CPA资格考试《财务成本管理》科目历年都注重考核分析、计算和综合能力，近年来主观题一般在60分左右。如何正确理解和掌握众多的公式成为大家考试成功与否的关键。本文拟对相关的理念和研究方法进行总结，以期给广大应试者以启迪。

一、收付实现制基础的现金流量

收付实现制是财务成本管理的核心内容，广泛应用于各种长期决策，例如财务估价（教材第四章）、投资管理（教材第五章）、资本成本（教材第九章）、并购和经理层融资收购（教材第十一章）。与会计一样，财务管理的收付实现制基础计算的结果也是现金流量。不过由于不同的长期决策涉及的内容和利益角度不同，因此财务管理的现金流量可能有比较多的内容。资本投资的现金流量以营业现金流量为基础，按实体和股东的角度进行流量的区分，具体计算营业现金流量时，可以借鉴会计现金流量的直接法和间接法来考虑（例如教材的P.151和152的公式（1）和（2））；在并购时按自由现金流量分为经营性现金流量、企业现金流量。与会计不同的是财务管理要考虑机会成本，即采用一个方案而放弃另一个方案时被放弃方案的最大现金流量，例如涉及更新时对于旧设备要考虑0时点的机会成本，它在计算上与正常处置时的流量相反，例如教材P.153表5-12继续使用旧设备的0时点的现金流量与4时点的处置引起的现金流量在计算的符号上是相反的。下面具体结合不同的流量谈谈计算思路。

（一）财务估价的现金流量

1、债券估价或筹资的现金流量。债券估价涉及的现金流量是发行者按照合同规定从现在至到期日所支付的款项。根据具体的付息方式不同可分为以下几种情况：（1）典型的债券（固定利率、每年计算并支付利息、到期归还本金），其现金流量是未来每期固定的名义票面利息和到期时的本金；（2）纯贴现债券（零息债券），其现金流量是到期支付的票面额或本利和；（3）平息债券，其现金流量类似于典型的债券，但是每期固定的利息为：年名义票面利息/年付息次数；（4）永久债券，其现金流量是未来每期的固定利息或优先股息。

2、股票估价或筹资的现金流量。与股票相关的现金流量包括未来每期的现金股利和投资方出售时的售价。具体计算每期的现金流量时应结合股利政策。可分为零成长、固定成长和非固定成长。

（二）资本投资的现金流量

资本投资的现金流量的关键内容是投资项目的现金流量。具体可以分为新建项目和更新改造项目，两者在现金流量的计算上略有区别，在具体计算时要分清现金流量的符号和时点。同时要注意，由于进行可行性研究时还没有进入筹资决策，因此在计算项目投资的流量时，不考虑借入资金本息相关的流量。因此税后营业利润实际是税后息前营业利润（即EBIT-所得税）。具体内容见本刊2002年第9期笔者的文章。

（三）并购或MBO的现金流量

企业并购的现金流量计算时以经营性现金流量为基础，具体计算的思路与资本投资的营业现金流量类似；然后扣除必要的资本支出和营运资本净增加额计算企业自由现金流量或根据拉巴波特预测模型估计企业自由现金流量；然后扣除债权人的自由现金流量计算股东自由现金流量。

二、时间价值

货币的时间价值作为现代财务管理的基础理念，是在收付实现制的现金流量的基础上考虑了货币随时间的延续而增值。在复利计算时可以分为计算现值（绝对值）和折现率（相对值）两种情况。

（一）折现率的选择和现值的计算

时间价值的应用最常见于现值的计算，从实质上看就是根据选择与期数对应的折现率查表得出现值系数（年金现值系数或复利现值系数），然后乘以上述各种现金流量。根据不同的现金流量计算的现值有不同的术语。

1、财务估价相关的现值。

（1）债券的价值或发行价格。从投资者的角度计算的债券现金流量的现值称为债券的价值；从筹资者角度计算的债券现金流量的现值是债券的发行价格。两者的区别在于投资者可以从二级市场购买债券，因此投资的时点可以选择而导致债券的价值会随着不同的时点变化，但筹资者的发行价格具有唯一性。需要特别注意的是应该结合年付息次数与名义利率（必要的报酬率）来选择折现率（名义利率/年付息次数）和期数（年付息次数×到期的年数），这种选择有利于报价和看盘。

（2）股票的价值。具体应根据是否长期持有和每期的现金股利之间的关系来计算。对于长期持有的零成长股票和固定成长股票应按照永续年金计算其现值。而对于长期持有的非固定成长股票，要分成两个阶段来计算其现值和，第一阶段有限期内，根据现金股利的不同情况按照普通年金现值或者是复利现值计算；第二阶段在永久持有期间根据零成长股票或固定成长股票计算出M时点的现值Pm，然后乘以M期的复利现值系数计算零时点的现值P0。特别是对于非固定成长第二阶段永久期间零成长股票，计算的关键在于M时点的确定。相对于永久期间的流量而言，第一个出现的年金应作为有限期内的流量，即该时点是M时点。M时点确定的正确与否会影响到股票的价值计算的正确性。

2、资本投资的净现值。一般来说，根据资本投资的现金流量计算的现值称为净现值。在具体计算时应注意：

（1）项目折现率的选择。如果按照企业实体现金流量法，应选择企业的加权平均资本成本作为折现率（在等风险假设和资本结构不变假设成立时可以直接使用企业当前的资本成本，否则要考虑重新计算资本成本）从而与企业现金流量的分享对应；如果按照股东现金流量法，应选择股东要求的报酬率为折现率，体现股东现金流量的独享性；如果考虑了项目投资的风险，应选择资本资产定价模型计算的项目要求的收益率为折现率。因此折现率是一个人为选择的参数，体现了不同主体的预期。

（2）更新改造项目，在不涉及营业收入增加的情况下，现金流量的现值就是总成本的现值，在计算期相同的情况下，可选择总成本现值低的方案，如果计算期不相同，应计算平均年成本，然后选择低的方案。由于已知的系数不同，因此在考虑货币的时间价值时计算固定资产的平均年成本（年金）有三种不同的方法：如果已知年金现值系数和复利现值系数，可以先计算总现值然后计算平均年成本（即3种流量合一计算年金）；如果已知年金现值系数和年金终值系数，可以分别计算原始投资、残值的平均年成本，然后加上年运行成本计算总平均年成本（即3种流量分别求年金）；如果已知条件只有年金现值系数或年金终值系数，应该先计算原始投资和残值的合计平均年成本，并考虑合计流量的影响〔例如教材把残值（即-200）合计到原始投资（即600），显然多计了年利息（即-200×15%），因此需要扣除。其计算原理类似于平价发行债券的面值和发行价格的差就是每期的票面利息〕，然后加上年运行成本计算总平均年成本（即该2种流量合一求年金，3种流量变为2种流量求年金）。

3、并购或MBO的企业价值。计算时参考资本投资的折现率的选择方法分别计算企业和股东的自由现金流量的现值。

（二）插值法（内插法）的应用与折现率的计算

插值法广泛应用于利用相邻的两组数据来推测某组数据的一未知值。其原理主要是假定3组数据在一直线上，利用相似三角形的比例原理来计算。其计算过程如下：

因此（B1-A1）/（C1-A1）=（B2-A2）/（C2-A2），即B1=A1+（C1-A1）（B2-A2）/（C2-A2）

例如国有资本金效绩评价中的本档基础分和调整分、调整修正系数的计算。

在货币的时间价值的应用过程中如果已知某一个现值，计算与现值系数相关的折现率或期限时，也采用插值法。其关键在于找到一个与已知现值相差不大的一个区间，即找到一个比已知现值大的一个最小值和比已知现值小的一个最大值。如已知现值为零，那么这个区间是大于零的最小正数和小于零的最大负数。一般逐次测试，分别用不同的贴现率或期限查找对应的系数，然后求出现值，从中找到理想的区间。

1、财务估价和资本成本。考虑时间价值时债券的投资报酬率是在已知现值（购买价格）的基础上计算折现率。考虑时间价值时债券的资本成本是在已知现值（实际筹资总额，即发行价扣除相关的手续费）的基础上计算折现率，作为税前资金成本。由于考虑到筹资方负债筹资的抵税作用，因此要在其基础上乘以（1-所得税税率）。

对于零成长或固定成长的股票，其预期报酬率和资金成本可以直接用永续年金的公式计算。对于非固定成长和非长期持有的股票，其预期报酬率和资金成本也应采用插值法计算已知现值（购买价或实际筹资额）的折现率。与债券不同，筹资方股票的资金成本不必考虑抵税作用。

2、项目投资。内含报酬率是在已知净现值为零的基础上求折现率。回收期的计算是在累计现金流量为零的基础上求期限或已知净现值为零时的最短回收期。

三、风险价值

风险价值主要研究风险与报酬的关系，其基本思想是必要报酬率的高低取决于投资的风险，风险越大要求的必要报酬率越高。

（一）单项资产的风险和报酬

一般来说单项资产的风险报酬率可以用概率、标准差、置信概率和置信区间来表示。其中标准差（按概率计算）表示了单项资产随机变量的离散程度（绝对量数），在预期值相同情况下其数额越大风险越大，而置信概率和置信区间反应了连续正态分布情况下随机变量出现在某一特定区间概率。其关键是要把某一报酬率用“预期值±X*标准差”来表示，得出的X值所代表的概率可以通过查阅教材的附表5。需要注意的是，如果某报酬率比预期值大用“+”号表示；反之用“-”号。

（二）投资组合的风险和报酬率

投资组合的某种证券的标准差计算公式由于是按照时间序列计算，因此计算公式的分母（n-1）表示了样本差异的组合个数，根据协方差和标准差计算相关系数或者根据相关系数和标准差计算协方差。总期望报酬率代表的是自由资金的报酬率，其中的Q和（1-Q）代表了投资于风险组合和无风险资产的资产比例。

（三）直线回归法计算贝他系数

回归直线法是假定一系列数据（X，Y）都接近于某一直线Y=a+bX，如果两边都乘以X等式XY=aX+bX2也成立。因此采用其合计数来解方程组（如下式），求出a和b。

直线方程的斜率b就是股票的贝他系数。

（四）投资项目的风险

一般采用风险调整折现率法，即选用含风险的报酬率作为折现率来缩小现值系数；也可以采用调整现金流量法用去职范围在0和1之间的肯定当量系数缩小现金流量的值。两者的计算结果都使得净现值变小了。

四、权责发生制的损益

权责发生制的损益广泛运用于短期经营决策〔如流动资金的管理（第六章）、短期筹资管理（第七章）〕和不考虑时间价值的证券投资报酬率长期筹资的资本成本，流动资金管理计算的是绝对值，其他计算的是相对值。对于短期经营决策，一般不考虑所得税的影响。

1、流动资金的管理。在具体计算过程中，如果涉及到绝对值方案的比较时也要考虑机会成本（选择某方案，而放弃另一方案时被放弃方案的最大净收益），如：占用资金的应计利息。在具体计算时，要分别研究各流动资金项目的增量收益（EBIT或者M）、增量成本（相关总成本），然后计算净增损益，进行择优决策。如果没有增量收益可以直接利用相关总成本进行决策。最关键的问题是要掌握现金、应收账款和存货管理中的相关总成本的构成，具体内容请参考本刊2002年第9期笔者撰写的文章。

2、短期筹资管理。主要研究筹资中所费（如利息支出）和所得（如实得筹资额）的关系。具体计算时要考虑期限很短的影响，如应付账款的成本计算中，由于期限很短（一般为1-3个月），因此应按照实际提前天数（即信用期-折扣期），调整计算年利率。

3、不考虑时间价值的证券投资报酬率长期筹资的资本成本。对于投资方和筹资方在运用权责发生制的损益相对值计算时，在所得与所费的内容有所不同，同时对于长期负债筹资要考虑其抵税作用。

五、杠杆原理

杠杆原理最早起源于物理学，其基本内容是指由于静态的长度不同导致动态的变化率反向变动，计算原理如下：

杠杆系数=b/a=（△a/a）/（△b/b）

经营杠杆、财务杠杆和总杠杆系数的计算体现了杠杆原理在财务管理中的运用。在现代企业制度下，企业组织一般分为3个基本利益阶层：作业层、经理层和投资者或普通股股东，由于所处的财务视角不同因此对经营成果有不同的衡量标准。

其次，本量利的敏感分析也可以采用杠杆原理，但教材列举了动态的计算。

（注：销售量的敏感系数即指DoL。）

杠杆原理运用时，用静态计算杠杆系数比较简单，但必须注意的是其数据必须是基期数。

六、报表分析

一般来说报表分析主要运用于根据报表数据计算某些比率，然后进行分析；或者一直用某些比率倒推某些数据；或者根据某个比率计算其他比率。

1、基本财务比率。首先应结合外表形态来进行计算，例如：资产负债率、产权比率和权益乘数是分析资产负债表总额的构成情况的基本财务比率，反映了资本结构的内容，也是计算加权平价资本成本的基础。具体计算时我们可以把资产负债表的右半部分视为一个分式，其分子是负债，分母是所有者权益。因此在进行三大比率的计算是，凡是需要用负债指标的一律作为分子；凡是用所有者权益指标的一律作为分母；其次要根据比率名称含义的常规内容来推例外，例如：AB率=B/A，那么AB比率（倍数、乘数、之比、比）=A/B；又如如果分析数据既来源于资产负债表（静态）又来源于利润表（动态），那么计算比率时应该为：动态/平均静态；第三，要根据有关比率的共同特征（如相同的分母）进行相互的计算。例如：流动比率-速动比率=存货/流动负债；流动比率/速动比率=流动资产/（流动资产-存货）；权益乘数-产权比率=1；产权比率/权益乘数=资产负债率。利用权益乘数或者（1+产权比率）可以把公司资产的贝他值（根据资产收益率计算的）转变为含有负债的贝他值。最后，要根据比率的类别来进行分析，例如：已获利息倍数属于负债比率，主要由于其中的息时属于会计计提利息的贷方负债科目的金额，因此显然包括了借方资本化的部分。

2、上市公司财务比率中的每股收益（EPS）。

首先，EPS=[（EBIT-I）（1-T）-D]/N，该式反映了资本结构对EPS值的影响（具体体现在EPS分析图中不同的资本结构又不同的EPS线，普通股股数多的资本结构，其EPS线斜率小而平坦），也反映了相同资本结构情况下经营效率不同度对EPS的影响（在同一EPS直线上，横坐标销售量或者销售额或者EBIT的提高EPS也会提高）。由于斜率不同，因此不同的筹资方式可能有同一EPS（即每次收入无差别点）；其次，EPS分析中涉及普通股股数N的计算时，如可能发生变化要计算加权平均数，其计算思路是与会计折旧一样，按月初股数来作为计算权数，同时计算股数的变化应结合股票分利、股票股利、股票回购以及可转换债券等内容。

七、财务预测

在市场经济情况下一般要根据销售增长率或预计销售量来进行各种财务预测，例如：融资需求、外部融资、可持续增长率、财务预算、拉巴波特模型计算的企业现金流量等。

1、销售百分比法主要假设资产、负债与销售收入存在稳定的百分比（即百分比不变），通过预计销售额或增加量来推算资产、负债以及留存收益的总额或增加额，然后根据基本会计等式来计算融资需求。为了提高计算结果的适用性，在计算外部融资需求时采用相对比率，即计算外部融资销售增长比。但在考虑通货膨胀的情况下要用名义增长率来预测[其中1+名义增长率=（1+通货膨胀率）（1+销售增长率）]。

2、可持续增长率可以用来进行股票的估价和收益率以及资本成本的计算。它是在杜邦分析体系的基础上预测下期的销售增长率，杜邦分析体系反应了权责发生制基础上作业层（销售净利率）、经理层（资产净利率）和投资者（权益净利率）从不同的财务视角相对的考核企业的业绩指标（在收付实现制基础上对应的指标是销售现金比率、全部资产现金回收率和每股营业现金净流量，以营业现金净流量代替了权责发生制的净利润）。杜邦分析体系中由于反映经营效率的资产周转率在计算过程中采用了资产平均数，因此反映财务政策的权益乘数也只能采用平均数。在进行可持续增长率的计算时考虑了另外一个财务政策指标收益留存率，因此在计算时因在杜邦分析三项相乘的基础上变成了四项相乘的基本范式。在具体的计算过程中由于选用起初股东权益和期末股东权益来计算权益乘数，因此可持续增长率计算过程中所有指标均不采用平均数。但是按期末股东权益计算时要对分母进行（1-分子）的调整。特别需要注意的是根据本期计算的可持续增长率与下年的实际增长率只有符合五个假设时，两者才相等。五个假设是在下年对预计的可持续增长率与实际的增长率进行符合性验证时的必需条件。

八、成本计算

成本计算是《财务成本管理》比较重要的内容，标准成本差异的分析是一个难点，其分析方法主要采用因素分析法和图示法，具体内容参见笔者在本刊2003年第一期的有关文章。

总之，整体理解和把握上述理念和研究方法将有助于大家顺利通过CPA考试。

责任编辑 王教育