国内外学者普遍将企业持续采用低于主流资本结构理论预测值的行为视为财务保守。西方学术界主流文献也是基于资本结构理论来定义财务保守的，他们认为财务保守是企业资本结构的一种战略选择。基于中国资本市场发展的特殊性，近年来，我国理论界对企业财务保守行为的研究也开始起步。那么，财务保守对企业的竞争力究竟会产生什么样的影响呢？

一、财务保守企业的特征分析

西方学术界以持续采用低财务杠杆做为财务保守的界定，但我们从国内外关于财务保守研究的文献中发现，财务保守是一个广义的概念，财务保守型企业不仅具有相对较低的财务杠杆，还包括其他一些重要特性：

1、财务保守企业的内部现金流和现金余额明显超过高财务杠杆企业，而且企业的外部融资并不是在内部资金使用完后才进行外部融资通常会优先选择股权融资。

2、财务保守是一个暂时的、并非持续的财务政策，而是基于企业长期生存和发展、运营风险最小化的战略行为，企业通常并不会长久地停留在保守的财务政策上。

3、财务保守企业往往储备财务灵活性和债务融资能力，以应付今后可能的融资、并购、投资及股票回购等。

4、对财务危机很敏感的企业往往奉行财务保守主义政策。

5、财务保守企业的税率并不低，同时也没有面临严重的信息不对称和公司治理问题。由以上特征可以看出，财务保守型企业关注的是长期生存和发展以及运营风险最小化问题，债务的税后收益、资本成本和公司治理并不是财务保守企业融资决策时首要考虑的因素。

二、财务保守政策对企业未来竞争的有利影响

上文提到，财务保守企业往往储备财务灵活性和债务融资能力，这里的财务灵活性是指企业动用闲置资金和剩余负债能力，应对可能发生或无法预见的紧急情况，以充分把握未来投资机会的能力，是企业筹资对内外环境的反应能力。从这一点可以看出财务灵活性具有期权的价值，能配合企业扩张或收缩的变化，承担起企业在发展、求变过程中由于失误所造成的损失。下面，我们以商业贷款的类型为例说明财务灵活性是如何提高企业竞争能力的。众所周知，商业贷款契约有2种基本类型：一种是简单贷款，即银行不无承诺在未来借给企业额外数量的贷款；第二种是承诺契约贷款，指企业可立即借款并且有权在未来以一个预定利率借到额外数量的款项，承诺契约贷款赋予企业一份有价值的期权，当然，企业为了获得这种贷款承诺必须支付除利息以外的相当数量的保险费用。企业为什么愿意支付这些额外费用以取得承诺契约贷款，而不是申请连续、简单的短期贷款呢？这是因为在与对手竞争过程中，使用贷款契约作为战略手段的企业将变得更加有竞争力。假定产业中所有企业都根据当前市场需求确定了各自最初的产量，但市场需求不是人为能够控制的，会出现需求上升或下降。如果市场需求上升，使用贷款承诺的企业就可以利用银行承诺的贷款资金，很快扩大产量，抢占并获得市场份额，而资金匮乏的对手则会失去投资的机会。贷款承诺可以提供给企业有价值的财务灵活性，使企业能够在一个不确定的市场中进行战略性的投资选择，提高抢占市场的能力。因此可以说，支付一定比例的保险费用而随时可以得到贷款承诺其实也是企业财务保守的一种表现形式，正是这种财务保守形式使得企业具有了资金使用的选择权，增强了与对手竞争的能力。

同样，低财务杠杆企业也具有上述财务灵活性的期权价值。首先，相比高财务杠杆企业而言，低财务杠杆企业的财务储备能力使其能够根据产品市场发展的动态随时增加负债，从而满足关键性投资的需要；其次，进行投资生产、抢占市场、扩大规模以及创新需要大量的资金投入，但是竞争加剧又导致整个行业的利润率下降和经营现金流的下降与不稳定，基于这种状况下的企业采取保守的财务政策，可以减少经营风险，降低破产概率，为企业的后续投资、收购扩张、营销竞争创造有利的条件和基础。因此，采取保守财务政策，实际上是企业基于竞争战略考虑的一种合理的商业选择，同时也是一种风险管理措施，具有战略价值。

三、财务保守政策对企业未来竞争的不利影响

虽然低负债下的财务保守政策可以增加企业未来的负债与投资能力，但是负债过低对企业的竞争力与价值也有不利的影响。首先，负债作为一种激励机制和监控机制能有效地减少股东和管理者之间因利益不一致而产生的代理成本问题，从而提高企业的运作效率与价值。因此，从提高企业内部效率角度出发，财务保守政策无法约束管理者对自由现金流量的处理权，从而降低了公司的经营效率，对提高企业竞争力是不利的。其次，从资本结构与公司控制权理论角度看，较低的负债不利于抵御外来的敌意收购。最后，财务保守企业的资产负债率通常比较低，如果处于竞争程度较低、现金流比较稳定且财务危机不敏感的行业，那么实行财务保守的企业就没有能够充分地利用财务杠杆得到合理的税后收益，从而降低了企业的价值。

四、基于套期保值的财务保守政策与企业竞争力的提高

负债过高会给企业带来风险及未来投资机会的减少，负债过低可能影响企业动作的效率，所有这些都会在某种程度上降低一个企业的竞争力。那么如何有效地解决这二者之间的矛盾？衍生工具套期保值（以下简称套期保值）提供了解决问题的办法。

套期保值最大的优点首先在于它在非金融类企业中具有稳定预期现金流的作用，可以减小企业现金流的波动，从而降低财务破产成本的预期，提高企业的负债减税能力，而负债能力的提高对企业竞争战略又会产生很大的影响。其次，套期保值能够减少内部资金的产生与外部投资需求的不匹配，减少投资的扭曲，也就是说，套期保值尤如企业内部资金的调配器，可以使得企业自己向自己借钱。第三，套期保值能够减少企业投资不足的问题。这主要是因为套期保值减少了债权人对投资增加的风险敏感性，使得股东从新增加的投资收益中获得更大的好处。套期保值也可以使有关方面相信该企业能够满足其他情况下不能满足的债务责任，改善企业与顾客、债权人以及经理人谈判契约的条件。

由此看出，套期保值可以减少企业负债的约束，增加企业在风险不变情况下的负债能力。因此，企业在竞争激烈的行业中使用套期保值但不增加负债，可以在不影响企业运作效率基础上为今后的竞争战略储备负债融资能力；在竞争不激烈的行业中采用套期保值同时增加企业的负债，可以在风险不变的情况下提高企业运作效率，降低企业税负从而增加企业的价值。

责任编辑 闫秀丽