时间:2019-11-03 作者:谢志华 (北京工商大学国有资产管理协同创新中心,北京100048) 作者简介:谢志华(1959-),男,湖南益阳人,教授,博士生导师。 XIE Zhi-hua
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摘要:
财务管理目标的研究由来已久,已经形成了各种理论观点。在财务管理的实践中,伴随着社会经济环境的变化,财务管理的目标也会有所变化,但是财务管理目标的价值属性则是始终如一的。财务管理的目标与相关利益主体密切联系,目标总是针对行为主体而言的,任何行为主体的行为都有自身的目标,财务管理的目标也不例外。过去的研究主要是围绕这两个方面展开,就前者而言主要是用什么指标表达财务管理目标的价值属性更为科学合理,就后者而言主要是研究站在某一特定利益主体的视角用什么方式能更好地反映其目标要求。已有文献对企业财务目标的表述主要有:利润最大化(陈毓圭,1992);净现值最大化(陈毓圭,1992);资本成本最小化(陈毓圭,1992);股东财富最大化(陈毓圭,1992);现金股利最大化(刘贵生,1992);经济效益最大化(王化成,1991);投资者、经营者和社会利益最大化(朱海芳,1996);超利润目标(潘经民,1996);根本目标是资本增值、直接目标是利润、核心目标是经济效益(张先治,1997);产值最大化(王化成,1994);综合现金净流量最大化(向显湖,1996);长期资本增值最大化(陆正飞,1996);所有者财富最大化(郭复初等,1997);资金运动合理化...
财务管理目标的研究由来已久,已经形成了各种理论观点。在财务管理的实践中,伴随着社会经济环境的变化,财务管理的目标也会有所变化,但是财务管理目标的价值属性则是始终如一的。财务管理的目标与相关利益主体密切联系,目标总是针对行为主体而言的,任何行为主体的行为都有自身的目标,财务管理的目标也不例外。过去的研究主要是围绕这两个方面展开,就前者而言主要是用什么指标表达财务管理目标的价值属性更为科学合理,就后者而言主要是研究站在某一特定利益主体的视角用什么方式能更好地反映其目标要求。已有文献对企业财务目标的表述主要有:利润最大化(陈毓圭,1992);净现值最大化(陈毓圭,1992);资本成本最小化(陈毓圭,1992);股东财富最大化(陈毓圭,1992);现金股利最大化(刘贵生,1992);经济效益最大化(王化成,1991);投资者、经营者和社会利益最大化(朱海芳,1996);超利润目标(潘经民,1996);根本目标是资本增值、直接目标是利润、核心目标是经济效益(张先治,1997);产值最大化(王化成,1994);综合现金净流量最大化(向显湖,1996);长期资本增值最大化(陆正飞,1996);所有者财富最大化(郭复初等,1997);资金运动合理化(杨丹,1997);EVA最大化(艾健明,2002;李心合,2003);契约关系人之间的均衡价值最大化(艾健明,2002);价值创造(王锴和倪艳,2006);利益相关者价值最大化(李心合,2003);社会总贡献最大化(彭喜阳,2011);相关利益者效用最大化(谭劲松和王朝曦,1999);效率与公平(任蔼堂和雷光勇,2000;干胜道等,2013)。不难看出,衡量财务管理目标的指标各种各样,但都是价值指标;而财务管理目标的承载主体既有所有者(或者股东)也有其他相关利益者(契约关系人),既有公司(或者企业)也有社会。
财务管理的目标是财务管理的起点,也是其最终归属。如果没有目标,财务管理活动就会成为“无的之
矢”,财务管理的理论和方法也将成为“无本之源”。财务管理的目标经历了一个历史的演进过程,推动这种演进的动力是财务管理活动所面临的社会经济环境的变化。随着社会经济环境的不断变化,财务管理目标的承载主体及其重要性也在变化。站在不同财务管理目标的承载主体的视角,财务管理目标必然存在差异,不同财务管理目标的承载主体的重要性程度则会强化这种差异(本文的基本研究框架如图1所示)。那么,人类社会经济环境经历了怎样的变迁,这种变迁又将如何决定财务管理目标的历史演进?
二、物物交换与财务管理目标的“物的交换价值”形式
人类社会生产经历了自给自足和商品交换两个发展阶段。自给自足经济处在农业经济时代,其前提是人们的生产能满足自身的需要从而不用产生交换。一旦人们的生产不能满足自身的需要,就必须通过交换获取自身所需的产品。商品交换的早期形态就是“物物交换”,它的交换的基本公式是W-W。同时,为了提高社会生产力,整个社会开始出现分工,分工的结果使人们生产的产品只能满足某种特定的需要,也就是人们的全部需求无法通过自身所生产的特定产品得以全部满足,而是必须用自己所生产的特定产品去换其他产品以满足自身的需求,交换的必要性由此产生。正如马克思所说,交换的两个前提是社会分工以及财产的所有权的不同,由于社会分工使得每个人所生产的产品无法满足自身的全部需要,从而必须从他人获得其他产品;又由于财产的所有权不同,人们要想从他人获得其他产品就必须通过公平交换才能达成,人们不可能无偿地从他人手中获得所需要的产品。既然如此,产品交换(更准确地说是商品交换)就得以产生,当产品不再只是满足自身的需要而是交换的需要时,产品也就转化为用来交换的商品,或者说产品被用来交换时就已经体现出其商品的属性。
这种财务管理目标有三个特征:一是财务管理目标的实现主体是单一的,财务管理目标是从交易双方的个人视角出发的。在农业经济时代,采取一家一户的生产模式,在家长制和血缘关系下,一家一户具有利益一元化的特征,从而导致交易双方各自的利益都是个人视角的。二是财务管理的价值目标是以潜在的价值形式而存在。财务管理的目标的价值属性并没有通过货币形式得以表现,而是以潜在的物物交换的比例关系存在。三是财务管理的目标并不直接体现为价值目标,在物物交换中,交换的最终目的是换回满足自身需要的产品,但是,要想换回更多的产品就必须要实现自身产品的交换价值最大化。
在简单商品交换的条件下,以价值或者以货币为基础的财务管理目标必然存在以下特征:一是财务管理目标的实现主体是单一化的,通常就是自然人。自然人为了满足自身商品的需要在市场上进行商品的交换,他通过出售商品换回货币,再用货币换回商品。在整个交换过程中的利益主体是唯一的,他为自己而卖,也为自己而买。二是财务管理的价值目标是以实体的货币形式而存在的。在简单商品交换中,在卖的阶段所出售的商品价值以货币的形式而存在,在买的阶段所购买的商品价值以货币的形式表现,商品交易完成后所形成的货币冗余也以货币的形式存在。三是财务管理的目标并不是参与商品交易者的终极目标,终极目标是为了换回自身所需要的商品以满足自身生产和消费的需要。尽管如此,在简单商品交换的卖的阶段,商品交换者希望换得更多的货币,而在买的阶段,商品交换者希望以较少的货币换得更多的商品,货币既是卖的目的也是买的前提。
问题仍然在于商人为什么通过出售商品能够使其换回的货币超出其购买商品所支出的货币,或者说商人出售的商品的价值为什么会大于购进时商品的价值?这在于商人承担了商品的流通功能,流通的专业化和组织化必然提高交换的效率。为此,生产者必然要让渡一部分商品价值给商人,也就是商人在买的环节确实以较少的货币换回了较多较好的商品。这一点在买的环节就可以窥见一斑,商人的购买过程也就是生产者的销售过程。生产者将产品卖给商人,其售价必然低于商人出售给消费者的售价。商人的出售过程也就是消费者的购买过程,而消费者在购买商人的产品时则使得生产者转让给商人的价值得以实现。随着社会分工的进一步深化,生产者生产产品也越来越专业化,其生产的产品不再仅仅是为了满足自身的需要,而是为了作为商品进行出售。所以,有别于商人的交换行为,生产者的商品交换则是在发达商品交换的公式中加入生产环节,由此就形成了G-W ···P ···W'-G'的再生产的资金运动公式。这种为卖而进行的生产活动早期也主要是由个人进行的,在生产活动中,必然会发生产品成本,成本控制也就成为财务管理的内容之一。生产者通过生产使其被生产出来的商品增加了价值,并通过出售使其增加的价值以增加的货币的形式得以实现。很显然,这里增加的价值是通过生产者的生产活动所创造的价值而形成的,而商人增加的价值则是通过生产者的转让价值而形成的。尽管如此,在发达商品交换条件下,无论商人还是生产者,他们都谋求商品的价值最大化。
发达商品交换的主体经历了自然人企业向公司制企业的演进。自然人企业主要是独资和合伙两种形式。由于自然人企业实行无限责任制,其自身的财产就是公司的财产,财产主体实质上就是自然人。因此,从这个意义出发,自然人企业仍然可以说是利益单一主体。合伙制企业已经出现了多个合伙人,他们也可能雇佣劳动者,已经出现了利益主体多元化的趋势。尽管如此,到了公司制企业,这种利益主体的多元化才全部显现。研究公司制企业利益主体多元化的财务管理目标已经包含了合伙制企业的利益主体多元化的相关内容。自然人企业的财产主体就是自然人本身,而公司制企业由于实行有限责任,其财产主体就分为了作为自身财产主体的出资者和作为公司财产主体的公司。在两权分离的公司制企业,出资者投入公司的财产与其自身的全部财产是不同的。公司作为法人在对外发生经济关系时,只能以出资者投入公司的财产行使权利,出资者没有投入公司的财产是其自身的财产,与公司没有关系,公司不可以对这部分财产行使权利。当然,一旦两权分离的公司制企业形成,公司对出资者投入公司的全部财产享有占有、使用、处置和分配的权利。我们把这种财产权利称之为法人财产权。公司法人以出资者投入公司的全部财产从事生产经营活动,并通过生产经营活动使公司法人的财产不断地增值,也就是站在公司法人的视角要实现公司价值最大化。公司价值最大化与商品价值最大化的目的存在明显不同。早期的为卖而买的商品交换(包括商品生产)是由自然人或者自然人企业进行的,自然人或自然人企业自身的财产一部分用来从事商品交换,一部分用于自身的消费,这两者既很难划分边界,更不存在于两个主体,也就是财产主体只是自然人或自然人企业,不存在公司法人,也就不存在公司法人财产。所以,早期的为卖而买的商品交换只是实现所卖商品的价值最大化,自然人或者自然人企业的其他财产不是用于商品交换,也就不存在它们作为商品实现价值最大化的可能。而公司制企业由于有了独立的法人财产,公司运用这些财产进行生产经营,最终能够使公司获得更多的收益也就是公司价值最大化。
公司的设立和运行是由四个主体所提供的四个要素作为基础的:一是政府为公司运行提供环境要素(公共产品和公共秩序);二是出资者为公司运行提供物质要素(资本和负债最终都要转化为资产);三是经营者为公司运行提供决策要素(实现公司的资源与市场的需求有效结合);四是员工为公司运行提供执行要素(确保决策的实现)。公司的价值创造和实现取决于公司各要素提供主体所提供要素的有机组合,公司缺少了任何一个主体和任何一种要素,就不可能创造和实现价值。但是,任何一个要素的提供主体独立存在和运行也不可能创造和实现价值。因此,公司是创造和实现价值的主体而不是某一个单一要素的提供主体,这正是公司制企业的财务管理目标,是公司价值最大化的本质所在。但是,传统的公司财务管理目标常常定义在某一个要素提供主体(如股东)的要求上,相应提出股东价值最大化或者相关利益者价值最大化(谭劲松和王朝曦,1999;李心合,2003),这显然不符合公司制企业价值创造和实现的特点。公司制企业通过公司平台将各要素提供主体所提供的要素投入生产经营活动,以追求价值最大化。只有公司整体的价值实现最大化,各要素提供主体才存在实现自身价值最大化的基础。在公司价值最大化的基础上,各要素提供主体依其所提供的要素对公司价值创造和实现的重要性程度确定在公司实现的价值中所应该分享的份额。所以,财务管理一方面要通过其在公司中的管理活动实现公司价值最大化,另一方面在公司实现了价值最大化的基础上,按照公司各要素提供主体所提供要素的重要性程度对已实现的价值进行合理有效的分配。从这个意义出发,公司财务管理的目标分为两个层次:一是要实现公司价值最大化,二是要实现公司价值的分配的合理有效性。前者不能实现就不存在分配的基础。如果后者不能充分实现,各要素提供主体就很难在公司这个平台上协同行动,最终导致公司价值最大化的目标无法实现,甚至导致公司失败。在现有文献中,有的直接把第二层次的财务与分配目标当成了财务管理的目标(任蔼堂和雷光勇,2000;干胜道等,2013)。
公司制企业经历了有限责任公司、股份有限公司和上市公司的形态演变。这种演变是与资本市场(特别是股票市场)的形成与发展相伴而生的。早期的有限责任公司股权缺乏标准化,不便于进行股权交易,使得股权的流动性程度较低;在股份有限公司形成后,股权开始标准化,进行股权交易时交易便利,从而带来了流动性的大大提高;到了证券市场特别是股票市场建立后,标准化的股权转化为标准化的股票,标准化的股票可以在股票市场上便捷地进行交易,股权的流动就变成了股票的流动。尤其是股票市场在信息技术不断现代化的条件下,股票的流动性就得到了前所未有的提高。股票的流动性越强,其资源配置的功能和公司价值发现的功能就越强大,也就是说通过股票的流动使得资源在不同的公司之间进行流动,而资源流向什么公司就决定了这样的公司在未来价值创造和实现的能力较强或者变强,从而公司的股价就会上涨;反之亦然。可以看出,股价是对公司价值的一种市场评价,它以公司在未来价值创造和实现的能力作为基础。所以,对于上市公司而言,公司的价值是以股票的价值予以表现的,股票价值最大化也称股价最大化,就成为了上市公司的财务管理目标。
必须说明的是,股票价值最大化并不只是股东财富最大化,或者股东利益最大化。如上所述,在公司制企业,价值的创造和实现必须通过公司这一平台,任何单一的要素提供者都无法独立地创造和实现价值。既然股票价格是表达公司价值的,所以股票价值最大化就是指的公司价值最大化。上市公司在未来价值创造和实现的能力越强,公司的股票价值就越高;反之亦然。同时,上市公司的股票不只是发起股东可以拥有,公司的所有其他要素提供主体都可以购买公司的股票。所有这些要素提供主体之所以购买股票,主要不是基于公司的收益分配,而是要获取资本利得,也就是获取公司整体价值变动而带来的股价变动的价差。从这个意义出发,购买股票所取得的资本利得仍然是由公司的整体价值所决定,而不是单纯地由分配给股东的收益(利润)所决定。如果说在产品市场中,商品的生产和交换是要通过商品的出售获取收益或者分享利润,那么,在资本市场则是通过货币商品(金融商品,包括基础工具和衍生工具)的买卖赚取价差,与商品市场的收益方式存在本质的差异。即使如此,货币商品如股票的价值最终还是由实体的公司价值所决定。这里必须清楚的是,任何一个自然人或者公司都可以通过资本市场上货币商品的交易获取资本利得,他们只是把这种货币商品作为一种商品在交易。这样,股价最大化并不是基于股东视角而形成的,而是所有参与股票市场买卖的主体作为供求双方的视角而形成的,所有的买入方都希望股票的价格上涨,而卖出方则在预期股票价格可能下跌时进行出售,他们无非就是作为一个商品的买家卖家,关注的是股票市场的行情的变动,而不是作为公司的股东的身份。公司价值最大化通过股票市场的股票价值最大化得以显现,使得公司的价值有了可计量和表达的形式。无论是上市公司还是非上市公司,价值创造和实现都是依托公司法人进行的,价值最大化或股价最大化的目标主体就只能是公司,而不是公司的某一要素的提供者。某一要素的提供者只有在公司价值最大化和股价最大化的基础上,通过参与公司的分配实现自身所提供的要素价值。在这里,最为重要的是分配的合理性和有效性,而不是某一要素提供主体所分享的价值的最大化。
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