重心。企业收益的高低,主要取决于技术资本和知识资本的存量及其均衡配置水平。新古典财务学将无套利资产定价原理视为财务学理论基石,并以经济学消费理论为依据,过分强调市场机制,对于解释技术、信息和知识等生产力快速发展带来的财务理论新进展,显得有气无力。以经济学生产理论为依据的新兴古典财务学,遵循企业理论或企业内部机制将资产定价引向资本配置的研究,则代表了现代财务学理论与实践发展的新方向。资本作为财务学的基础范畴之一,其理论扩展的研究异常活跃,新兴高级资本理论应运而生。资本有效配置成为人们在不确定情况下跨时间配置有限资源的代名词。
本文研究的理论贡献,一是进一步证明了当新兴要素资本存量等于或接近于传统资本存量时,企业收益率实现最大化,并且在一定时期内企业收益处于平稳可持续增长态势。二是证明了技术、知识和信息等新兴生产要素的独立存在及其资本化,才使得要素资本出现等边际收益率时企业资本实现均衡配置和收益最大化的财务定理发挥作用。三是确认了技术与知识分离的理论基础和现实依据,以及人力资本的有形性。当然,本文也存在一定的不足。例如,要素资本配置必然涉及个人理性和市场机制,但本文基本没有联系期望效用最大化和贝叶斯法则进行资本配置理性预期的讨论。第三个结论是理论分析的一个推论,并使用经验事实分析方法得到,而非实证结果。这可能也是本文的一个重要缺陷。本文的后续研究将会关注这些问题。
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