2003年4月3日，信联股份2002年年报终于出笼，但其状可谓惨不忍睹：主营业务收入缩水66.42%，利润总额、净利润和经营活动现金净流量全线飘红，每股收益由2001年的0.089元变为-0.42元，净资产收益率更是从3.44%下降到-19.43%！“屋漏偏逢连阴雨”，经营陷入困境的信联股份偏偏又惹上了更加严重的债务危机，由华夏银行杭州分行之江支行引发的诸家银行要求提前归还贷款的诉讼纷至沓来。公司不仅良性增长受到了损害，能否维持正常经营也成了问题。

一、财务失衡：信联命运多舛的导火索

翻开信联股份2002年的资产负债表，资产负债率仅为48%，到期的债务也只有建设银行和广东发展银行两笔合计6850万元的银行贷款，究竟是什么刺激这些银行提前集体逼债呢？枯燥的数字之后是否掩藏着惊人的秘密呢？

从上表看，虽然信联股份2002年的资产负债率只有47.53%，但令人担心的是信联股份抵御短期债务风险的能力已经非常脆弱：不仅企业短期现金流动极不顺畅，无论是利息保障倍数还是经营活动现金流对流动负债的保障倍数都呈现赤字，而且衡量短期财务安全性的流动比率和速动比率都显著低于合理的水平！短期债务风险累积到了令人心惊的地步。

信联股份自1996年上市以来就没有扩股。1999年信联在年报中声称：“拟用配股资金支付湖北声广网络有限公司、深圳商圣实业有限公司、深圳声雷实业有限公司收购款，协议规定至1999年底全部付清。”据统计，光这几笔收购款就高达2.53亿元。借钱生蛋结果鸡飞蛋打，过于冒险的债务融资使企业陷入严重的债务危机！遥想当年曾经辉煌的郑州百文、广州爱多，使其陷于死地的不都是那备受推崇的“债务融资”吗？所谓“成也萧何、败也萧何”，推动它们走向事业顶峰的是其首创的“借钱生蛋”的招——郑百文开创的银行、商家和厂商“三驾马车”、爱多独创的“供应商经销商两头占款”融资模式，而导致它们覆灭的也正是这些融资模式！因为这些创新的融资模式需要各方密切配合，只要一有风吹草动脆弱的资金链就会断裂。郑百文的“三驾马车”、爱多的“两头融资”毕竟还是基于它们强大的营销网络、良好的“造血”功能，而信联依赖的却是一堆收益不能保证的长期投资项目，遭此厄运也就不足为奇了。

财务上已经捉襟见肘的信联股份2001年开始走上再融资之路，只是这一次改配股为增发，目标依然那么高远，拟增发不超过6000万股，募资7亿元左右。经过几番努力，2001年8月7日信联股份收到了来自中国证监会发审委通知，增发项目得以通过。此消息一出，银行又纷至沓来，冷清许久的信联股份又门庭若市。偏偏恶梦再一次出现，2001年证券市场行情低迷，闻“增”色变，监管层也对增发监管日趋严格起来，最后出台了暂停增发的通知，信联股份的增发也因此搁置，这一拖就是两年！股权融资的钱又飞走了。其间信联股份借债设立了上海信联通讯设备有限公司和在武汉东西湖地区买了169亩地。然而据《财经》周刊记者周春明的实地调查，信联在这两项增发项目上的投资大约只支付了2500万元，大部分新增贷款不是用于偿还2001年以前欠下的银行债，就是支付给大股东或者借给大股东。一方面，信联从银行大量借入资金，需要承担高额的利息费用；另一方面，借入的资金除了很少一部分用于支离破碎的业务以外，大部分却另作它用。这时候的信联已经陷入困境，仅仅依靠尚蒙在鼓中的银行的贷款才勉强支撑下去。

2002年，信联股份的危机已彻底曝光。虽然从2002年下半年至今信联累计还贷2.4亿元，负债率已降至40%以下，但银行还是如坐针毡，纷纷走上了逼债还钱的路！“多米诺骨牌”效应一下子将信联逼上了绝路，银行账户被冻结、生产经营停顿、员工怨声四起……至此，信联陷入了重重危机之中：信用危机、财务危机……其中最严重的却是实体经营危机。这一切，都根源于主业的频繁更迭。

二、主业更迭：信联致命的伤痛

信联股份前身是浙江二轻轧钢厂，成立于1958年，1996年改制后上市。上市前公司在全国冶金行业中充其量只是个小轧钢厂，生产规模偏小。这个特定时代背景孕育的羸弱儿，由于先天不足，一上市其主营业务就受到冶金行业关、停、并、转的制约。为寻找新生之路，信联股份积极进行重组和产业转型。这在当时的确是明智之举，可惜的是信联在产业转型上走得太远了，过分热衷于产业的转换，短短4年内转换了4个行业，从暮气沉沉的钢铁行业到耀人眼目的网络产业，从生机勃勃的软件行业到是非纷纭的体育产业，每一次转型资产缩一次水，最终落得负债累累。

第一次转型：短暂的辉煌与永远的伤痛。

1999年，是中国证券市场上网络股的黄金时代。它那诱人的“钱景”自然吸引了众多上市公司的瞩目，急于转行的信联股份自然不会错过这次千载难逢的机会，恰好此时在有线电视网络领域有着雄厚实力的上海声广投资有限责任公司也有意借壳上市。这样，双方一拍即合，上海声广投资有限责任公司成为第二大股东。在当时看来，在有线网络领域的圈地无疑“钱”景无限，有线网络投资建设及网上增值业务给信联带来巨大的利润想象空间。

1999年国务院办公厅发布的一纸公文却给信联股份当头一盆冷水。1999年9月17日国务院办公厅下发了《转发信息产业部、国家广播电影电视总局关于加强广播电视有线网络管理意见的通知》（俗称82号文），对网络行业进行了大规模的清理和整顿，使得投资广电有线网络的风潮立时出现回落。先前携重金杀入广电网络围城的上市公司纷纷撤离，留守者的日子也不好过，中信国安、青鸟天桥、青鸟华光和电广传媒等有线网络类上市公司均处于惨淡经营的境地。信联股份也不可避免地开始尝到了网络潮水的苦涩。但是，投入巨资的信联股份依然心存侥幸。

然而2001年，国务院办公厅又发布了17号文，这使信联股份遭受致命打击。反映在财务业绩上，信联2001年业绩出现大幅下滑，每股收益由2000年的0.35元下降到0.089元。2002年中报显示，上半年信联实现盈利495.46万元，但是扣除非经常性损益后净亏损274.55万元，盈利质量极为低劣。即使是报表盈利也被上交所事后审核所否定，所谓盈利纯属子虚乌有，半年报上的净利润应是赤字。信联股份在这份后来被否定的半年报中提出，将逐步平稳地退出有线网的投资。2002年8月21日信联最后转让了其持有的迅宏科技99%的股权，至此信联股份的有线电视网络梦彻底破灭了。

第二次转型：依旧艰辛的路途。

网络梦幻不再，公司又一次被迫走上了重新选择主业的坎途。这一次，行情火爆、回报丰厚的软件、传媒业务跃入了公司决策层的视野。的确，软件和传媒行业充满了诱人的机遇：市场广阔、毛利率惊人、政府对软件业实行产业、税收倾斜政策，传媒业政府管制也逐渐放松。但是，信联股份高层管理人员却忽视了隐含其中的高风险，软件和传媒业现有的竞争已经开始出现白热化，国内大小软件、传媒企业不断涌现，而且国外著名的软件企业如美国的Oracal、德国的SAP也纷纷进驻中国。软件和传媒业进入壁垒低，但是赢得竞争优势的要求却非常高，存在明显的“强者恒强、弱者恒弱”的现象。如果不能赢得竞争优势，一家企业是不能在软件和传媒行业中长期生存的。遗憾的是，信联股份决策层凭着一股冲动贸然吹响了进军软件和传媒的号角。

第三次主业转型：涉足围棋甲级联赛。

按照公司的设想，在加大软件投入和开发力度的基础上，拟将我国围棋产业融合传媒进行市场化运作，培育一个体育产业，并进行全方位的市场开发，以期有一个良好的回报。就在信联高管雄心勃勃地准备投资围甲之时，公司经营业绩却开始频频报警：2002年半年报实现每股收益0.028元，时隔不久的9月13日公司发布更正公告，根据上证所事后审核意见函，由于补充计提坏账和摊销，公司上半年业绩由盈利495.46万元变为亏损784.79万元，由原来的每股收益0.028元变为-0.044元，每股经营活动产生的现金流量净额由原来的0.106元变为-0.345元；另外，公司依然自信地称半年报财务调整“对本公司2002年度实际经营业绩不会产生较大影响，公司管理层预测第三季度将会盈利，与上年同期相比不会发生大幅度变动。”可仅隔一个月，公司三季度报告又推翻预测，称“公司预计2002年全年业绩可能比上年下降50%以上；2003年1月24日预告“2002年全年实际业绩估计将发生较大亏损”；4月3日年报更爆出7500多万元的巨亏！2003年4月10日，尽管信联股份最终与华夏银行杭州分行之江支行就欠款达成了和解协议，突如其来的债务危机终于暂告一个段落，但是信联股份今后的担子依然沉重：主业不明、管理层不稳、短期资金依然缺少，7500多万元的巨额亏损，如同一块巨石压得信联股份喘不过气来。2002年是如此，2003年呢？

三、治理缺陷：信联多舛命运的根源

国内一位关注信联股份的证券公司研究人员指出，信联在上项目时火急火燎，过于冒险、没有进行详细的可行性分析，对项目可行性和政策风险评估不足。虽然资本运作意识较强，但稳定的主业却一直未能培育好。没有稳定的主业是信联的致命伤，为什么信联如此热衷产业转型，根子还在治理缺陷。信联4年换了4位董事长，5位总经理，公司高层走马换灯似的更换，相互之间缺乏有效的沟通和衔接，董事会也形同虚设。在事关公司前途的主营业务投资决策上，没有太多的理性分析，竟然取决于老总的个人喜好，靠拍脑袋决策，这才是信联真正的悲哀。

（《财务与会计》2003年第10期 方军雄/文 略有删节）