时间:2024-01-05 作者:刘细宪|韦小泉|姜瑜 来源:《中国财政》2023年第24期
党的十八大以来,习近平总书记就提高直接融资比重、优化融资结构、增强金融服务实体经济能力作出一系列重要指示。发展直接融资是资本市场的重要使命。在不动产投资领域,不动产信托投资基金(Real Estate Investment Trusts,REITs)是将不动产的权益转化为公开可交易的标准化金融产品的工具。从国际经验来看,REITs的底层资产主要聚焦于商业地产领域。但从我国实际出发,基础设施存量多、增长空间大、收益稳定,非常适合作为发行REITs产品的底层资产。发展基础设施领域REITs既借鉴了国际REITs市场的一般规律,又结合了我国基建投资持续多年高速增长的实际,是我国资本市场的一次重大创新。
发展基础设施领域REITs的重要意义
基础设施领域REITs是兼具流动性、收益性和安全性的契约安排,是盘活存量资产的有效手段且强化了相应资产的市场约束。发展基础设施领域REITs具有重要意义,宏观上能够丰富资本市场层次、提高直接融资比重;中观上能够为企业提供新的权益融资渠道、有助于优化企业的融资结构;微观上可以拓宽投资者的投资渠道、降低投资门槛。
(一)基础设施领域REITs是兼具流动性、收益性和安全性的契约安排。基础设施领域REITs是在保证资产安全性的基础上,用基础设施的收益性与市场流动性进行交换。发行基础设施领域 REITs的底层资产主要以社会效益良好、投资收益率稳定且运营管理水平较好的基础设施项目为主,这类资产往往回报周期长且流动性差,巨量的前期投资额需要较长时间才能收回。我国基础设施领域REITs的设计嵌入了REITs的普适性特征,即将大额、缺乏流动性的实物资产转换为小额可交易转让的金融产品,客观上起到了增强资产流动性、优化资产结构,进而提升微观运营效率的作用。资产安全方面则是通过法律法规和监管制度明晰产权归属、分离募集资金托管和资产管理、规范资金投向,确保资金安全和资产安全。
(二)基础设施领域REITs能够盘活存量资产,强化市场约束。在基础设施领域引入REITs工具,能够盘活存量资产,分散风险。多年以来,依靠地方政府和所属投融资平台大量债务资金的投入,我国基础设施存量已超百万亿元。发行REITs产品能够优化地方政府和投融资平台的债务结构,有助于分散基础设施的建设投资运营风险,进而降低地方债务风险。能够强化市场约束,实现乘数效应。REITs具有规范的发行、交易、并购、信息披露和治理机制要求,对项目资产质量、收入来源、资金用途等也做了明确规定,强制性信息披露也让项目运营管理受到更多的投资者监督及社会监督,通过强化市场约束促进相应基础设施的规范经营和良性发展。当前,我国新基建投资仍有较大增长空间,通过发行REITs产品,能够为早期的传统基建投资提供合规有效的退出渠道,给未来新基建投资带来资金增量。REITs原始权益人能够充分发挥回收资金的作用,用于开发、投资、并购其他基础设施项目,助力城市更新,实现乘数效应,促进旧基建摆脱粗放式发展的同时推动新基建扩大有效投资,形成良好的投资循环。
(三)基础设施领域REITs对宏观、中观和微观层面均有积极意义。宏观层面,发展基础设施领域REITs有助于提高直接融资比重,实现稳投资和促销费的良性循环,更好地服务实体经济发展。大力发展基础设施领域REITs,能够丰富中国特色现代资本市场层次,优化宏观经济融资结构,有助于提高直接融资比重。构建起高效的基础设施领域REITs市场,可以促进基础设施重资产运营转向轻型化,释放大量存量资产中的沉淀资金,投入新的基础设施建设,发挥稳投资作用。消费类基础设施领域REITs不仅带动百货商场、购物中心、农贸市场等新项目投资,而且有效促进消费,发挥扩大内需作用。
中观层面,发展基础设施领域REITs有助于规范相关行业发展,优化资源配置。多年来,我国进行了大量的基础设施建设,相关行业整体杠杆率持续高企,项目运营信息不透明,行业经营的潜在风险不断累积。当前,我国已经进入新发展阶段,推动经济高质量发展,就必须将更多的资金投向交通、水利、能源、农业农村基础设施和新型基础设施领域。引入REITs工具,一方面能够降低行业杠杆率,另一方面强制性信息披露也让项目运营管理受到更多的投资者监督及社会监督,有利于行业规范经营和良性发展。
微观层面,发展基础设施领域REITs能够为企业提供良好的流动性支持,为公众投资者提供新的具有稳定回报的金融产品。基础设施项目普遍具有建设周期长、投资金额大、回报期限长特征,主要依赖信贷和债券等债务融资渠道,相关企业因此也形成了重资产、高杠杆和低周转的特征。发行REITs能够帮助相关企业缩短投资周期、提高资金周转率,为企业提供流动性支持的同时降低杠杆率。近年来,我国居民部门财富管理需求增长与投资管理服务不足之间不平衡不充分的矛盾日益突出,而基础设施领域REITs能够为持有者带来稳定且持续的分红收益,为投资者提供了新的大类资产配置渠道。
科学认识我国REITs市场的几组辩证关系
一是稳和进。稳是REITs市场可持续发展的大局和基础,主要体现在项目质量的高标准、信息披露的严要求以及市场的平稳运行,实现稳中求进。进是REITs市场稳步发展的方向和动力,主要体现在产品发行从试点到常态化的循序渐进、资产类型从九大领域到消费基础设施的有序推进,实现以进促稳。处理好稳和进的关系有助于我国REITs市场实现高质量的扩面提质。
二是重与轻。从我国实际看,在融资方式以银行贷款、债权类工具等间接融资为主背景下,重资产运营模式成为普遍选择。基础设施领域REITs有助我国重资产运营主体从存量资产中释放流动性,提升资产运营的透明度,倒逼企业强化经营管理,提高资产运营能力和资产管理效率,推动其由直接控制重资产向间接运营和基金管理的轻资产模式转型,获得风险更低、稳定性更高的经营回报。
三是新与旧。着力扩大国内需求是未来经济工作的重点任务。一方面,要发挥好政府投资的带动放大效应,重点支持新型基础设施、关键核心技术、节能减排降碳,培育新动能。另一方面,要统筹好新型城镇化和乡村振兴,就必须通过大量传统基础设施建设提升县城承载能力、推动城市群都市圈协调发展、加快超大特大城市转变发展方式。基础设施领域REITs为大量存续的传统基建投资提供合规有效的退出渠道,这些退出资金可以兼顾新基建和传统基建的新需求,形成存量资产和新增投资的良性循环。
四是好与“孬”。基础设施领域REITs通过引入市场化机制,可以发挥盘活低效资产、纾困困境资产的功能,促使一些经济结构转型过程中遗留下的大量低效或困境资产演变为经营管理专业化、资产运营能力强的好资产。例如,商办等存量物业对房企来说往往属于低效资产,而建信住房租赁基金收购了大量商办物业等非居住房屋,并通过“非改住”纳入保障性租赁住房项目体系,保障性租赁住房公募REITs帮助其实现“投融管退”闭环。
五是长与短。REITs的底层资产多以不动产为主,其投资回报周期长,同时也受到其细分领域行业或产业周期的影响,大多会面临“博短期收益”还是“求长期发展”的抉择。在国家严控政府盲目投资项目的背景下,按照市场化、法治化原则,将符合条件的区域存量资产重组形成有稳定现金流的REITs产品,既提高了相关底层资产的经济效益和管理效率,也有助于缓解期限与收益错配问题。
六是债与股。REITs产品兼具债权和权益的特征。REITs债权属性源于持有的底层资产,这些底层资产嵌套的资产证券化形成了有稳定预期的收入与派息分红。而REITs权益属性主要源于基础设施高效经营管理下带来的未来经营收入的盈余价值,以及产权类REITs所拥有的来自于土地、固定资产在特定经济环境下的增值空间。
七是出与并。在判断原始权益人是否实现“出表”时,主要判断其是否对底层资产拥有决策权和控制权:一是交易是否为真实出售,二是原始权益人持有REITs份额的权重,三是运营管理方的决策范围和权力大小。如果底层资产确认出表,能够将大量存量资产中的沉淀资金释放出来,增加宏观经济流动性,提升资金周转效率,促进有效投资。
促进基础设施领域REITs市场的配套制度完善
一是进一步完善我国REITs法律供给,推动出台专项法规。基于当前《证券法》《证券投资基金法》的法律框架,基础设施领域REITs采用契约制的组织形式。在“公募基金+ABS”模式下,公募REITs产品面临层级复杂、参与主体多、管理链条长、收益逐层摊薄、各方权责边界模糊等问题,内部治理难度较大。建议推动出台REITs专项法规,构建涵盖发行、上市、交易、并购、信息披露、投资者保护、国有产权转让和治理机制等各方面的法律体系,明确REITs的法律性质和定位,优化产品结构。
二是落实落细税收优惠政策,激发各主体参与积极性。2022年1月,财政部、税务总局发布《关于基础设施领域REITs试点税收政策的公告》(简称《公告》),对于建立我国 REITs税收配套制度体系具有重要意义。但是《公告》部分实施细则尚不完善,税收优惠政策范围有限。建议推动进一步明确《公告》的适用范围和实施细则,明确REITs税收的征管细则。
三是多举措培育专业投资者群体,助力REITs市场平稳运行。2023年以来,受宏观经济、投资者结构等多重因素影响,公募REITs二级市场表现趋弱,中证REITs指数持续走低。在公募REITs拟纳入社保基金投资范围背景下,建议进一步加大力度推动养老金、企业年金等配置型长期机构投资者参与公募REITs投资,积极培育公募REITs专业投资者群体。
(作者单位:中证金融研究院 北京大学经济学院)
相关推荐
主办单位:中国财政杂志社
地址:中国北京海淀区万寿路西街甲11号院3号楼 邮编:100036 投诉举报电话:88227114
京ICP备19047955号京公网安备 11010802030967号网络出版服务许可证:(署)网出证(京)字第317号
投约稿系统升级改造公告
各位用户:
为带给您更好使用体验,近期我们将对投约稿系统进行整体升级改造,在此期间投约稿系统暂停访问,您可直接投至编辑部如下邮箱。
中国财政:csf187@263.net,联系电话:010-88227058
财务与会计:cwykj187@126.com,联系电话:010-88227071
财务研究:cwyj187@126.com,联系电话:010-88227072
技术服务电话:010-88227120
给您造成的不便敬请谅解。
中国财政杂志社
2023年11月