蔡让发│中体产业集团股份有限公司财务投资中心总经理，财政部高层次财会人才素质提升工程（中青年人才培养-企业班）

体育赛事IP作为体育产业的核心资产，其价值实现程度直接决定了产业发展水平。

ZT集团股份有限公司（以下简称ZT）运营的北京马拉松、广州马拉松、中国户外产业大会等赛事虽具有全国影响力，但与中超、CBA等头部赛事相比，商业价值存在明显差距，可归类为次顶级赛事IP。目前我国已有的自主次顶级IP赛事多有国家及地方体育主管部门、行业协会、地方政府参与，市场化程度较低，纯商业化运营较少，收入结构单一、盈利较困难。2024年ZT赛事运营收入约3.5亿元，但扣除马拉松赛事盈利后实际处于微利或亏损状态。从产业发展阶段看，以体育赛事为主体的体育竞赛表演业在体育产业的占比正在逐年提升，但体育总局数据显示，2023年体育竞赛表演业产值占体育产业总产值比重仅为2.1%，远低于发达国家8%～10%的水平，国内体育赛事发展还有较大空间。

对此，本文从财务价值创造视角深入分析赛事IP发展过程中存在的问题，探索金融化路径及可持续发展模式，以期为ZT赛事IP发展乃至体育竞赛表演业发展提供有益参考。

（一）资产特性与融资渠道脱节

体育赛事IP作为一种特殊的无形资产，具有鲜明的“三长两高”属性，即培育周期长（3～5年）、投资回收期长（5～8年）、价值链长，以及培育失败风险高、持续投入依赖度高。这些特征与传统债权融资所偏好的“短周期、低风险、强抵押”原则形成了根本性冲突，难以得到长期资本的支持。从ZT的案例看，其赛事融资占比低于20%，且多是短期借款，与IP长达5年以上的回收期严重不符。这种“短债长投”的做法不仅推高了再融资风险，也制约了赛事的培育效率，还迫使企业占用自有资金，影响整体运营。而体育赛事IP的现金流有着很强的周期性，国内大赛多集中于第二和第四季度举办，而全运会、省运会等大型赛事更是两年或四年一届，造成前期投入与后期回款间隔很久，资金流入流出极不均衡。同时，赛事本身盈利能力有限，很大程度上依靠政府补助。从ZT的情况看，其赛事资金在前三季度基本都是净流出，到第四季度才能回正，现金流的不稳定也增加了融资的难度。

（二）价值创造与会计确认脱节

依据《企业会计准则第6号——无形资产》，仅外购无形资产或符合资本化条件的开发支出方可予以确认。赛事培育期间的大量投入（如品牌建设、粉丝运营与市场推广）均被费用化处理，无法体现为资产价值。以北京马拉松为例，该赛事历经40余年运营，已积累超百万核心粉丝，根据尼尔森体育估计，其六小时赛事的媒体价值接近2 000万元，整体品牌价值保守估计超过6亿元。但ZT2024年年末无形资产账面原值主要为土地使用权与软件，赛事IP相关资产几乎为零。2022年中国资产评估协会制定《体育无形资产评估指导意见》（以下简称《意见》），对体育无形资产的识别等重难点问题进行了规范，但实践中体育赛事IP入表仍处探索阶段，目前仅有上海“FISE极限运动上海站”赛事版权入表及苏超（江苏城市足球联赛）赛事品牌入表少数案例落地。

（三）运营模式的财务约束

我国体育赛事IP商业化仍处于初级阶段。无论是依赖商业赞助（如中超、CBA赞助占比超70%）的竞赛型赛事，还是依赖政府补助与商业赞助的大众赛事，其收入来源均高度集中。以ZT为例，其2024年赛事收入中，赞助与政府补助合计占比高达80%，而门票及其他收入占比不足两成。相比之下，国际成熟赛事IP的收入结构中，转播权、赞助、门票收入均衡分布（通常在15%～50%之间）。究其根本，在于其品牌影响力和商业化能力薄弱。在财务上，IP价值难以被清晰确认和计量，在市场中难以争取有利的交易条件。品牌号召力有限，其周边衍生品的市场表现也普遍不佳，致使这一重要收入渠道长期难以打开。收入来源的单一与不稳定加大运营方的经营风险，高风险又阻碍其获得长期融资与高质量商业合作，陷入恶性循环，难以投入资源提升IP价值。

赛事运营成本也表现出明显的刚性特征。据分析，ZT赛事业务固定成本占比高达65%，主要为赛事组织、场地搭建、转播制作与人员薪酬等支出。高固定成本结构使得赛事收入波动放大利润波动，导致抗风险能力较弱，同时也限制了业务及运营调整的灵活性，难以适应快速变化的市场环境。

针对上述问题，笔者构建以“IP资产化为基、收益权证券化为径、交易平台化为翼”的解决路径，满足赛事不同发展阶段金融化需求。

（一）IP资产化：打通价值分享关键环节

国内次顶级赛事IP持有方和赛事运营方大多数相分离。IP持有方通过协议将赛事若干年的运营权授权给运营方（多为3年或5年），IP持有方向运营方提供补助或收取授权费，赛事的投入和IP的培育主要由赛事运营方负责。赛事运营方的投入存在较大不确定性，其承担了IP培育的主要风险。但当授权期限较短，且在IP价值提升后续约时，持有方往往通过降低补贴或提高授权费来获取更多收益，导致运营方无法充分享受IP增值带来的成果。这种风险和收益不对等的情况极大影响了运营方对IP培养投入的热情。而政府对部分重要赛事提供补贴金额有限，金额设定也较为主观，难以匹配赛事的实际经济贡献。因此，有必要建立有效的利益共享机制，使运营方与IP持有方能从IP增值中获益，并与政府共享经济拉动成果，从而激励运营方加大投入。

1.通过价值评估量化IP价值。共享赛事IP增值收益的前提在于建立科学的价值评估体系，使价值增长得以量化呈现。但现行《意见》主要依赖传统估值方法，对品牌影响力、粉丝忠诚度及媒体价值等软性资产的衡量存在不足。因此，评估体系必须兼顾可入表资产与表外无形资产。

（1）符合条件的数据资产入表。一是数据资源化。系统收集赛事运营、球员、球迷及消费行为等原始数据，在确保合规的前提下进行脱敏、清洗与整合，形成标准化、高质量、可复用的数据资源。二是数据资源产品化。基于具体业务场景（如赛事运营）开发数据产品，明确其用于内部优化或对外服务。例如，ZT可利用其多年积累的马拉松赛事数据，开发行业级数据产品，为其他赛事运营方提供专业支持。三是数据产品资产化。获取数据知识产权登记，归集相关成本，并根据持有目的将符合条件的数据资源确认为无形资产或存货。

（2）非入表价值的量化评估。对于不符合资产确认条件的赛事品牌影响力、粉丝忠诚度、媒体价值、赛事组织运营等软性指标价值，可通过量化模型将该部分赛事IP价值显性化。赛事IP价值动态量化模型即V=I×K=[（A×E）×G×（1−R）]×K，其中：V是赛事IP估值；I是赛事IP估值指数；A是受众规模指数，反映IP的流量基本盘，A=ln（年度总观看人次）×（1+付费用户比例）；E是互动效率指数，反映IP的流量质量与变现能力，E=[ω1×（ARPU/行业平均ARPU）+ω2×（社媒互动率/行业平均互动率）]×收入多元化系数，ARPU为每用户平均收入；G是增长潜力指数，反映IP的未来想象空间，G=1+（过去两年平均收入增长率+过去两年平均用户增长率）/2；R是风险折价系数，反映IP面临的系统性风险，R=政策风险+竞争风险+团队执行风险；K是行业价值乘数，反映单位估值指数对应的市场估值，K=市场IP成交案例成交金额/该案例对应指数。

以北京马拉松赛事IP估值为例，2024年年末，该赛事的IP估值系数为26.76。假设同期中超联赛IP估值为50亿元，并通过同一体系估算出其IP估值指数为200，则可计算出行业价值乘数K=50/200=0.25（亿元/指数点）。由此，2024年北京马拉松的赛事IP价值V24=26.76×0.25=6.69（亿元）。基于相同方法，可进一步测算2025年年末北京马拉松的赛事IP价值为7亿元，则2025年度该IP的增值额=7−6.69=0.31（亿元）。

2.建立市场主体间利益共享机制。在建立评估体系的基础上，于签订赛事IP授权协议时，赛事IP持有方和运营方通过协议约定赛事IP价值增值的分享机制，并根据IP发展的不同阶段约定不同的分配比例，例如在培育期，运营方投入较大，可以分享较高的增值比例，以补偿其对IP的投入；在成熟期，运营方分享的增值比例相应降低，具体比例数额根据赛事性质和双方合作模式等约定。

双方分别于签订授权协议时、协议执行的每年年末、协议到期时委托第三方按照上述模型进行IP价值评估，对于IP增值部分按约定进行分配，IP持有方通过支付增值费或降低授权费的方式向IP运营方支付增值金额。

3.建立赛事城市经济效益分享机制。可借鉴太原市评估演艺活动经济影响的方法，当地税务部门通过对比周杰伦演唱会前后特定时段（活动前三天及后三天）与同条件常规时段的发票开具金额，测算出约50亿元的新增消费，并与文旅部门基于问卷、产业链分析及成熟模型的估算结果进行交叉验证，从而科学判定演唱会的真实经济效应。参照此方法，根据全行业利润率、企业综合税负率等计算出政府收益，测算出地方政府因此获得的财政收益增量，地方政府综合考虑调整因素后将一定比例收益奖励给赛事IP的主办方、承办方等相关单位。赛事的城市经济拉动效益也可作为一项重要的修正参数，修正前述赛事IP价值的整体评估体系，使其估值更全面地反映赛事的社会与经济综合价值。

（二）收益权证券化：突破融资瓶颈

收益权证券化的核心逻辑在于将赛事未来产生的、可预期的现金流通过结构化设计，转化为可在金融市场上发行和交易的证券化产品。2025年以来，中国人民银行、体育总局、金融监管总局、中国证监会等四部门联合印发《关于金融支持体育产业高质量发展的指导意见》，国务院办公厅印发《关于释放体育消费潜力进一步推进体育产业高质量发展的意见》，都明确支持符合条件的体育企业开展资产证券化，但因体育领域非标准化的特点，我国体育产业资产证券化仍处于零星试水、规模有限的初级阶段。因此体育赛事相关资产证券化可按照先易后难的顺序，循序渐进推进。

1.以收益权质押融资起步。收益权质押融资是初期最为可行的准证券化模式，赛事运营方将已签订协议、预期能够产生稳定现金流的收益权（如政府补助协议、冠名赞助协议等）作为质押物，向金融机构申请融资。因其协议法律关系明确，金融机构已有成熟的模式，较容易通过审批。为进一步提升融资成功率，可由担保公司或实力雄厚的母公司提供连带责任担保，将主体信用与资产信用相结合，从而有效盘活赛事未来的应收款项。

2.以资产支持证券发行为目标。当赛事IP发展趋于成熟，能够形成规模较大、风险分散的现金流组合时，可探索发行真正的资产支持证券（ABS）。与收益权质押融资相比，ABS的核心优势在于实现从主体信用向资产信用的转变，符合拥有优质赛事资源但自身综合实力不强的赛事运营公司的需求。体育赛事ABS的底层资产池主要由政府长期采购或补贴、商业赞助的长期合同收入以及媒体转播权等长期协议收益三类长期稳定收益构成。

3.以城市发展收益权金融化为愿景。城市发展收益权金融化把赛事的经济拉动效应转化为可交易金融资产，其创新在于不再要求既有现金流，而是以赛事未来创造的增量价值安排融资。实际操作中，政府与赛事主办方可联合设立“城市文体发展基金”，基金资金来自政府按赛事拉动效应核算的财政绩效奖励。基金因赛事价值提升获得长期回报后，可据此发行ABS。这一模式实现了赛事社会经济效应的金融化转换，为社会资本提供了可持续回报和市场化退出途径。该模式实施的前提是能科学量化赛事的经济外部性，包括对酒店、旅游等消费的拉动效应。这需要配套政策、专业计量模型和风险隔离措施支持，实施难度较大。

（三）交易平台化：构建价值发现新机制

专业化的赛事IP权益交易平台将承担价值发现、风险分散和流动性提升三大功能。

1.构建价值发现机制。交易平台通过公开竞价机制，能够有效发现赛事IP的真实市场价值。建议采用做市商制度，由专业机构提供双边报价，以确保市场流动性。同时，建立完善的信息披露制度，要求交易方提供赛事IP的财务数据、运营指标、受众分析等关键信息。平台还应开发专业的估值模型，综合考虑赛事的财务表现、受众价值、品牌影响力等多个维度，为交易提供参考基准。

2.设计风险分散机制。通过平台化交易，可以将赛事IP的投资风险分散给更多元化的投资者。具体可设计以下交易品种：（1）IP所有权转让：IP所有者引入战略投资者或财务投资者，通过股权转让、增资扩股或IP所有权转让等方式分散风险，获取长期资本支持赛事的发展。（2）IP运营权转让：IP所有者或现有运营者将赛事的运营权转移，利用运营能力强或出价高的运营方提升IP价值或者获取更高的运营授权费。（3）收益权转让：赛事运营方将未来特定期间的收益权通过平台转让给投资者，提前收回资金，增加赛事投资回报的灵活性。（4）赞助权益转让：允许赞助商将已锁定的赞助权益进行拆分转让，设立赞助权益做市商，提供流动性支持，降低赞助商的进入和退出成本。

3.加强流动性提升机制保障。（1）交易合同制定方面，在基础合约标准化的同时，保留一定的定制空间。例如，可设计标准化的收益权转让合约模板，同时允许交易双方在特定条款上进行个性化约定。（2）交易机制方面，建立做市商分级管理制度，根据做市规模、报价连续性等指标提供交易费用减免等激励，确保市场持续活跃。（3）配套服务方面，需要引入法律、会计、评估等第三方专业机构，并建立相应的纠纷调解与仲裁机制，以控制交易成本。

（一）政策制定与监管部门

一是健全制度框架。可制定针对体育无形资产（尤其是赛事IP）确认与计量的具体操作规范，同时研究出台体育资产证券化的专门指引，为金融化实践提供明确的制度依据。

二是加强市场基础设施建设。建议推动建立全国统一的体育赛事IP权益交易平台，促进核心资产的规范流转和市场价值发现。

（二）市场参与主体

赛事运营方与持有方要更新运营理念，认识到共同创造赛事价值的重要性，着手构建合理的利益分配机制。建立风险共担、收益共享的合作模式，有助于提升赛事IP价值，增加优质赛事内容供给。

行业领军企业（如ZT）可率先开展赛事IP金融化实践，参与行业标准的研究制定。通过与监管部门、行业协会的协作，推动建立赛事IP评估和交易标准，为行业发展提供实践参考，促进市场规范运行。