八、公司治理研究

信息公开制度是实现国有企业利益相关者有效治理的基础，是打造健全、协同、高效国资监管体系的重要保障。有学者在对国有企业信息公开与社会监督相关制度和实践进行简要回顾的基础上，以S省国有企业信息公开与社会监督制度建设与实施情况的调研结果为依据，从推动国有资产监管和国有企业重大信息公开、以信息公开维护国有资产交易安全、发挥社会监督作用等方面总结了国有企业信息公开制度的实施效果，分析了制度在落实过程中存在的问题，并提出相应建议。

有学者借助我国“省直管县”行政改革这一准自然实验，采用双重差分模型，系统考察地方政府纵向行政管理结构改革对企业全要素生产率的影响。实证研究发现：地方政府纵向行政管理结构改革提升了企业全要素生产率；政府干预、政府行政效率以及财政状况成为改革影响企业全要素生产率的重要机制。

有学者借助“金税三期”工程实施的准自然实验，考察大数据税收征管对企业盈余质量的影响。实证研究发现：“金税三期”工程的实施显著降低了企业的盈余管理程度，且对向上和向下的盈余管理均有抑制作用。大数据税收征管通过提高企业信息透明度而抑制了向上与向下的盈余管理，且没有证据表明在大数据征管下所得税成本和向上的盈余管理程度相关，这一结果支持了“信息机制”假说。

有学者以各地区实施“金税三期”作为外生事件构造双重差分检验，研究智能化税收监管对企业盈余管理选择的影响。实证研究结果表明：“金税三期”强化了对纳税不遵从企业的监管，增加了企业实施真实盈余管理的税收成本，使得纳税不遵从企业倾向于增加应计盈余管理，而且随着税率的上升，应计盈余管理和真实盈余管理的替代关系增强。

有学者基于财政部会计信息质量随机检查制度“双随机、一公开”的准自然试验，实证分析了政府会计监督对上市公司盈余管理的影响。研究发现：财政部会计信息质量随机检查对上市公司应计盈余管理与真实盈余管理均有显著缓解作用；对于检查公告中披露具体数据的公司和整改态度积极的公司，其盈余管理程度改善更多；监管效果在产权性质不同的公司、处于市场化程度不同地区的公司、股权集中度不同的公司具有差异。

有学者研究“一带一路”对企业绩效的影响。实证研究结果发现：“一带一路”对于企业的短期会计绩效无显著影响，但对长期绩效具有显著的提升作用，且对于不同行业存在不同的影响。进一步研究发现：在高管具有市场背景、机构投资者持股比例高和公司治理水平高的公司，“一带一路”对公司长期绩效的提升更为显著；可能的机制是“一带一路”带动了公司的投资水平，有利于企业的长期发展。

有学者实证检验资本市场扶贫新政对企业价值创造的影响。结果显示：扶贫新政能促进贫困地区上市企业的价值创造，且对市场化程度越低地区的企业价值创造影响更为显著；扶贫新政主要通过提高企业生产效率促进企业价值创造。

有学者借助《高新技术企业认定管理办法》进行实证研究发现：高新技术企业存在创新迎合倾向，且会显著降低企业创新效率和创新产出水平；两类激励政策对企业创新产出均表现为显著的挤入效应，但前者效果更明显；研发费用加计扣除政策容易受到企业创新迎合倾向的约束，而政府财政补助不易受到创新迎合倾向的约束。

有学者研究与我国IPO注册制改革相关的事件对壳公司市场估值的影响。实证研究发现：表明注册制积极推行的事件会显著降低壳公司股价，而表明注册制暂缓推行的事件会显著提高壳公司股价；未涉及发行环节的前两轮新股发行体制改革并不会显著降低壳公司股价，而涉及到发行环节的改革则会显著降低壳公司股价。

价值审核是中国资本市场IPO的特殊制度安排，有学者关注IPO价值审核过程中审核意见的信息含量。实证结果显示：审核意见数量能够显著降低企业IPO抑价水平和股票超额累积收益率，但审核意见越多的企业，其未来风险水平越高，“业绩变脸”的程度越严重。

有学者就机构投资者持股对债券限制性条款设计的影响进行实证研究发现：机构投资者持股可以显著减少债券限制性条款的使用，机构投资者持股比例越高，债券限制性条款的使用越少；机构投资者通过改善公司治理和信息环境，缓解了债券发行人与债券投资者之间的代理冲突，从而减少了债券限制性条款的使用；当机构投资者非独立、持股稳定性较强、机构数量较少以及债券发行人为国有企业时，机构投资者对债券限制性条款的抑制作用更强。

有学者手工搜集投服中心参加股东大会的行权数据，对监管型小股东行权的影响因素、市场反应和监管效果进行分析。实证研究结果发现：投服中心选择行权标的时，倾向于选择曾受到监管机构处罚和问询、收到非标准审计意见、较少发放股利及大股东掏空动机较强的企业；投服中心的行权事件具有信息含量，即被行权企业的市场反应更差，这一负向市场反应在中小股东行权积极的企业中更为明显，且会受到具体的行权提问特征及被行权公司特征的影响。投服中心行权还具有实际监管效果：上市公司在被行权后有更加负面的新闻报道，也更可能引发监管机构的处罚跟进；投服中心行权的监管效果具有行业溢出效应。

有学者基于创业板上市公司的预期创新投入和创新能力，深入研究原始股激励这一最具有激励力度的分配方案的动因及其后果。实证研究发现：从动因看，企业上市后的预期创新投入力度越大，其在上市前就越重视向核心员工分配原始股，即会给核心员工分配更大比例的原始股；从后果看，更大比例的原始股激励能够促进企业创新能力的提升，且当公司本地人力资本市场发育程度较好或属于高新技术企业时，原始股激励对企业创新能力的促进作用更强。

有学者对CEO多职业背景与企业技术资本积累之间的关系进行理论分析和实证检验。研究发现：相对于单一职业背景的CEO,具有多职业背景的CEO会更有利于企业技术资本积累,CEO职业数量与企业技术资本积累之间存在显著的倒U型关系。

有学者从自治性最强的反收购条款视角出发，考察自治性公司章程条款对高管自利行为的影响。实证研究研究发现：自治性公司章程条款可以发挥堑壕效应，即反收购条款会促进高管超额在职消费；反收购条款可以削弱公司控制权市场和公司激励契约等治理机制对高管的监督作用，进而诱发高管超额在职消费。

有学者研究子公司利润分回与企业集团的代理成本的关系。实证研究结果表明：子公司的利润分回越多，企业集团整体的代理成本下降越明显。剖析背后的原因表明：子公司利润分回使得子公司代理成本的下降幅度超过母公司代理成本的上升幅度；子公司利润分回减少了企业集团整体的自由现金流水平，从而使得企业集团整体的代理成本下降。

有学者研究国际化董事会对企业环境绩效的影响，并考察地区绿色发展水平的调节作用，发现国际化董事会与企业环境绩效显著正相关，揭示了国际化董事会强化了企业承担环境责任的道德动机与战略动机，从而提升了企业环境绩效。

有学者就分析师在选择跟踪对象时会否将公司负面声誉纳入考量进行实证研究发现：公司违规处罚导致分析师关注度显著降低；违规处罚通过降低投资者信息需求和分析师供给意愿两条路径影响分析师关注；公司所受处罚越严重、被罚款金额越多，分析师关注度越低；处罚事件对分析师关注的负面冲击具有长期效应；对于非国有企业和处于高社会信任水平地区的公司，违规处罚对分析师关注的负向影响更显著。

有学者从并购绩效视角研究CEO的财会教育经历是否有价值。实证研究发现：接受过财会教育的CEO能在并购决策中发挥专业能力，提升并购绩效。在区分企业产权性质以及监督与激励水平后发现：CEO的财会教育经历主要是对非国有企业的并购绩效产生了积极的影响，并且对非国有企业CEO的监督与激励力度越强，其财会教育经历对并购绩效的提升作用也越显著。

有学者基于盈余管理视角研究问询函的溢出效应。实证研究发现：同行业企业收到年报问询函会抑制本行业其他企业的盈余管理活动，当行业领先者收到年报问询函、行业竞争度越高时，问询函的行业溢出效应越强；非北上广深样本中，同地区企业收到年报问询函会抑制本地其他企业的盈余管理活动，法治环境越好、市场化程度越高，问询函的地区溢出效应越强。

有学者构建一个包括企业、客户—供应商和税务部门的模型，考察增值税遵从对会计信息的治理效应。实证研究发现：在同等情形下企业缴纳增值税占所有税收比例越高，即嵌入增值税遵从链条越深，应计盈余管理和真实盈余管理的操纵行为受抑制程度越大。增值税遵从的独特作用机理在于进项税抵扣设计激励企业向供应商索取发票而形成约束，因而增值税遵从的治理效应沿客户—供应商关系传递。

有学者就杠杆操纵与盈余管理之间的关系进行实证研究发现：企业杠杆操纵压力越大（或曰杠杆操纵动机越强），其有利于控制账面杠杆率的盈余管理程度越大，且这一效应在非国有企业中更强，表明杠杆操纵动机确实是企业盈余管理的一种特殊动机。

有学者探讨盈余管理对企业再次被收购概率及并购后绩效的影响，以及企业履行信息披露义务发挥的作用。实证研究发现：公司盈余管理提高了再次被收购的可能性，被收购取得的短期绩效更好但长期绩效更差；公司积极履行信息披露义务会削弱盈余管理与再次被收购概率及并购后市场反应之间的正向关系、削弱盈余管理与再次被收购后长期绩效之间的反向关系。

有学者检验公司的真实活动盈余管理行为与关键性审计事项的差异化陈述之间的关系。实证研究发现：当公司存在向上的真实活动盈余管理行为时，审计师更倾向在关键性审计事项部分做出差异化的陈述，而且这种差异化更多地体现在审计应对部分，而非关键事项的描述部分。对于实施了向上的真实盈余管理的公司，审计师有更高的概率选择“存货”作为关键审计事项，而且审计应对部分的表述也更差异化。而应计项的减值被选择为关键事项的概率及其应对部分的表述则未受之影响。

有学者实证研究发现：盈余压力会使公司通过供应链（供应商和客户）方式进行真实盈余管理，公司的议价能力会强化，而高管持股会弱化上述作用，而且供应链真实盈余管理与向上应计盈余管理在盈余压力下具有替代关系。进一步研究发现：公司供应链真实盈余管理不同于内部生产调整的盈余管理方式，实施供应链真实盈余管理可以提高公司达到分析师预测的可能性，但会在之后年度出现“反转”。

有学者检验董事的信息技术背景对盈余管理的影响。实证研究发现：董事的信息技术背景有助于抑制盈余管理，这种抑制作用在产品市场竞争较弱、机构投资者持股比例较低时更为显著。

有学者提出股权激励方式与企业生命周期存在适应性匹配的设想，认为企业会根据所处发展阶段的治理重心和激励目标，差异化地选择股权激励方式。实证结果显示：处于不同发展阶段的企业对股权激励方式存在异质性偏好，成长期和衰退期企业更倾向于采用股票期权，成熟期企业更倾向于采用限制性股票。

有学者探讨股权激励合约业绩目标设置对公司投资的影响。实证研究发现：当股权激励合约业绩目标设置较严格时，能够激励高管提高投资规模和投资效率；相比于股票期权，限制性股票对高管的正向激励效果更强；当高管受股权激励的强度较高时，股权激励合约中设置的业绩目标能够更加显著地提高未来公司投资规模以及投资效率。

有学者研究上市公司实际报告业绩在股权激励计划预定的业绩目标处聚集的现象，并对其产生的原因进行分析。实证研究发现：实施股权激励计划的上市公司存在明显的业绩条件“踩线”达标现象，即实际报告业绩刚刚达到股权激励方案要求的业绩条件，并且基于目标棘轮效应和管理者参考点偏好效应两方面对其产生的原因进行了分析。随着行权限制的变化，短期权益激励能够抑制目标棘轮效应，长期权益激励能够增强目标棘轮效应和管理者参考点偏好效应，而且，管理者操纵报告业绩的行为具有连续性。

有学者探析员工持股计划倒挂现象背后的大股东行为逻辑和利益链条，实证研究发现：员工持股计划的信号作用很可能成为大股东进行自利的工具。具体表现为：股权质押情况越多，则大股东自利动机越大，员工持股计划实施的次数越多、范围越大；在股权质押企业中，员工持股计划能够短期拉升股价，并且当股权质押面临平仓风险时，员工持股计划的动机越大；股权质押会增加股票来源于定向转让员工持股计划的实施，继而达到大股东减持的目的，同时大股东会把通过减持获得的资金用于赎回质押股票。

有学者就债务重组中债权人是否关注劳动力成本进行实证研究发现：困境公司的员工规模越大，发生债务重组的概率越大；职工薪酬越高，发生债务重组的概率越小，越倾向于破产。这一现象主要体现在官员晋升压力大、最低工资标准低的地区，以及无政治关联和民营公司样本中。

有学者基于高管联结的情景考察监管处罚间接威慑的有效性及其实现机理。实证研究发现：监管处罚发生后，违规公司财务错报明显减少，而其违规高管联结的未违规公司财务错报反而明显增加。深入研究发现：监管处罚发生后，违规高管更可能从未违规公司离职；但同时，积极发表否定意见的独立董事也主动从未违规公司离职，审计师对于未违规公司中高企的执业风险未有效调整审计决策。

有学者考察前后任独立董事的关联社会关系对财务重述的影响。实证研究发现：前后任独立董事存在关联关系的上市公司，其发生财务重述的概率显著更低，即聘用关联的后任独立董事能够抑制财务重述。

有学者实证检验非控股大股东对企业违规行为的影响效应。结果发现：非控股大股东可以降低企业违规的可能性和违规频次，支持了治理观；发现非控股大股东不仅能通过积极发声的方式，也能通过退出威胁方式抑制企业的违规行为；区分违规类型异质性发现，非控股大股东主要抑制了企业中信息披露和公司经营类的违规行为；区分企业类型异质性发现，相比在国有企业中，非控股大股东在非国有企业中对企业违规行为的治理效应更强。

家族企业具有家族和企业的双重属性，但现存讨论家族企业治理的文献多在传统委托代理框架下强调企业属性而忽视了家族属性。有学者在现存家族企业治理文献的基础上，将家族企业治理嵌入家族治理框架分析，并增加对家族财富管理维度的讨论，重构了家族企业治理分析框架。

有学者基于父爱主义理论研究父子共治企业的创新决策，并将父辈为帮扶子女顺利接班进行的企业创新“布局”刻画为代际传承中的深谋远虑效应。实证研究发现：父子共治显著促进家族企业的创新投资，同时这种影响在两代亲缘关系越近、二代年龄越小以及二代具有丰富社会资本时更为明显。拓展检验发现：父子共治企业的创新资源更多配置到低风险领域，这一创新决策不仅反映了父辈为二代未来接班自治企业构建竞争优势的长远规划，更需规避当前的创新风险。

有学者就企业家控制权、创业资本与资本配置效率之间的关系进行实证研究发现：企业家控制权能够促进资本配置效率；创业资本对企业家控制权—资本配置效率敏感性具有负面影响；企业家控制权的增值效应在治理、管理两种控制权上均有体现，但创业资本的分割效应更多地体现为对治理控制权的分割。

有学者探讨多个社保基金管理人代理持股对企业创新的影响及作用机理。实证结果表明：多个社保基金管理人代理持股的企业有着更高的创新产出，经过稳健性检验后该结论依然成立。中介模型检验表明：多个社保基金管理人代理持股通过缓解管理人代理成本，促进企业创新。

有学者研究问询函除能起到直接监管作用外，能否激发公司利益相关者的监督从而产生间接治理作用这一问题。实证研究结果表明：问询函能激发公司外部利益相关者的监督，从而抑制控股股东掏空，但没有发现其激发公司内部利益相关者监督的证据；当两权分离度较大和公司信息环境较差时，问询函监管对控股股东掏空的抑制作用更为显著。

有学者通过考察投服中心设立对公司会计信息披露的监管治理效应以检验这项制度创新的保护效果。实证研究发现：相对于非试点地区的上市公司，投服中心试点地区的上市公司在试点之后发生财务重述的可能性显著下降。基于手工收集的投服中心真实行权数据，同样发现被投服中心行权以后上市公司的财务重述现象确实显著减少。此外还发现：该治理效应在外部治理环境较差——审计质量较低、机构投资者持股比例较低、分析师跟踪人数较少的上市公司中更显著。

有学者利用中国强制披露的上市公司董事投票数据，分析非控股股东董事的监督动机和监督效果。实证研究发现：非控股股东董事倾向于对与非控股股东利益联系紧密的董事会议案投非赞成票。并且，持股比例较高的非控股股东派出的董事和未在上市公司领取薪酬的非控股股东董事更倾向于投非赞成票。非控股股东董事投非赞成票能降低上市公司的代理成本、提高上市公司的经营效率和企业价值。

有学者指出，供应商（客户）集中度越高，一方面，企业越容易信息披露违规；另一方面，企业越容易转移违规的负面后果，供应商（客户）集中度有利于缓解违规企业银行贷款“量价齐升”的局面。这两方面的影响损害了资本市场的公平性，不利于投资者保护。通过对中国上市公司的考察，提供了上述推测的经验证据。根据信息披露权衡理论，从违规动因和违规后果两个角度考察了供应商（客户）对公司信息披露的影响及其作用机理，为证监会对公司供应商（客户）集中度的关注提供了理论依据和证据支持。

有学者研究市场投资者对管理层讨论与分析（MD&A）披露语调的解读。实证研究发现：投资者对正面语调和负面语调的反应具有不对称性，投资者对正面语调不管是长期还是短期均做出了积极反应，而对于负面语调只有长期做出了消极反应。进一步的检验发现：这可能是由于管理层出于私利动机，不希望负面消息被投资者解读，从而降低了负面信息的可读性，这表明语调与可读性的交互作用影响投资者对文本信息的解读。

有学者以共同持股的产权关联为依据构建机构投资者网络，利用社会网络算法，从机构投资者网络中识别出高度集聚的机构投资者团体，实证检验了机构投资者抱团持股对控股股东私利行为的影响。研究发现：抱团持股能够帮助机构投资者有效抑制控股股东私利行为，抑制效应大小与抱团持股比例正相关。

有学者检验外部大股东退出威胁与企业创新的关系。实证研究发现：外部大股东退出威胁可以有效地促进企业的创新投入和产出；长期战略型外部大股东退出威胁的治理效应更为显著，而短期逐利型外部大股东退出威胁的治理效应则较弱；退出威胁通过减少控股股东掏空行为对企业创新产生治理效应；放松卖空管制可以增强退出威胁对企业创新的治理效应，而加强大股东减持管制则会削弱退出威胁对企业创新的治理效应。

有学者深入探究投资者实地调研对管理层在职消费粘性的影响。实证研究发现：投资者实地调研能够抑制管理层在职消费粘性。进一步研究发现：在董事会独立性较强和分析师跟踪人数较少的情形下，投资者实地调研对管理层在职消费粘性的抑制作用更显著；投资者的异质性会影响投资者实地调研的治理效果，代表调研机构的投资者人数越多，管理层在职消费粘性越低。

有学者基于2013—2017年雪球股票论坛的讨论贴数据，分析中小股东在雪球股票论坛的讨论对企业会计稳健性的影响及其机制。实证研究发现：中小股东在社交媒体上的在线讨论显著提高了被讨论公司下一年的会计稳健性，这一作用主要通过增加监管介入、抑制大股东掏空和降低企业盈余管理水平实现。此外，社交媒体讨论提高会计稳健性，降低了债务融资成本，增加了股东权益保护，提高了公司业绩。

有学者考察投资者线上调研的经济后果，并研究其独特作用机制。实证研究表明：线上调研能够显著促进企业全要素生产率提升”；“信息成本与效率效应”以及“无形信息效应”是线上调研促进企业全要素生产率提升的中介机制；线上调研与实地调研相辅相成，能够发挥“信息互补效应”。

有学者测度分析师跟踪组合的生产网络关联程度，并检验其对分析师预测的作用。实证研究发现：生产网络对分析师存在信息溢出效应，能够显著降低其盈余预测偏差，而且由分析师跟踪的主要行业溢出至次要行业。机制分析表明：分析师的生产网络关联能够缓解行业与公司层面的信息不对称，降低其盈余预测偏差。

（东北财经大学会计学院　中国内部控制研究中心供稿　王棣华　袁克利执笔）