所谓资本结构是指长期负债与所有者权益的比例关系。负债既给企业带来负债成本的所得税抵税效应及财务杠杆利益，同时也给企业带来财务风险，因此适度负债对企业的生存和发展至关重要，而关键又在于确定合理的资本结构。

一、走出最佳资本结构量化之误区

从理论上讲，适度负债要求确定最佳的资本结构，这个最佳点每个企业都存在，它是指企业在一定时期使其综合资本成本最低，同时企业价值最大时的资本结构。在这种理论观点指导下，许多经济学家试图寻找出确定最佳资本结构所需的一套完整实用的方法，但在作理论分析时将实际现象理想化并抽象掉了许多现实的因素，因此很难研究出符合实际的理论结果。笔者认为研究资本结构最佳点是徒劳的，原因如下：

1.在实际工作中影响资本结构的因素很多，主要有：资本成本、财务风险、企业经营的长期稳定性、收益分配方针、企业控制权的集中程度、企业的获利能力等。由于影响因素多，无论是理论上还是实际中，都很难十分准确地将这个最佳点量化。

2.每个企业、每个行业的资本结构不是一成不变的，随着时间的推移、情况的变化，资本结构也会变动。

3.即使理论上推导出最佳点的计算公式，而要达到最佳点时的资本结构，企业在实际中是不易做到的，只能围绕这一最佳点而上下波动。

基于上述原因，笔者认为不应局限于最佳点的研究，应走出最佳资本结构量化之误区，而应注重最佳资本结构的合理区域研究。实践证明，企业将资本结构保持在某一范围内还是容易做到的，因此研究这一问题更具有现实意义。

二、最佳资本结构的合理区域探析

关于最佳资本结构的合理区域确定问题有以下三种设想：

1.以行业的平均资本结构水平、平均综合资本成本水平、平均权益资金净利润率水平为依据，各企业结合本企业的实际对行业的平均资本结构予以修正，作为基准值并确定上下浮动的范围。这种方法要求各行业应及时定期（一般为一年）公布上述三项指标，这三项指标代表行业在平均权益资金净利润率及平均综合资本成本水平下的平均资本结构。同时要求企业财务人员及时掌握这一动向。

2.以理想的资本结构为依据，企业结合本行业及本企业的实际对其予以修正，作为基准值并确定上下浮动的范围。理想的资本结构来自于理想的资产负债表，理想的资产负债表代表企业理想的财务状况。如果以资产总额作为100%，首先可以根据资产负债率确定负债百分率和所有者权益百分率。负债应小于自有资本，但过小的负债率会使企业失去经济繁荣时期获取额外利润的机会。所以通常认为，所有者权益占60%，负债占40%是比较理想的。其次，确定资本结构。通常认为固定资产数额应小于自有资本，为自有资本的3231较为理想。如果固定资产为自有资本的3231，则最终可根据客观公认的流动比率和速动比率推算出理想的资本结构为1∶6，即长期负债为10%时要有60%的所有者权益做保证。在此基础上，根据资金周转率和行业平均的销售毛利率可推算出相应资本结构下的权益资金净利润率。这种方法由于是在理想状态下推算的比例，因此，每个企业在应用时必须结合本行业及本企业的实际予以修正。

3.每个企业将最近10年内的资本结构、综合资本成本、权益资金净利润率三项指标列表，从中选出最优组合。最优组合应是该年份中的权益资金净利润率最高，综合资本成本最低或较低的资本结构。企业可结合实际对其予以修正作为基准值，并确定上下浮动的范围。这种方法，资料较易获得，也比较切合企业的实际，财务人员运用起来比较方便。

浮动范围定为多少，是需要研究的问题。在市场经济条件下，不负债的企业不能称为最佳企业，至少这类企业在人们的心目中比较保守，不具有开拓性，由此决定企业的价值不会达到最大。一个经营良好的企业应该为得到负债利益而或多或少负债，这样才能使企业的价值增大。但负债比例过高又会加大企业的财务风险。因此，过低与过高的负债均会对企业产生不利影响。另外，考虑到这是确定最佳合理区域，因此其浮动范围不宜超过基准资本结构的±15%。

三、筹资决策

确定了最佳资本结构的合理区域，等于为企业提出筹资的目标及评价最终筹资决策方案的决策标准。而实际中，企业是以提出筹资方案，进行筹资决策作为优化资本结构的第一步。

企业筹资决策分为两种情况，一种是筹资总额的决策，另一种是追加筹资的决策。如果是筹资总额的决策，企业可以采用多种筹资方式进行筹资，从而形成若干个筹资方案，企业应首先测算各筹资方案的综合资本成本，取其最低者作为优选方案，综合资本成本的计算公式为：如果是追加筹资的决策，企业原有的资本结构将发生变化。一般而言，追加筹资决策的方法有两种：边际资本成本法和汇总综合资本成本法。边际资本成本法是通过测算比较各备选追加筹资方案的边际资本成本，取其最低者作为优选方案。计算步骤为：①确定目标资本结构，它应在资本结构的合理区域之内；②确定各种筹资来源的资本成本；③计算筹资突破点，它是保持其资本成本率的条件下可以筹集到的资金总限度；④计算边际资本成本，即不同筹资总额范围内的综合资本成本。汇总综合资本成本法是将备选追加筹资方案与原有资本结构汇总，测算汇总筹资方案后的综合资本成本，取其最低者作为优选方案。

无论是筹资总额的决策还是追加筹资的决策，在确定优选方案的基础上，还应检验优选方案的资本结构是否在最佳资本结构的合理区域之内。如果低于合理区域，说明企业负债不多，未来承担的财务风险不大，所获财务杠杆利益及负债成本的低税效应也不多；如果在合理区域之内，说明企业承担的财务风险适中，而所获的负债利益却较大；如果高于合理区域，企业将承担较大的财务风险，此时企业可适当降低负债。

实际中需注意的是最佳资本结构的合理区域不具有永久性，它只是相对固定不变，当实际情况变动很大时，应适当调整合理区域。

四、决策的进一步分析

如果优选方案处于企业最佳资本结构的合理区域之内，并不意味着筹资研究的结束，从降低风险及安全性、收益性的角度出发，企业财务人员还需对优选方案的有关指标做进一步的分析，从而进行最终的决策。

1.分析企业未来的偿债能力。优选方案仅满足负债的前提条件（息税前资金利润率大于借款利息率）以及处于最佳资本结构的合理区域，这还不够，尚不能由此而结束筹资决策。因为上述前提条件仅代表企业的目前状况，企业未来是否具有偿债能力取决于未来的经营状况，而未来的经营受多种因素的影响，如市场销售状况、生产技术水平等，从而构成企业的经营风险。经营风险与财务风险密不可分，因此在确定了优选方案后，还需对其未来的偿债能力进行分析，分析企业未来的流动比率、速动比率以及资产负债率等，前两个比例应分别接近2∶1、1∶1，后一个比例应是50%左右。

2.分析企业未来的盈利能力。企业筹资的目的是增加财富，体现为权益资金净利润率的提高。如果筹资决策后的权益资金净利润率较筹资前有所提高，说明筹资决策后的资本结构较优，否则应放弃筹资决策优选方案。

3.分析固定长期适合率指标。优选方案确定后，企业还需进一步分析固定长期适合率指标。该指标是反映固定资产与长期资金来源的比例，其计算公式为：

固定长期适合率为100%，说明企业长期负债资金均投资于固定资产；如果达到100%以上，说明固定资产中包含了相应的流动负债，这样企业势必要为筹措资金而奔忙，其财务将陷入困境。因此优选方案条件下确定的固定长期适合率应小于100%，对于超过100%的方案则不应采纳。

责任编辑 宋军玲